Unilever komt weer tot de kern van de zaak

De top van Unilever staat het laatste jaar flink onder druk. Eerst was er eind 2017 het door het Nederlands-Britse bedrijf als vijandig betitelde overnamebod van Kraft Heinz. Lang niet alle beleggers waren tevreden over de reactie van Unilever. Er bleek bij het bedrijf ineens een versnelling mogelijk van de groei van de winstgevendheid die eerder nauwelijks mogelijk leek. Recentelijk wilde Unilever als onderdeel van het antwoord op het bod van Kraft Heinz zijn duale landenstructuur wijzigen.

Vereenvoudiging van de duale structuur

De duale bedrijfsstructuur was nog het gevolg van de fusie in 1929 tussen de Nederlandse Margarine Unie en het Britse Lever Brothers. De laatste was net iets kleiner, wat tot op de dag van vandaag een rol speelt. Unilever heeft een notering op de Londense beurs als een PLC (public limited company) en op de Amsterdamse beurs als een NV (naamloze vennootschap). Laatstgenoemde wilde Unilever handhaven. Doordat in Nederland echter meer beschermingsconstructies gangbaar zijn (zie kader), ontstond bij de Britse PLC-aandeelhouders verzet. Zij hadden al achter het net gevist bij het bod van Kraft Heinz.

Unilever ontkende dat het bij de opheffing van de PLC om de beschermingsconstructies ging. Het hoofddoel was dat de overgebleven NV gemakkelijker zou kunnen opereren, bijvoorbeeld bij overnames. Unilever zocht het momentum van de gunstige stemming bij beleggers vanwege de beloofde winstversnelling. Maar het bedrijf kreeg het lid op de neus, wat als een grote nederlaag kan worden gezien van de top (directie en commissarissen). Men bleek niet in staat effectief met de Britse beleggers te onderhandelen.

Additionele voorstellen

Er werden in september bij de publicatie van het prospectus voor de nieuwe aandelen Unilever nog wel voor de Britse beleggers aantrekkelijke voorstellen gedaan, dan wel herhaald. Zo zouden de preferente aandelen van de NV worden opgeheven. Ook zou het trustkantoor na opheffing van de PLC een voorstel tot opheffing van zichzelf doen (zie kader). Er kwamen meer rechten voor aandeelhouders en Unilever zou de in een nieuw Nederlands wetsvoorstel opgenomen time-out-periode van 250 dagen na een bod van een ander bedrijf niet invoeren. Dit laatste was nieuw.

Het mocht niet baten. Steeds meer Britse PLC-aandeelhouders spraken zich uit tegen de opheffing van de PLC. Die zou gepaard gaan met de opheffing van de notering op de Londense beurs, zo schrijven de regels van die beurs voor. Vooral institutionele beleggers die in Londen moeten beleggen zagen daarmee een belangrijke belegging als onderdeel van hun portefeuille verdwijnen, mogelijk tegen koersverlies door de gedwongen verkoop.

Bovendien speelde ongetwijfeld de brexit mee. De aanstaande uittreding van het VK uit de Europese Unie doet sowieso bij menige Brit de nationalistische gevoelens ontwaken. Ook kan niet uitgesloten worden dat de Nederlandse discussie over het opheffen van de dividendbelasting een rol heeft gespeeld. Die kan door buitenstaanders al dan niet terecht gezien worden als een uiting van Nederlands nationalisme. Dat gevoel zou natuurlijk ook kunnen oplaaien als Unilever opnieuw een bod van een ander bedrijf zou krijgen. Extra bescherming tegen een bod zou dan op de loer kunnen liggen, zo kan gedacht zijn.

Na de mislukking

Het mislukken van de opheffing van de PLC is te beschouwen als een samenloop van omstandigheden. Het moment was slecht gekozen, middenin de brexit-periode en tijdens de felle Nederlandse discussies over het opheffen van de dividendbelasting, die overigens deels door Unilever bij minister-president Mark Rutte was aangesneden.

Het is niet duidelijk wat Unilever nu gaat doen. De opheffing van de preferente aandelen, de grotere zeggenschap van aandeelhouders en het niet benutten van de 250-dagen-periode blijven gehandhaafd, zo heeft Unilever telefonisch bevestigd. Of het bedrijf doorgaat met de organisatorische vereenvoudiging valt te bezien. Het bedrijf bestaat, zoals gezegd, sinds 1929 en het is de vraag of de huidige structuur wel zo’n grote hindernis is voor de operationele gang van zaken.

Hopelijk laat het bedrijf deze affaire nu liggen en concentreert het zich weer op de andere operationele zaken. Want er moet nog een stevige inhaalslag worden gemaakt. De autonome omzetgroei kwam in de eerste jaarhelft met 2,7% onder de jaardoelstelling van 3-5% uit. De tweede jaarhelft moest dus verbetering geven, te beginnen met het derde kwartaal.

Derdekwartaalcijfers

De kwartaalomzet daalde met 4,8%. Zonder wisselkoers- en acquisitie-effecten en de omzet van de verkochte Spreads, bedroeg de autonome stijging 3,8%. Dat was aan de onderkant van de marktverwachtingen van 3,5-5%. Alle divisies deden aan die stijging mee.

Prijsverhogingen droegen 1,4 procentpunt aan de 3,8% bij. Dat stelde Unilever in staat de prijsstijging van de ingekochte producten te compenseren. Het was echter ook hoger dan de gemiddelde verwachting van de markt. Dit betekent dat de bijdrage van de volumegroei van 2,4 procentpunt aan de lage kant was. Die groei kwam wel uit alle regio’s, maar toch vooral van de opkomende markten. Het kwartaaldividend wordt met circa €0,03 verhoogd naar €0,3872.

Door de 3,8% omzetstijging in het derde kwartaal staat de teller voor de eerste negen maanden van 2018 op 3,1%, waar het bedrijf als doelstelling voor heel 2018 een groei van 3-5% heeft. Er is dus al wel een verbetering zichtbaar ten opzichte van de halfjaarcijfers. Maar Unilever moet dus nog een extra groeispurt maken om veilig binnen die marge te komen.

De cijfers waren solide maar niet bijzonder. Bij een k/w van 19,6 en gezien de huidige groei handhaaf ik daarom het houdadvies.