Hoewel de wereldwijde aandelenmarkten flink zijn opgeveerd van hun dieptepunt van eind maart, hebben de koersen het niveau van vóór de pandemie nog niet weten te evenaren.[i] Desondanks is de koers-winstverhouding – een ratio die aangeeft of de aandelenkoersen in verhouding staan met de bedrijfswinsten – van de MSCI World Index in bijna twintig jaar niet meer zo hoog geweest.[ii] Op basis van verschillende hoge waarderingsmaatstaven wordt er in de financiële media veelvuldig gewaarschuwd dat de koersen sinds maart te veel en te snel zouden zijn gestegen – en dat we aan de vooravond van nóg een grote daling staan. Zoals we hieronder zullen uitleggen, blijkt uit onderzoek van Fisher Investments Nederland dat deze theorie een aantal denkfouten omvat.
De koers-winstverhouding (ook wel bekend als de K/W) is er in twee varianten. De aandelenkoersen worden in beide gevallen gedeeld door een bepaald winstcijfer. Waarom de winst? Als aandeelhouder deelt u mee in de toekomstige winstgevendheid van een bedrijf. Daardoor is het niet aan de koers af te zien of een aandeel duur of juist goedkoop is. Daarvoor zult u moeten peilen hoeveel u betaalt voor iedere euro winst. K/W-verhoudingen zijn ontwikkeld in de hoop die vraag te beantwoorden.
De eerste variant, de voortschrijdende K/W, deelt de koers van een aandeel door de winst over het afgelopen jaar. De tweede, de voorspellende K/W, deelt de koers door de winstprognoses van analisten voor het komende jaar. Volgens sommige commentatoren schetst de voortschrijdende K/W een duidelijker beeld omdat er daadwerkelijke cijfers worden gebruikt, zodat de K/W-verhouding niet afhankelijk is van prognoses van analisten – die mogelijk weinig zekerheid bieden, zeker in een onvoorspelbaar jaar als 2020. Anderen gebruiken juist liever de voorspellende K/W. Zij baseren zich op het feit dat de markten een vooruitziende blik hebben (uit de financiële literatuur maken we op dat het grootste deel van het beleggingsuniversum dit onderschrijft) en dat de voortschrijdende K/W dus oud nieuws is en waarschijnlijk al in de koersen is verwerkt. Maar aan welke K/W we ook de voorkeur geven, op dit moment schetsen beide varianten geen gunstig beeld. Op het moment van schrijven ligt de voortschrijdende K/W van de MSCI World Index op 23,3 – het hoogste niveau sinds december 2001.[iii] De voorspellende K/W van de index bereikte in augustus een niveau van 21,2 – het hoogste sinds april 2001.[iv] Beide maatstaven wijzen er volgens de gangbare logica op dat wereldwijde aandelen te duur zijn.
Fisher Investments Nederland weet uit ervaring dat K/W-verhoudingen geen bijster effectieve manieren zijn om tot een prognose te komen. En al helemaal niet in de nasleep van een bearmarkt. Bearmarkten zijn slopende marktdalingen van 20% of meer met een aantoonbare fundamentele oorzaak en in de loop van de marktgeschiedenis gingen ze vaak gepaard met een economische recessie (een brede achteruitgang in de bedrijvigheid). Recessies slaan meestal een flinke deuk in de bedrijfswinsten. Maar de bearmarkt is meestal alweer voorbij voordat het eind van de recessie in zicht is.[v] Dat betekent dat er vaak al een nieuwe bullmarkt – een lange periode van over het algemeen stijgende aandelenkoersen – uit de startblokken schiet terwijl de winstcijfers nog laag liggen.[vi] De winstcijfers kwamen de eerste kwartalen van een nieuwe bullmarkt diverse keren niet boven het nulpunt uit.[vii]
Als de aandelenkoersen in de lift zitten terwijl de winstcijfers negatief zijn, dan drijft dat de K/W-verhoudingen op. Dat is geen hogere wiskunde: een hogere teller gedeeld door een lagere noemer resulteert in een hogere verhouding. De voortschrijdende K/W is hier het meest gevoelig voor, omdat het verwachte herstel van de bedrijfswinsten geen enkele rol speelt. Maar ook de voorspellende K/W blijkt er vatbaar voor, zoals blijkt uit de actuele cijfers. Waarschijnlijk komt dat doordat vrijwel niemand verwacht dat de winsten plotseling weer omhoog schieten. De winstverwachtingen (wij gebruiken bijvoorbeeld de door FactSet verzamelde verwachtingen) wijzen daarentegen juist op een bescheidener herstel vanaf een bijzonder laag startpunt.
Onderzoek van Fisher Investments Nederland wijst erop dat het niet meer dan normaal is dat de K/W-verhoudingen in een verse bullmarkt opzwellen, om zich vervolgens te stabiliseren op een lager niveau doordat de bedrijfswinsten omhooggaan. Commentatoren die deze historische trend niet in hun analyse meenemen, concentreren zich dus onterecht op de teller – de aandelenkoersen – zonder aandacht te schenken aan al dan niet tijdelijke trends in de winstcijfers. Stel uzelf de volgende vraag: zijn aandelen nu écht overgewaardeerd als ze simpelweg vooruitlopen op het herstel van de winstcijfers in de komende jaren? Misschien gedragen markten zich juist precies zoals we van ze verwachten – als voorlopende indicatoren?
Dat wil niet zeggen dat K/W-verhoudingen in onze ogen helemaal nutteloos zijn. Soms geeft de K/W een waardevolle indicatie van het sentiment, met name wanneer hij extreem snel stijgt laat in een bullmarkt. In dat geval kan het zijn dat beleggers te euforisch zijn en te weinig oog hebben voor het risico op een recessie. Maar vroeg in een bullmarkt lijken zogenaamde duizelingwekkende hoogten meestal het gevolg van de berekeningsmethode. Ons advies aan langetermijnbeleggers luidt dan ook: schenk er niet te veel aandacht aan.
Fisher Investments Nederland is de handelsnaam die wordt gebruikt door de vestiging van Fisher Investments Luxembourg, Sàrl in Nederland (“Fisher Investments Nederland”). Fisher Investments Nederland is geregistreerd in het handelsregister van de Nederlandse Kamer van Koophandel met het ondernemingsnummer 75045486. Als de Nederlandse tak van Fisher Investments Luxembourg, Sàrl, staat Fisher Investments Nederland onder het toezicht van de Commission de Surveillance du Secteur Financier (“CSSF”) en is geregistreerd bij de Nederlandse Autoriteit Financiële markten.
Dit document bevat de algemene visie van Fisher Investments Nederland en Fisher Investments Europe en dient niet te worden beschouwd als persoonlijk beleggings- of belastingadvies of als een afspiegeling van de prestaties van cliënten. Er wordt niet gegarandeerd dat Fisher Investments Nederland of Fisher Investments Europe deze visie zullen handhaven. Deze kan immers veranderen op grond van nieuwe informatie, analyses of heroverweging. Niets in dit document is als aanbeveling of prognose van marktomstandigheden bedoeld. Het is eerder bedoeld om een standpunt weer te geven. De huidige en toekomstige markten kunnen sterk afwijken van de hier geschetste markten. Bovendien worden geen garanties gegeven met betrekking tot de nauwkeurigheid van eventuele aannames gemaakt in illustraties in dit document. Beleggen op de financiële markten brengt een risico van verlies met zich mee en er is geen garantie dat het belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk terugbetaald zal worden. Rendementen uit het verleden bieden geen garantie voor toekomstige rendementen en geven daar geen betrouwbare indicatie van. De waarde en opbrengst van de beleggingen volgen de schommelingen van de wereldwijde aandelenmarkten en van de internationale wisselkoersen.
[i] Bron: FactSet, per 13/11/2020. Stelling gebaseerd op het rendement van de MSCI World Index met netto-dividenden, gemeten in EUR.
[ii] Ibid. Stelling gebaseerd op de koers-winstverhoudingen van de MSCI World Index.
[iii] Ibid. Voortschrijdende koers-winstverhouding van de MSCI World Index, 31/12/2001 – 11/11/2020.
[iv] Ibid. Voorspellende koers-winstverhouding van de MSCI World Index, 30/04/2001 – 11/11/2020.
[v] Ibid. Gebaseerd op het rendement van de MSCI World-index met nettodividenden, 31/12/1969 – 31/10/2020 en de economische cycli zoals bepaald door de US National Bureau of Economic Research, de Bank of England en het Centre for Economic Policy Research van de eurozone.
[vi] Ibid. Gebaseerd op het rendement van de S&P 500 Price Index in USD en op de winst per aandeel per kwartaal. Bij gebrek aan beschikbare gegevens is het rendement van de S&P 500 toegepast, in plaats van een wereldwijde of Europese dataset. Wisselkoersschommelingen tussen de dollar en de euro kunnen leiden tot hogere of lagere beleggingsrendementen.
[vii] Ibid. Weergegeven in Amerikaanse dollar. Wisselkoersschommelingen tussen de dollar en de euro kunnen leiden tot hogere of lagere beleggingsrendementen.
- De kloof tussen bevlieging en werkelijkheid: lees hier de ervaringen van Fisher Investments Nederland met groene energie
- De ervaringen van Fisher Investments Nederland: waarom aandelen niet afhankelijk zijn van een lage rente
- Volgens de ervaring van Fisher Investments Nederland kunnen langetermijnbeleggers lessen trekken uit 2023
- Fisher Investments Nederland legt aan de hand van zijn ervaringen uit wat we wijzer worden als we het sentiment meten
- De ervaringen van Fisher Investments Nederland in het kort: hebben aandelen een sterke bbp-groei nodig?
- De ervaringen van Fisher Investments Nederland met de techsector
- Fisher Investments Nederland bespreekt het opveringseffect
- Fisher Investments Nederland werpt zijn licht op de markthistorie
- Fisher Investments Nederland beargumenteert waarom de olieprijzen geen invloed hebben op aandelen
- Fisher Investments Nederland werpt zijn licht op een veelvoorkomende valkuil bij het beleggen: het actualiteitsdenken
- Fisher Investments Nederland schijnt licht op de sector basisconsumptiegoederen
- Fisher Investments Nederland gaat in op de vrees voor een wereldwijde recessie
- Fisher Investments Nederland geeft kijk op de prestaties van de duurzame consumptiesector
- Fisher Investments Nederland legt uit wat u moet afwegen voordat u in vastgoed belegt
- Fisher Investments Nederland geeft kijk op de markten: slecht nieuws is niet per definitie slecht voor aandelen
- Fisher Investments Nederland over beleggingshypes: het snelle geld of pure oplichting?
- Volgens Fisher Investments Nederland speelt politiek geen rol in uw beleggingsstrategie
- Fisher Investments Nederland geeft zijn perspectief op goud als vermeend afdekkingsinstrument in de beleggingsportefeuille
- Fisher Investments Nederland neemt de inflatie onder de loep
- Fisher Investments Nederland bespreekt wat het strijden tegen de laatste oorlog inhoudt
- Fisher Investments Nederland over de beperkingen van kapitaalbehoud
- Seizoensgebonden beurswijsheden in perspectief gezet
- Wat de arbeidsstatistieken volgens Fisher Investments Nederland voor aandelen betekenen
- De impact van de bedrijfswinsten op de aandelenmarkten volgens Fisher Investments Nederland
- Groei of waarde: welke beleggingsstijl is beter voor uw portefeuille?
- Wat de rentecurve volgens Fisher Investments Nederland kan betekenen voor beleggers
- Vijf zaken die potentiële bitcoinbeleggers volgens Fisher Investments Nederland in overweging moeten nemen
- Het beleggerssentiment is getemperd en dat kan een goede zaak zijn
- De visie van Fisher Investments Nederland over de hoge energieprijzen en de ontwikkeling van de economie
- Fisher Investments Nederland: beleggers zouden de afbouw van de monetaire verruiming moeten toejuichen
- Waarom beleggers verder zouden moeten kijken dan schommelingen op korte termijn
- Wat is er gebeurd met de “waarde-rally” van 2021?
- Dit denkt Fisher Investments Nederland van de geruchten over toenemende inkopen van eigen aandelen
- De kijk van Fisher Investments Nederland op negatieve volatiliteit
- Dit kunnen beleggers volgens Fisher Investments Nederland opmaken uit de sterk schommelende olieprijzen
- Hoe u het hoofd koel houdt in stijgende markten – Fisher Investments Nederland
- Fisher Investments Nederland legt uit hoe een negatieve rente nadelige gevolgen voor u kan hebben
- Is COVID-19 van invloed op uw beslissingen?
- Fisher Investments Nederland over de zogenaamd overgewaardeerde aandelen
- Het gevaar van recency bias, volgens Fisher Investments Nederland
- Beleggen in passieve producten maakt u nog geen passieve belegger
- Waarom deflatie in de eurozone volgens Fisher Investments Nederland niet in het verschiet ligt – en ook niet gevaarlijk is
- Verminder uw financiële stress met een noodfonds
- Een leidraad voor het interpreteren van economische cijfers
- Fisher Investments Nederland: Overheidsuitgaven in het kader van COVID-19 geen gevaar voor aandelenkoersen
- Valt uw aandelenrisico hoger uit door een uitgesproken voorkeur voor uw eigen land?
- De voordelen en grenzen van fiscale stimulering
- Werkt het negatieve-rentebeleid van centrale banken wel?
- Waarom beleggen ook zinvol is in perioden waarin dit onaantrekkelijk lijkt
- ESG-beleggen: een inleiding
- Geopolitieke risico’s op de markten
- De economische vooruitzichten van China: Welke impact hebben ze op Europa?
- Discipline in tijden van hoge volatiliteit
- Klimaatverandering evalueren – risico’s en mogelijkheden
- Staatsschuld in perspectief
- Inleiding in rentecurves: wat zijn het en welke invloed hebben ze op uw beleggingen?
- De opsplitsing van de wereld door de bril van een belegger
- Beknopte handleiding over waarderingen
- Vallen de Europese verkiezingen ten prooi aan populisme?
- De Italiaanse verkiezingen: de onderschatte impact van de afnemende onzekerheid
- Vrees voor recessie in eurozone lijkt ongegrond
- Eindejaarsherinnering: rendement uit het verleden is niet te koop
- Economisch nieuws van ruis scheiden
- Onopvallende positieve ontwikkelingen op handelsgebied
- Waarom het herbeleggingsrisico van belang is voor obligatiebeleggers
- Vertrouwdheid leidt niet tot een lager risico
- Voor aandelen is een oplossing voor de existentiële langetermijnproblemen van de eurozone niet van wezenlijk belang
- Hoe wereldwijd beleggen kan helpen bij het verlagen van het single-stock risico
- Maakt verkopen in mei blij?
- Wat te doen als de volatiliteit toeneemt
- Correct denken over correcties
- Protectionisme: Vrees versus realiteit
- Europese aandelen trotseren terrorisme
- De toekomst van de euro
- Vermogensbeheerder van het jaar
- V&A met Aaron Anderson van Fisher Investments
- De berg en de klap
- Ken Fisher geeft een beursoutlook voor de tweede jaarhelft
- Bekijk valutaschommelingen op lange termijn
- De Italiaanse verkiezingen: de onderschatte impact van de afnemende onzekerheid
- Fisher Investments Nederland