Beleggingsfondsen: unconstrained fondsen betalen zich eindelijk uit

Vorig jaar was een opvallend jaar voor unconstrained obligatiefondsen: een uitstekende prestatie ging gepaard met een recorduitstroom. De meningen zijn verdeeld over deze fondsen met een ruim en vrij beleggingsmandaat. Maar ook 2017 startte gemiddeld goed. Unconstrained obligatiefondsen beloven een positief rendement te maken in iedere renteomgeving. Door het vrije beleggingsmandaat kunnen de beheerders er bijvoorbeeld voor kiezen om dan weer in de meer offensieve obligaties als EMD of high yield te beleggen, en dan weer defensiever te beleggen in bijvoorbeeld staatsleningen. Diverse unconstrained fondsen mogen ook derivaten als Interest Rate of Credit Default Swaps inzetten. Dat geldt ook voor rentefutures, bijvoorbeeld bij de verwachting van een stijgende rente, die obligatiekoersen onder druk zet. In de afgelopen vijf jaar zijn veel van deze fondsen opgericht en beleggers hebben er van 2013 tot en met 2015 steeds meer geld in belegd. Maar veel beleggers raakten tegelijkertijd gefrustreerd. De rente steeg niet, maar daalde nog verder, waardoor (achteraf) het ‘gewoon’ vasthouden van lange staatsleningen de beste optie was geweest. In 2016 gooiden beleggers de handdoek in de ring. Volgens Morningstar onttrokken beleggers ruim $20 mrd uit unconstrained fondsen, meer dan 20% van het totaal belegd vermogen. Een record voor deze beleggingscategorie. Het geld ging vooral naar obligatie-ETF’s, die gelijktijdig met de uitstroom uit unconstrained ‘bonds’ de laatste jaren een recordinstroom zagen. In 2016 was de nettoinstroom in obligatie-ETF’s zelfs voor het eerst groter dan die in aandelen. Maar zoals vaker handelden beleggers precies op het verkeerde moment. Morningstar heeft becijferd dat het gemiddelde van alle unconstrained fondsen in 2016 5,2% bedroeg, terwijl de vergelijkende index, de Bloomberg Barclays Global Aggregate Bonds Index met 2,1% steeg. De obligatiemarkten en in het kielzog dus obligatie-ETF’s kregen het moeilijk toen Donald Trump gekozen werd en de financiële markten bang werden voor stijgende inflatie en rente. De sterke prestatie van veel unconstrained fondsen was vooral te danken aan de laatste maanden van het jaar. Zo stond het grootste unconstrained fonds, het Templeton Global Total Return Bond Fund (op deze plaats al meerdere malen beschreven als kooptip) over de eerste drie kwartalen van 2016 op een min van zo’n 4%, om het jaar uiteindelijk te eindigen op plus van 11%. Ook in 2017 zijn unconstrained bonds goed van start gegaan. Het fonds van Templeton dikte dit jaar al weer een kleine 4% aan. Reputatieprobleem Unconstrained fondsen hebben de laatste jaren last gekregen van een reputatieprobleem. Niet alleen bleven ze gemiddeld achter op de indices, ze zouden ook te veel vrijheden hebben. De meeste kritiek is echter onterecht. Ten eerste zijn deze fondsen, vooral omdat beleggers daar ook van uitgaan, grotendeels zwaar onderwogen in langlopende staatsleningen. En die bleken, zoals gezegd, tot aan de verkiezing van Trump te behoren tot het beste obligatiesegment. Terugkijkend weet iedereen het beste waarin belegd had moeten worden. Verder denken we dat er meer beweeglijkheid op de obligatiemarkten zal komen. Meer beweeglijkheid betekent meer kans voor actief beheer. Wat betreft de vrijheden, die zijn er zeker, maar de meeste fondsen hanteren een strikt risicomanagementbeleid. Dat wil zeggen dat er over het algemeen grote ‘bets’ worden vermeden en dat er spreiding moet zijn tussen verschillende beleggingsthema’s. Dat neemt niet weg dat sommige beheerders wel degelijk grote bets nemen. Sommige unconstrained fondsen hebben een ‘high conviction’-portefeuille waarbij een relatief zware weging wordt ingenomen in bepaalde typen obligaties. Maar ook hier geldt dat de positie meestal alleen maar groter mag worden naarmate het bewijs ervoor overtuigender wordt. Zo bouwde Michael Hasenstab, de fondsbeheerder van het Templeton Global Total Return Bond, een relatief grote positie op in obligaties en lokale valuta’s van opkomende markten. Hij vond de staatsobligaties van ontwikkelde markten een veel te lage rente geven voor de risico’s en dat diverse valuta’s van de opkomende markten te veel waren gedaald. Pas aan het eind van 2016 kreeg hij gelijk met deze ‘bet’. Het moet gezegd: beleggers in unconstrained fondsen moeten er bij tijd en wijle rekening mee houden dat de prestaties van de fondsen sterk afwijken van de bekende benchmarks. Dat is niet erg, mits beleggers die afwijkingen begrijpen en er ook mee kunnen leven. Uiteenlopende visies Een ander punt is dat er van fonds tot fonds nogal afwijkende visies kunnen heersen. Zo heeft Rick Rieder, beheerder van het BlackRock Strategic Income Fund, een grote positie opgebouwd in voor inflatie beschermde obligaties, dollars, asset-back securitis en CLO’s. Michael Buchanan van Western Asset Management koopt floating-rate notes, secured bonds en bedrijfsobligaties van sectoren die de laatste tijd sterk zijn afgestraft, zoals Energy. Stephen Kane van TCW Group vindt bedrijfsobligaties niet interessant. Veel bedrijven hebben volgens hem vanwege de lage rente juist meer schulden opgebouwd en zullen last krijgen als de rente stijgt. Ook EMD vindt hij te risicovol. Hij koopt juist mortgage-backed securities. Bob Michele van JP Morgan kiest juist een beleid van beleggen in obligaties met een korte duration, een maatstaf voor de rentegevoeligheid van de obligatie: hoe lager de duration, hoe minder een obligatie geraakt wordt bij een rentestijging. Bill Gross, tegenwoordig beheerder van het Janus Global Unconstrained Bond Fund (waarin hij volgens Bloomberg ook $700 mln van zijn persoonlijke vermogen belegt), voorziet binnenkort een grote correctie in obligaties en schrijft out-of-the money puts en calls. De verschillende visies maken de keuze voor goede unconstrained fondsen lastig voor de belegger. We raden aan te spreiden over een aantal goede fondsen (zie tabel). Om de risico’s te verlagen zouden in de obligatieportefeuilles naast een aantal unconstrained fondsen een of enkele defensieve staatsleningenfondsen kunnen worden geplaatst.   Flexibel fonds met macro-economische visies beheerd door ervaren belegger [su_box title="M&G Global Macro Bond" style="soft" box_color="#27242b" title_color="#ffffff" radius="1"] M&G Global Macro Bond wordt sinds september 1999 beheerd door Jim Leaviss. Hij is daarmee een van de voorlopers in het segment van unconstrained obligatiefondsen. Hij bouwde hiervoor ook al ruime ervaring op in het beheren van een top-down georiënteerd wereldwijde staatsleningenportefeuille tot en met bottom-up gedreven bedrijfsobligaties. De ervaring van Leaviss is voor Morningstar voldoende om het fonds een Zilver-rating te geven. Leaviss is bij het fonds vooral belangrijk voor de macro-economische top-down beslissingen. Voor de bottom-up instrumentselecties maakt hij gebruik van een groot ondersteunend team. Het fonds is het meest ‘flexibele’ van alle obligatiefondsen van de Britse beheerder M&G. Ook shortposities, desgewenst met derivaten, zijn mogelijk en worden ook ingezet, hoewel op bescheidener schaal dan de longposities. Het trackrecord is stabiel: in de meeste jaren wordt er een outperformance op de index behaald. Alleen 2008, toen eigenlijk alleen staatsleningen een goede optie waren, was relatief een zeer slecht jaar voor het fonds.[/su_box]  

---

Wilt u op de hoogte blijven van alle actuele adviezen voor dit aandeel? U kunt u als abonnee aanmelden voor de alerts. Vink onderaan dit artikel het fonds aan of ga voor het volledige overzicht naar de alertspagina op onze website.

---

Vorig jaar was een opvallend jaar voor unconstrained obligatiefondsen: een uitstekende prestatie ging gepaard met een recorduitstroom. De meningen zijn verdeeld over deze fondsen met een ruim en vrij beleggingsmandaat. Maar ook 2017 startte gemiddeld goed.

Unconstrained obligatiefondsen beloven een positief rendement te maken in iedere renteomgeving. Door het vrije beleggingsmandaat kunnen de beheerders er bijvoorbeeld voor kiezen om dan weer in de meer offensieve obligaties als EMD of high yield te beleggen, en dan weer defensiever te beleggen in bijvoorbeeld staatsleningen. Diverse unconstrained fondsen mogen ook derivaten als Interest Rate of Credit Default Swaps inzetten. Dat geldt ook voor rentefutures, bijvoorbeeld bij de verwachting van een stijgende rente, die obligatiekoersen onder druk zet. In de afgelopen vijf jaar zijn veel van deze fondsen opgericht en beleggers hebben er van 2013 tot en met 2015 steeds meer geld in belegd. Maar veel beleggers raakten tegelijkertijd gefrustreerd. De rente steeg niet, maar daalde nog verder, waardoor (achteraf) het ‘gewoon’ vasthouden van lange staatsleningen de beste optie was geweest. In 2016 gooiden beleggers de handdoek in de ring. Volgens Morningstar onttrokken beleggers ruim $20 mrd uit unconstrained fondsen, meer dan 20% van het totaal belegd vermogen. Een record voor deze beleggingscategorie. Het geld ging vooral naar obligatie-ETF’s, die gelijktijdig met de uitstroom uit unconstrained ‘bonds’ de laatste jaren een recordinstroom zagen. In 2016 was de nettoinstroom in obligatie-ETF’s zelfs voor het eerst groter dan die in aandelen. Maar zoals vaker handelden beleggers precies op het verkeerde moment. Morningstar heeft becijferd dat het gemiddelde van alle unconstrained fondsen in 2016 5,2% bedroeg, terwijl de vergelijkende index, de Bloomberg Barclays Global Aggregate Bonds Index met 2,1% steeg. De obligatiemarkten en in het kielzog dus obligatie-ETF’s kregen het moeilijk toen Donald Trump gekozen werd en de financiële markten bang werden voor stijgende inflatie en rente. De sterke prestatie van veel unconstrained fondsen was vooral te danken aan de laatste maanden van het jaar. Zo stond het grootste unconstrained fonds, het Templeton Global Total Return Bond Fund (op deze plaats al meerdere malen beschreven als kooptip) over de eerste drie kwartalen van 2016 op een min van zo’n 4%, om het jaar uiteindelijk te eindigen op plus van 11%. Ook in 2017 zijn unconstrained bonds goed van start gegaan. Het fonds van Templeton dikte dit jaar al weer een kleine 4% aan.

Reputatieprobleem
Unconstrained fondsen hebben de laatste jaren last gekregen van een reputatieprobleem. Niet alleen bleven ze gemiddeld achter op de indices, ze zouden ook te veel vrijheden hebben. De meeste kritiek is echter onterecht. Ten eerste zijn deze fondsen, vooral omdat beleggers daar ook van uitgaan, grotendeels zwaar onderwogen in langlopende staatsleningen. En die bleken, zoals gezegd, tot aan de verkiezing van Trump te behoren tot het beste obligatiesegment. Terugkijkend weet iedereen het beste waarin belegd had moeten worden. Verder denken we dat er meer beweeglijkheid op de obligatiemarkten zal komen. Meer beweeglijkheid betekent meer kans voor actief beheer. Wat betreft de vrijheden, die zijn er zeker, maar de meeste fondsen hanteren een strikt risicomanagementbeleid. Dat wil zeggen dat er over het algemeen grote ‘bets’ worden vermeden en dat er spreiding moet zijn tussen verschillende beleggingsthema’s. Dat neemt niet weg dat sommige beheerders wel degelijk grote bets nemen. Sommige unconstrained fondsen hebben een ‘high conviction’-portefeuille waarbij een relatief zware weging wordt ingenomen in bepaalde typen obligaties. Maar ook hier geldt dat de positie meestal alleen maar groter mag worden naarmate het bewijs ervoor overtuigender wordt. Zo bouwde Michael Hasenstab, de fondsbeheerder van het Templeton Global Total Return Bond, een relatief grote positie op in obligaties en lokale valuta’s van opkomende markten. Hij vond de staatsobligaties van ontwikkelde markten een veel te lage rente geven voor de risico’s en dat diverse valuta’s van de opkomende markten te veel waren gedaald. Pas aan het eind van 2016 kreeg hij gelijk met deze ‘bet’. Het moet gezegd: beleggers in unconstrained fondsen moeten er bij tijd en wijle rekening mee houden dat de prestaties van de fondsen sterk afwijken van de bekende benchmarks. Dat is niet erg, mits beleggers die afwijkingen begrijpen en er ook mee kunnen leven.

Uiteenlopende visies
Een ander punt is dat er van fonds tot fonds nogal afwijkende visies kunnen heersen. Zo heeft Rick Rieder, beheerder van het BlackRock Strategic Income Fund, een grote positie opgebouwd in voor inflatie beschermde obligaties, dollars, asset-back securitis en CLO’s. Michael Buchanan van Western Asset Management koopt floating-rate notes, secured bonds en bedrijfsobligaties van sectoren die de laatste tijd sterk zijn afgestraft, zoals Energy. Stephen Kane van TCW Group vindt bedrijfsobligaties niet interessant. Veel bedrijven hebben volgens hem vanwege de lage rente juist meer schulden opgebouwd en zullen last krijgen als de rente stijgt. Ook EMD vindt hij te risicovol. Hij koopt juist mortgage-backed securities. Bob Michele van JP Morgan kiest juist een beleid van beleggen in obligaties met een korte duration, een maatstaf voor de rentegevoeligheid van de obligatie: hoe lager de duration, hoe minder een obligatie geraakt wordt bij een rentestijging. Bill Gross, tegenwoordig beheerder van het Janus Global Unconstrained Bond Fund (waarin hij volgens Bloomberg ook $700 mln van zijn persoonlijke vermogen belegt), voorziet binnenkort een grote correctie in obligaties en schrijft out-of-the money puts en calls. De verschillende visies maken de keuze voor goede unconstrained fondsen lastig voor de belegger. We raden aan te spreiden over een aantal goede fondsen (zie tabel). Om de risico’s te verlagen zouden in de obligatieportefeuilles naast een aantal unconstrained fondsen een of enkele defensieve staatsleningenfondsen kunnen worden geplaatst.

 

Flexibel fonds met macro-economische visies beheerd door ervaren belegger

 

---

Wilt u op de hoogte blijven van alle actuele adviezen voor dit aandeel? U kunt u als abonnee aanmelden voor de alerts. Vink onderaan dit artikel het fonds aan of ga voor het volledige overzicht naar de alertspagina op onze website.

---