Updates

Aandelen Internationaal

Sanofi

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Takeawaycom

Advies
houden
Aandelen Nederland

Prosus

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Aalberts

Advies
kopen
Aandelen Internationaal

Linde

Advies
houden
Aandelen Nederland

Randstad

Advies
houden
Aandelen Nederland

DSM

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Boskalis Westminster

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Avantium

Advies
verkopen

Updates

Aandelen Internationaal

Sanofi

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Takeawaycom

Advies
houden
Aandelen Nederland

Prosus

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Aalberts

Advies
kopen
Aandelen Internationaal

Linde

Advies
houden
Aandelen Nederland

Randstad

Advies
houden
Aandelen Nederland

DSM

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Boskalis Westminster

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Avantium

Advies
verkopen
Opinie Harry Geels, 24 jan 2012 13:06

‘Crisis is resultaat van beleidsfouten’

0 0 Leestijd ongeveer

De Franse (zaken)bank Natixis heeft een interessante analyse gemaakt van de huidige crisis. Drie achtereenvolgende grote economische beleidsfouten hebben ons in de huidige ellende gebracht.

In verschillende columns heb ik aangeven dat de eurocrisis is
terug te voeren op de weeffout in het euromechanisme. Namelijk dat
landen die zich niet aan de afgesproken begrotingsdiscipline houden
of die economische achterop raken (door minder innovatief te zijn
of minder efficiënt te werken) door de financiële markten gestraft
worden door een hogere rente op de leningen, terwijl ze zich niet
meer (zoals vroeger) uit de problemen konden werken door hun valuta
te devalueren, om zo hun concurrentiekracht weer te herstellen.

Het is mijn visie dat iedere oplossing voor de eurocrisis in
ieder geval de weeffout moet herstellen, anders krijgen we vroeg of
laat weer problemen. De weg die de beleidsbepalers zijn ingeslagen
is die van de symptoombestrijding. Nog meer geld geven aan landen
die volgens logische denkpatronen insolvabel zijn of het zonder
mandaat opkopen van leningen door de ECB zijn, om er maar een paar
te noemen, geen structurele oplossingen.

Het Franse Natixis heeft de huidige crisis in een nog breder
perspectief geplaatst. Volgens hen is de crisis het gevolg van drie
achtereenvolgend gemaakte grote economische beleidsfouten. Een
interessante analyse die aandacht verdient. De eerste fout is
gemaakt in wat ik maar even vrij vertaald de aanloopperiode
(2002-2007) noem. In deze tijd stegen de huizenprijzen en de
schuldenberg van de private sector in veel landen tot grote hoogte.
De beleidsfout betrof het feit dat de toezichthouders niet
ingrepen.

De alsmaar uitdijende financiering van banken aan de private
sector, die zoals gezegd tot historische hoogte steeg, werd niet
aangepakt. Ja, DNB en AFM roepen nu dat mensen minder hypotheek
moeten nemen. Maar dat hadden ze toen moeten doen. Ik heb eerder in
een column geschreven dat toezicht helaas procyclisch werkt,
terwijl het juist anticyclisch moet zijn. De rente werd bovendien
laag gehouden, doordat toezichthouders zich fixeerden op de
(kunstmatig) lage inflatie en zich niet bezighielden met andere
potentiële onevenwichtigheden, zoals de alsmaar verder opgepompte
vastgoedbubble.

Tegelijkertijd konden we het de meeste overheden ook kwalijk
nemen dat er in deze periode van economische groei niet serieus
geprobeerd is begrotingstekorten weg te werken. In onderstaande
figuur is dat het gezamenlijke begrotingstekort in de eurozone
(dikke paarse lijn) in de aanloopperiode weliswaar kleiner werd,
maar nog steeds onder nul bleef staan. Juist in economische
bloeiperioden mag je van overheden verwachten dat ze overschotten
op de begroting creëren voor het geval er weer mindere tijden
aanbreken (die ook inderdaad zijn aangebroken, zoals u ongetwijfeld
weet).

harry 24 jan

Dan de tweede beleidsfout, gemaakt in de crisisperiode
(2008-2009), die begon met het knappen van de vastgoedbubble.
Volgens Natixis hebben de overheden de aard van deze crisis
verkeerd geïnterpreteerd. Het was namelijk veel meer een crisis die
is ontstaan doordat de private sector schulden ging afbouwen
(‘deleveraging’) en daardoor minder ging besteden dan een normale
cyclische neergang. Een crisis die door deleveraging ontstaat gaat
veel dieper en duurt veel langer dan een normale conjuncturele
inzakking.

Dit verschil is van groot belang. Beschouw het als het verschil
tussen een echte griep en een verkoudheid. De eerste (griep als
vergelijk voor deleveraging) moet je uitzieken, met een verkoudheid
kun je met wat huis-tuin-en-keukenmiddeltjes nog wel redelijk
functioneren. Overheden moeten zich realiseren dat de Keynesiaanse
respons in een ‘gewone’ cyclische neergang, namelijk fiscaal
stimuleren, niet werkt in een crisis die is ontstaan door
deleveraging. Het helpt natuurlijk wel iets, maar bij lange na niet
afdoende. Het is hooguit een asperientje om de koorts van een echte
grieppatiënt te onderdrukken, maar de griep (crisis) gaat er niet
korter door duren.

Sterker nog, fiscaal stimuleren kan zelfs bij een crisis die
zijn oorzaak vindt in deleveraging, gevaarlijk zijn. Omdat de
economische groei waarschijnlijk voor lange tijd laag blijft
(althans zo was dat in het verleden het geval, denk aan de crisis
van de jaren dertig) kan de overheid heel moeilijk ontstane
tekorten wegwerken. Het gevolg kan daardoor zijn dat die tekorten
en de daarmee samenhangende schulden juist steeds verder gaan
oplopen. Dit is precies wat er gebeurde in landen waar de
economische groei (mede ook door te dure euro) steeds negatiever
werd, denk aan de PIGS-landen.

Die oplopende begrotingstekorten en schuldenbergen hebben
vervolgens twee negatieve uitwerkingen. Ten eerste maken ze mensen
en financiële markten onrustig. Ten tweede moet er toch vroeg of
laat alsnog bezuinigd worden, en dat terwijl de economie al op zijn
gat ligt. Ergo, nog grotere economische problemen. Denk maar aan de
hoge werkloosheid in landen als Spanje en Portugal. Over
Griekenland, dat economisch helemaal lam is gelegd, maar te
zwijgen. In onderstaande grafiek zien we hoe erg de vraag in
verschillende (zwakke) eurolanden is ingezakt.

harry 24 jan 2

En tot slot de derde beleidsfout en hier komt Natixis met een
originele invalshoek, voor mij althans. Beleidsbepalers maakten (of
beter maken nog steeds) een grote fout als het gaat om het
instrumentarium dat ze inzetten voor de verschillende landen. Niet
ieder land is vergelijkbaar. Meer specifiek: er wordt geen goed
onderscheid gemaakt tussen landen die (echt) insolvabel zijn en
landen die in liquiditeitsproblemen zitten.

Door landen die last hebben van liquiditeitsproblemen (Spanje en
Italië) liquiditeit te onthouden en landen die echt insolvabel zijn
(Griekenland en Portugal) niet tijdig te saneren is de crisis
overgeslagen naar de banken en zijn ook andere landen die eigenlijk
primair last hadden van ‘gewoon’ een gebrek aan geld, in de
problemen gekomen. Politici hebben lange tijd beweerd dat we
Griekenland (en Portugal) moesten redden door ze nog meer geld te
geven, omdat anders besmettingsgevaar zou dreigen.

Niets is minder waar, door hier niet (tijdig) in te grijpen
(lees saneren) hebben ze juist besmettingsgevaar gecreëerd. Het is
onbegrijpelijk dat simpele zielen als u en ik al wisten dat we
Griekenland geen geld meer moesten lenen (ik schreef in mei vorig
jaar al een column om alsjeblieft Griekenland te gaan saneren)
bleven politici (ook in ons land, onder andere minister De Jager)
roepen dat we het geld van Griekenland wel terug zouden
krijgen.

We hadden Griekenland en Portugal meteen moeten saneren en al
het geld dat we naar die mooie zeeën van die landen hebben gebracht
direct moeten investeren, om hun economieën structureel meer in
lijn te brengen met die van de rest van Europa. Het niet tijdig
benoemen van landen die gesaneerd moe(s)ten worden is in mijn ogen
wel de grootste beleidsfout geweest. Het niet toepassen van
anti-cyclisch beleid (eerste beleidsfout) of de overmatige fiscale
stimulering in de crisis van 2008 (tweede beleidsfout) zijn
natuurlijk ook niet goed te praten, maar zijn begrijpelijk vanuit
een ‘behavioural’ perspectief.

Tot slot, ondanks deze mooie analyse van Natixis van het
ontstaan en vervolgens verergeren van de crisis, wordt er door de
Franse bank geen structurele oplossing bedacht voor de weeffout van
het euromechanisme. Oké, het voorstel om de schulden van
Griekenland en Portugal te saneren en daar vervolgens te gaan
investeren is een goede stap vooruit. Het probleem blijft, denk ik,
dat vroeg of laat deze landen weer economisch achterop raken en dat
ze weer door de financiële markten worden afgestraft met een te
hoge rente voor het geval ze geld willen lenen (hier heb ik eerder
oplossingen voor aangedragen, die ik voor nu buiten de orde van dit
betoog wil laten).

Harry Geels is directeur Research en partner
bij Inmaxxa Vermogensbeheer

in Naarden. Daarnaast is hij hoofdredacteur van Traders Club
Magazine (TCM). De informatie in deze opinie is niet bedoeld als
individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van
bepaalde beleggingen. De standpunten en vooruitzichten van Geels
geven zijn persoonlijke mening weer.