De toekomst van de euro

advertorial

Waarom de structurele gebreken van de euro geen belemmering zouden moeten vormen voor de aandelen

Al voor de officiële invoering van de euro hadden vele deskundigen voorspeld dat het een mislukking zou worden. Intellectuele zwaargewichten als Nobelprijswinnaar Milton Friedman waren in 1997 al van mening dat Europa nog niet klaar was voor een gemeenschappelijke munt en dat de invoering ervan tot politieke en economische spanningen zou leiden in plaats van ze te voorkomen, zoals de doelstelling was. Maar vandaag de dag staat de euro, zeven jaar na de staatsschuldencrisis in de eurozone en bijna twintig jaar na de bekende waarschuwing van Friedman, nog steeds overeind. Sterker nog, er zijn zelfs eurolanden bijgekomen. Vandaag de dag zijn veel beleggers terughoudend over Europa, omdat ze twijfelen of de euro op lange termijn wel zal overleven. Wij hebben het vermoeden dat veel economen op dit moment bezig zijn allerlei artikelen over dit onderwerp te schrijven. Toch is dit voor beleggers niet de juiste vraagstelling. De juiste vraag is: Is het waarschijnlijk dat de eurozone de komende 12 tot 18 maanden uit elkaar valt?

Daarmee willen we geen afbreuk doen aan de discussie over de lange termijn, wat een zeer relevant thema voor economisch onderzoek is. Er zijn een groot aantal steekhoudende argumenten tegen de euro en we zeggen regelmatig tegen elkaar dat Mario Draghi de moeilijkste baan ter wereld heeft. Bij verdere monetaire verruiming zal het waarschijnlijk niet lang duren voordat de Noord-Europeanen zich zorgen gaan maken over hyperinflatie. Bij verkrapping zal Zuid-Europa het echter moeilijk krijgen. Europa is een economische lappendeken. Elk land heeft zijn eigen behoeften, industrieën, geschiedenis, cultuur en politieke systeem. Een gemeenschappelijke munt introduceren voor deze zo verschillende landen lijkt vragen om moeilijkheden.

De problemen zijn echter volgens de meesten structureel van aard en hebben betrekking op de lange termijn. Ze zijn niet conjunctureel (dalende/stijgende markt, recessie/expansie). De ontwerpfouten blijven aanwezig, ondanks de groei. Kijk bijvoorbeeld naar Friedmans kritiek, die is gebaseerd op een vergelijking tussen Amerika en de eurozone. Hij wijst erop dat de Amerikaanse dollar eigenlijk een gemeenschappelijke munt van 50 staten is. In dat opzicht lijkt de munt op de euro. Er zijn echter grote verschillen. Friedman schreef hierover:

De gemeenschappelijke Europese markt daarentegen is een voorbeeld van een situatie die ongunstig is voor een gemeenschappelijke munt. De regio is samengesteld uit verschillende landen, waarvan de inwoners verschillende talen spreken, verschillende gewoonten hebben en veel trouwer zijn aan en zich veel meer verbonden voelen met hun eigen land dan met de gemeenschappelijke markt of met de “Europese gedachte”. Hoewel het een vrijhandelszone is, worden de goederenstromen er meer beperkt dan in de Verenigde Staten, en dat geldt ook voor kapitaal.[i]

Dit laatste punt is essentieel en is een door economen veelvuldig bekritiseerd aspect; er bestaan geen eurobonds of een “fiscale-overdrachtsunie”, economenjargon voor een structuur waarin de schuldenlast door de unie als geheel wordt gedragen. Duitsland staat niet garant voor de schulden van Griekenland. Daarin verschilt Europa van Amerika, waar de Amerikaanse federale overheid het hoogste bestuursorgaan is. Een goed draaiende economie in Californië genereert federale belastingopbrengsten die kunnen worden aangewend voor werkloosheids- en pensioenuitkeringen in New Jersey. In Europa is dat niet het geval. Veel economen zijn van mening dat dit een noodzakelijke voorwaarde is om een gemeenschappelijke munt te hebben. Is dat niet het geval, dan kan het lidmaatschap van een land van de monetaire unie worden bedreigd door regionale zwakte, waardoor de kans toeneemt dat de hele structuur uit elkaar valt.

Daarom werd tijdens de Europese staatsschuldencrisis van 2010-2013 alom gevreesd dat het voortbestaan van de euro op het spel stond. Zuidelijke Europese landen als Griekenland zouden voordeel hebben gehad van een fiscale-overdrachtsunie. De Duitsers echter, die trouwer zijn aan hun thuisland dan aan “Europa”, wilden binnen de monetaire unie de fiscale onafhankelijkheid van hun land beschermen. Velen dachten dat Griekenland en mogelijk Portugal, Spanje en Italië hierdoor de euro vaarwel zouden moeten zeggen en het hele voortbestaan van de munt bedreigd zou worden.

Dit leidde tot de invoering van een aantal halve maatregelen, zoals de monetaire reddingsoperatie van Griekenland in 2010: de Europese Faciliteit voor financiële stabiliteit (EFSF, een tijdelijk steunfonds dat kort daarna werd opgericht) en het Europees Stabiliteitsmechanisme, de permanente vervanger van het EFSF. Dit was in de zomer van 2012 aanleiding voor Mario Draghi om te zeggen dat de ECB “alles zal doen wat noodzakelijk is” om de euro te steunen.

Dit waren uiteraard halve maatregelen. Ze leiden niet tot een fiscale-overdrachtsunie en zijn geen eurobonds. En die zullen er waarschijnlijk op korte termijn ook niet komen, tot groot verdriet van de nieuwe Franse president Emmanuel Macron. Dit betekent echter niet dat de euro binnenkort zal instorten of zich opmaakt voor een enorme daling.

Ondanks alle structurele gebreken, toont het voortbestaan van de euro twee dingen aan: Ten eerste hebben politici een langere adem dan short-sellers solvabel kunnen blijven. Zij zijn erin geslaagd om de conjuncturele dreiging van de recessie van 2011 -2013 de baas te blijven. Het toont voorts aan hoe conjuncturele factoren structurele economische vraagstukken kunnen verdringen. Kijk naar het verleden: Er was een grote schok voor nodig – de financiële crisis van 2008 en de nationalisatie van verschillende banken in de eurozone – om de gebreken van de euro duidelijk aan het licht te brengen.

Nu de eurozone 16 kwartalen op rij is gegroeid en de PMI-indexen op het hoogste punt in zes jaar staan, wordt de euro door conjuncturele rugwind ondersteund. De dreiging van het eurosceptische populisme is na nederlagen in twee belangrijke landelijke verkiezingen in 2017 voorlopig afgewend. Verder hebben de hervormingen in Portugal, Spanje en in mindere mate in Italië ertoe bijgedragen dat de concurrentiepositie van de Europese perifere landen ten opzichte van Duitsland en Nederland is verbeterd. De recente verkiezingen in Nederland en Frankrijk wijzen erop dat de bezorgdheid over de populariteit van eurosceptici overdreven was. De macht die de populisten hebben opgebouwd zal waarschijnlijk verminderen als de conjuncturele groei aanhoudt. Wanneer het levenspeil van Europese beleggers stijgt, zou het sentiment moeten verbeteren en de Europese aandelen moeten stijgen.

Als we naar de toekomst van de euro kijken, is het dus van belang niet te veel bij de structurele economische gebreken of de ontwerpfouten stil te staan. Het is belangrijker om de conjunctuurbewegingen en de komende 12 tot 18 maanden in de gaten te houden. Dat is tenslotte waar aandelen zich het meest op richten.

Beleggen op de beurs brengt een risico op verliezen met zich mee en er is geen garantie dat het belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk zal terugbetaald worden. De waarde van uw beleggingen kan schommelen. Wisselkoersschommelingen kunnen tot een hoger of lager rendement leiden. In het verleden behaalde resultaten zijn geen garantie voor toekomstige resultaten.

Fisher Investments Nederland is de Nederlandse tak van Fisher Investments Europe Limited, een volledige dochteronderneming van Fisher Investments. Fisher Investments is een onafhankelijke, particuliere vermogensbeheerder. Fisher Investments Europe delegeert het portefeuillebeheeractiviteiten aan zijn moedermaatschappij. Dit artikel geeft de standpunten, inzichten en commentaren van redactiemedewerkers van Fisher Investments weer, die op elk moment onaangekondigd kunnen veranderen. De weergegeven marktgegevens dienen louter ter illustratie en informatie. Niets in dit artikel kan worden uitgelegd als beleggingsadvies of een aanbeveling om een effect te kopen of verkopen, noch als een bewijs dat een specifieke transactie of beleggingsstrategie geschikt is voor een bepaald persoon.

[i] “The Euro: Monetary Unity To Political Disunity?,” Milton Friedman, Project Syndicate, August 28, 1997. https://www.project-syndicate.org/commentary/the-euro–monetary-unity-to-political-disunity

Updates

AkzoNobel

Allianz

Novartis

HAL Trust

Home Depot

Aegon

HSBC

Walmart

Siemens

L'Oréal

Enel

De toekomst van de euro