Updates

Aandelen Internationaal

AB Inbev

Advies
houden
Aandelen Nederland

DSM

Advies
kopen
Aandelen Nederland

ABN Amro

Advies
houden
Aandelen Nederland

ING

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Aegon

Advies
verkopen
Aandelen Nederland

NN Group

Advies
kopen
Aandelen Nederland

ASR

Advies
kopen
Aandelen Internationaal

Siemens

Advies
kopen
Aandelen Nederland

AND

Advies
verkopen
Aandelen Nederland

AMG

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Accsys

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Takeawaycom

Advies
houden
Aandelen Nederland

Prosus

Advies
kopen

Staatsschuld in perspectief

advertorial
In veel financiële publicaties wordt met een verontruste ondertoon over staatsschuld geschreven, hebben we ontdekt. Dit sentiment is onlosmakelijk verbonden met het Westerse wereldbeeld en ligt in de eurozone momenteel, in de nasleep van de staatsschuldencrisis van 2010-2012, wellicht nóg dichter aan de oppervlakte. Maar economisch gezien is staatsschuld niet per se negatief. Op een aantal manieren is staatsschuld zelfs goed. Wij geloven dat kennis over schuld waardevolle nieuwe inzichten kan toevoegen aan de beoordeling van de bezorgdheid over staatsschuld wanneer die zich voordoet.Staatsschuld bestaat uit vastrentende effecten die overheden uitgeven om hun activiteiten te financieren. Het is een soort lening. In het geval van een begrotingstekort – d.w.z. wanneer de overheidsuitgaven hoger liggen dan de belastinginkomsten – worden er meer van zulke effecten uitgegeven. De uitstaande schulden kunnen slinken als de begroting een overschot vertoont (belastinginkomsten zijn hoger dan de overheidsuitgaven) en als dat wordt gebruikt om de staatsschuld te reduceren. Overheden halen dit kapitaal doorgaans op door effecten te veilen, waarbij ze een vaste hoeveelheid schuldpapier aanbieden en openbare biedingen accepteren voor de initiële prijsstelling. Deze effecten hebben normaal gesproken een vaste looptijd en de uitgevende overheid belooft de bezitters van het effect tot het einde van de looptijd een vaste rente uit te betalen. Als alles volgens plan verloopt, krijgen de houders van het effect op de vervaldatum de hoofdsom terugbetaald.

Hoe moet staatsschuld geraamd en gemeten worden?

We hebben gemerkt dat veel waarnemers en beleggers de hoogte van de schuld gebruiken om conclusies te trekken over trends en de financiën van een land. Maar alleen kijken naar de hoogte van de schuld is in onze ogen niet zinvol. Of een overheid haar algemene schuldenniveau verhoogt of terugdringt, is niet per se relevant voor hoe houdbaar die schuldenlast is. Wij vinden dat de hoogte van de staatsschuld moet worden afgezet tegen het vermogen om die schulden af te lossen, ofwel het kunnen voldoen aan rente- en hoofdsombetalingen.

Veel economen schatten schuld in – net als in een aantal oprichtingsverdragen van de eurozone gebeurt – door die te vergelijken met het bruto binnenlands product (bbp, een overheidsschatting van de jaarlijkse nationale economische output). Maar dit vinden wij ook niet al te veel zeggend. Met deze methode wordt de schuld – die zich in de loop der jaren opbouwt – tegenover het bbp gezet, een jaarlijkse stroom van economische output. Dat is een verkeerde combinatie. Bovendien kunnen overheden het bbp niet gebruiken om hun schulden af te lossen.

In onze optiek is de schuldendienstverhouding (debt service ratio) of rentedekkingsratio, een betere maatstaf. Hiermee wordt bekeken hoe rentebetalingen over de schulden van een land zich verhouden tot de inkomsten uit belastingen. Doorgaans vallen die belastinginkomsten in het niet bij de schuldendienst, dus de verhouding komt meestal op een vrij laag percentage uit. Maar het kan best eens informatief zijn, vinden wij, om dit in een historische context te plaatsen. Vraag u het volgende af: is de verhouding ooit eerder zo hoog geweest? Was de overheid toen in staat om haar schulden af te lossen? Als het antwoord twee keer ‘ja’ is, vinden wij het niet meer dan logisch dat u zich afvraagt waarom bezorgdheid over schulden terecht zou zijn – ongeacht het absolute niveau.

Welke andere cijfers kunnen beleggers van pas komen?

De prijs van schuld – de rente waartegen beleggers bij de emissie aan het uitgevende land geld uit willen lenen en tegen welke prijs het schuldpapier later verhandeld wordt – is mogelijk ook een goede indicatie van de kredietwaardigheid van een land. Er passeert vrijwel geen moment op de markten voor schuldpapier van ontwikkelde landen zonder talloze biedingen op en aanbiedingen van effecten. Dat betekent dat markten voor die staatsobligaties doorgaans vrij liquide zijn – dus dat er grote hoeveelheden verhandeld kunnen worden zonder dat de koersen al te veel fluctueren. Dat wil volgens ons ook zeggen dat markten algemeen bekende informatie snel verwerken – dat ze efficiënt zijn. Handelaren prijzen nieuws, meningen en veelgehoorde theorieën en zorgen vrijwel onmiddellijk in, is onze ervaring.

Als veel beleggers bang zijn dat een overheid haar schulden op korte termijn niet af kan lossen – dat betalingen van rente of hoofdsommen worden overgeslagen – verwachten we dat handelaren hogere rentes eisen om dat risico te compenseren. Snelle, geïsoleerde stijgingen van de rente op staatsobligaties in één enkel land kunnen dus betekenen dat dat land in nood verkeert. Als u merkt dat men bang is dat een land zijn schuldenlast niet meer kan dragen – en als de rente niet stijgt of al hoog is – vinden wij dat u vraagtekens bij die angst moet zetten.

Toegegeven, de kredietwaardigheid van een overheid is niet de enige factor die van invloed is op de prijs van haar schuldpapier en de bijbehorende rente. Inflatie drukt daar ook haar stempel op door de koopkracht van de vaste rentebetalingen aan te vreten en zo de waarde van schuldpapier aan te tasten. Vergelijk de rente op staatsobligaties van een bepaalde overheid met die van een kredietwaardiger geachte overheid, om de kredietwaardigheid in perspectief te kunnen plaatsen. We zien dat veel beleggers Europese rendementen vergelijken met die van Duitsland, Zwitserland of zelfs die van de VS. Dit heet ook wel de creditspread. Net als veel andere beleggers zien wij ruimere spreads vaak als een signaal dat de markt een hogere waarschijnlijkheid toekent aan een staatsfaillissement (d.w.z. dat een overheid geleend vermogen niet op tijd of helemaal niet terug kan betalen) en de kans op compensatie van verliezen in het geval van een faillissement kleiner acht.

De bid-to-cover-ratio op obligatieveilingen is ook een mogelijke graadmeter van hoe gewild schuldpapier is. Dit is de verhouding tussen het aantal biedingen en het aantal verkochte obligaties. Als er voor het aantal verkochte effecten relatief veel biedingen zijn, wijst dat erop dat beleggers vol vertrouwen geld aan de overheid willen lenen. Als een staat minder schuldpapier kan verkopen dan gewenst – of als de bid-to-cover veel lager ligt dan normaal – heeft de markt wellicht weinig vertrouwen in het schuldaflossende vermogen van de overheid in kwestie.

Is staatsschuld dus per se iets negatiefs?

In onze ogen is staatsschuld op veel manieren nuttig. Doordat de meeste ontwikkelde landen over het algemeen weinig risico op faillissement lopen, gebruiken financiële markten die vaak als referentiepunt voor andere lenende overheden. Bedrijven en lokale overheden moeten doorgaans hogere rentes betalen – de extra spread voor een hoger wanbetalingsrisico. Maar het uitgangspunt is de staatsschuld. Als centrale banken de rentetarieven willen verlagen of verhogen, passen ze dat beleid daarom vaak toe door vastrentende effecten met diverse looptijden te kopen en te verkopen. Dit kan zijn weerslag hebben op de renteomstandigheden voor leners, waarmee de kredietverschaffing kan worden versoepeld of juist aangescherpt. De markten voor staatsobligaties zijn dus belangrijk voor het monetair beleid van centrale banken. Als overheden schuld gebruiken om zichzelf te financieren lijkt ons dat al met al positief voor de economieën en markten, voor zover de uitgaven van de overheid kunnen bijdragen aan de binnenlandse vraag en groei.

Dat betekent niet dat meer schuld altijd en overal maar automatisch positief is, maar beleggers hoeven zich geen zorgen om schuld an sich te maken, vinden wij. Het belangrijkste is dat een land zijn schuldenlast kan dragen. Als dat zo is, wegen de voordelen waarschijnlijk zwaarder dan de nadelen.

Fisher Investments Nederland is het Nederlandse bijkantoor van Fisher Investments Europe Limited. Fisher Investments Nederland is ingeschreven bij de Nederlandse Kamer van Koophandel onder nummer 57731446. Als Nederlands bijkantoor van Fisher Investments Europe Limited staat Fisher Investments Nederland onder toezicht van de Britse toezichthouder FCA en, op basis van kennisgeving, van de Autoriteit Financiële Markten (AFM). Fisher Investments Europe Limited is geautoriseerd en gereguleerd door de Britse toezichthouder Financial Conduct Authority (FCA-nummer 191609). Het is geregistreerd in Engeland (ondernemingsnummer 3850593). Fisher Investments Europe Limited heeft als maatschappelijke zetel: 2nd Floor, 6-10 Whitfield Street, London, W1T 2RE, Verenigd Koninkrijk.

Fisher Investments Europe Limited besteedt het portefeuillebeheer uit aan zijn moedermaatschappij, Fisher Asset Management, LLC, dat opereert onder de naam Fisher Investments, gevestigd is in de VS en onder toezicht van de Amerikaanse Securities and Exchange Commission staat. Beleggen op de beurs brengt het risico van verlies met zich mee en er is geen garantie dat het belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk terugbetaald zal worden. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie of betrouwbare indicatie van toekomstig rendement. De waarde en opbrengst van de beleggingen volgen de schommelingen van de wereldwijde aandelenmarkten en van de internationale wisselkoersen.