B&E | Van inflatie- naar recessiezorgen

De MSCI All Country World Index staat dit jaar op een verlies van ruim 16%. Volgens berekeningen van Société Générale betekent dat een waardedaling van bijna $12 bln. Dat is op zichzelf al een opmerkelijke ontwikkeling, maar dat tegelijkertijd ook harde klappen op de obligatiemarkt vallen is helemaal ongebruikelijk, stelt de bank. Bij elkaar opgeteld zijn de verliezen op de wereldwijde aandelen- en obligatiemarkten dit jaar nu tot $20 bln opgelopen, berekent Société Générale. In een dergelijk klimaat zijn de meest risicovolle, ‘high yield’, bedrijfsobligaties normaal gesproken het meest kwetsbare deel van de obligatiemarkt. Maar dat is dit jaar anders.

De in dollars uitgegeven high yield bedrijfsobligaties staan dit jaar – inclusief herbelegd couponinkomen – inderdaad op een flink verlies van 10,4%. Solide dollar-bedrijfsobligaties hebben het dit jaar echter nog lastiger. Inclusief herbelegde coupon staat de Bloomberg-index van deze leningen dit jaar al 13,4% in de min. Op de markt voor de in euro’s uitgegeven bedrijfsobligaties is het beeld niet zo extreem, maar toch ook best opvallend. Het rendement op risicovolle eurobedrijfsobligaties (-8,4%) ontloopt dat van de meer solide investment grade-variant (-8,1%) namelijk nauwelijks.

Rente

Hoewel opmerkelijk, is deze ontwikkeling wel te verklaren. De afgelopen maanden is het beleid van de Federal Reserve, Bank of England en in iets mindere mate de ECB er op gericht om de uit de hand lopende inflatie te beteugelen. Deze beleidswijziging leidde tot een flinke stijging van het effectief rendement – de lange rente – op staatsobligaties. Die rentebeweging raakt solide bedrijfsobligaties harder dan de meer risicovolle bedrijfsobligaties. Onder meer omdat solide bedrijfsleningen een gemiddeld langere looptijd hebben dan de risicovollere high yieldleningen en daardoor gevoeliger zijn voor schommelingen in de lange rente.

De gemiddelde looptijd van de 7180 leningen uit de Bloomberg-index van solide dollar-bedrijfsobligaties is 11,5 jaar. Dat is aanmerkelijk langer dan de gemiddelde looptijd van ruim zes jaar van risicovolle, in dollars uitgegeven, bedrijfsobligaties. Op de markt voor euro-bedrijfsobligaties zijn de verschillen in looptijd tussen solide en risicovollere leningen overigens aanmerkelijk kleiner: 5,3 tegen 4,3 jaar.

Ommekeer

Sinds de tweede week van mei is er een ommekeer zichtbaar, vooral op de markt voor dollar-bedrijfsobligaties. Op 6 mei bereikte de Bloomberg-index van solide dollar-bedrijfsobligaties het laagste punt dit jaar, om daarna iets op te krabbelen. De index van risicovolle dollar-bedrijfsobligaties is de afgelopen anderhalve week echter nog wat verder gedaald. Deze tegengestelde beweging weerspiegelt een verschuiving in de zorgen van beleggers. Naast zorgen over inflatie neemt nu ook de vrees voor afnemende economische groei, of zelfs een recessie, toe. Een serieuze groeivertraging treft bedrijven uit het high yieldsegment – die een zwakkere balans met zich meedragen – harder dan de financieel meer solide bedrijven uit het investment gradesegment.

Beleggers willen gecompenseerd worden voor een hoger risico op wanbetaling. Die compensatie loopt via hogere risico-opslagen op bedrijfsobligaties, het extra rendement dat beleggers willen hebben om bedrijfsobligaties in plaats van veilige staatsobligaties in portefeuille te nemen. In de afgelopen anderhalve week is de risico-opslag op dollarleningen uit het high yieldsegment twee keer zo snel gestegen als de risico-opslag op solide dollarleningen. Dit is ook relevant voor aandelenbeleggers. Want, zo stelt Société Générale terecht, als deze trend zich voortzet komen ook de aandelen van bedrijven met een groter kredietrisico onder druk. De eerste tekenen daarvan zijn nu al zichtbaar.