Vooruitblik expertpanel op 2019: ‘De waarderingen zijn na de koersval aantrekkelijker geworden’

Aan het eind van een jaar met steeds maar oplopende waarderingen keerde het tij. De FANG-aandelen (Facebook, Apple, Netflix en Google) beleefden een forse koersdaling. Dat roept de vraag op of de overige aandelen niet toch te duur zijn en of dat zo blijft.

Zijn aandelen op dit moment te hoog gewaardeerd?

Bob Homan (ING): ‘Nee, juist niet. De waarderingen waren vrij pittig. Om die reden dachten wij eind september dat ondanks de verwachte winststijging de aandelenkoersen in 2019 niet omhoog zouden gaan. Maar door de koersdaling van oktober zijn onze verwachtingen voor 2019 hoger geworden: de waardering van 14,5 in de wereld is nu in orde, dus de winststijging van 2019 kan tot koersstijging gaan leiden. Voor Europese beleggers is er nog geen goed renderend alternatief voor aandelen. De rente staat bijvoorbeeld laag.’

Ralph Wessels (ABN AMRO): ‘Wij vinden de waarderingen ook aantrekkelijk geworden. Maar wij denken dat de analisten hun winstverwachtingen nog naar beneden zullen bijstellen. Voor Amerikaanse beleggers is wel een alternatief aan het ontstaan doordat de spaarrente er nu boven 2% is uit gekomen, wat voor hen ook staatsobligaties interessant maakt. Voor de Europese belegger is dat Amerikaanse percentage nog niet aantrekkelijk.’

George Raven (InsingerGillissen): ‘Inderdaad, want als je het dollarrisico weghedged, ben je toch ook dat percentage kwijt. De koers-winstverhoudingen lijken nu heel redelijk. Maar dat is wat je verwacht aan het einde van een economische cyclus omdat de beleggers ook wel begrijpen dat de winsten dan op hun hoogtepunt liggen. Dan moeten de waarderingen dicht bij een dieptepunt liggen.’

Rik Dhoest (Bank Nagelmackers): ‘Als je kijkt naar die k/w’s voor volgend jaar en naar de winstgroeivooruitzichten, dan zijn de groeivooruitzichten nog te hoog en dus die verhoudingen ook nog. Bovendien: als de obligatierente in de VS stijgt, dan zullen er daar meer obligaties gekocht worden en dat gaat ten koste van de aandelenaankopen. Omdat de VS de ‘wereld regeren’ bij de aandelenkoersen, zullen we daar in Europa ook de effecten van ondervinden.’

Hoe zien jullie het economisch klimaat in 2019?

George Raven: ‘Als Trump overeenstemming bereikt met Xi, dan krijgen we nog een mooie beleggingsmaand in december. Maar de problemen die we nu hebben blijven voorlopig wel doorspelen, ook de groei van het populisme.’

Bob Homan: ‘Een probleem is ook dat delen van de bevolking niet meeprofiteren van de economische groei. Daar staat tegenover dat mechanisatie en robotisering het looneffect in de productie zullen dempen.’

Ralph Wessels: ‘De mondialisering heeft lange tijd de inflatie gedrukt. Als dat wordt omgedraaid kunnen we de tegenovergestelde ontwikkeling gaan krijgen, dus ook meer inflatie. In 2019 zal dat nog niet heel erg snel gaan. Het gaat om langdurige processen. Wij verwachten ook pas in maart 2020 de eerste rentestap van de ECB en dat hebben we al een paar keer naar achteren gebracht. Ook de Fed wordt soepeler in zijn communicatie voor 2019, met wat mitsen en maren. Voorheen werd gemeld dat de rentetarieven zouden worden verhoogd, nu is de boodschap toch dat dit afhankelijk is van de ontwikkelingen. Wij verwachten wel de piek voor de tienjaarsrente in 2019.’

Bob Homan: ‘In Europa valt komend jaar wel een grote koper weg. De ECB blijft het obligatiebezit weliswaar aanvullen, maar dat wordt niet meer groter. Daar staat tegenover dat de overheden veel moeten herfinancieren. Op basis daarvan kan je dus verwachten dat de lange rente iets zal stijgen in Europa.’

George Raven: ‘De ECB bereikt psychologisch vaak het tegenovergestelde van wat zij feitelijk probeert te bereiken. Bij het stoppen met het kopen van obligaties is de rationele bedoeling dat de rente weer kan stijgen, maar psychologisch is het effect omgekeerd. Beleggers denken: ‘minder liquiditeitssteun van de centrale bank, dan moet ik risicomijdender worden en staatsobligaties kopen’. Hierdoor daalt de rente juist in plaats van te stijgen. En als de Fed de rente wil verlagen en de liquiditeit verhoogt (monetaire verruiming, JB), dan gaan beleggers juist met die hogere liquiditeit aandelen kopen en obligaties verkopen. Dat verhoogt de lange rente in plaats van hem te verlagen.’

Ralph Wessels: ‘Met het stopzetten van de monetaire verruiming en het opkopen van meer obligaties valt een vloer weg en daarmee wat vertrouwen.’

En in welke beleggingskeuzes vertalen zich die verwachtingen?

Ralph Wessels: ‘Wij zijn gematigd optimistisch. De economische groei zal lager zijn. Het klimaat van de winstgroei blijft interessant en daarmee blijven we meer risicovolle beleggingscategorieën prefereren, met daarbij een voorkeur voor aandelen boven obligaties. ABN Amro denkt alleen wel dat de onzekerheid toeneemt en dat we misschien vaker wijzigingen in de portefeuilles zullen aanbrengen.’

Rik Dhoest: ‘De ‘balanced portefeuille’ van Nagelmackers (met als uitgangspunt 50% aandelen en 50% voor de rest, JB) bestaat nu voor 50% uit aandelen, 35% obligaties, 7 tot 8% alternatieven en we hebben 8% in kas. De kaspositie is opgebouwd vanwege de hogere onzekerheid en omdat we liquiditeit willen hebben als zich kansen aandienen. Bij alternatieven moet je denken aan een hedgefonds, een volatilteitsfonds en een total-returnfonds.’

Bob Homan: ‘ING zit nu neutraal in de beleggingscategorieën (aandelen, obligaties en vastgoed). Bij obligaties zijn we overwogen in opkomende marktenschuld en onderwogen in staatsobligaties We zoeken wel naar een geschikt moment. Als de markt nog wat verder daalt, zoals in oktober en november, dan zou een geschikt moment kunnen ontstaan om aandelen te gaan overwegen. We verwachten voor aandelen 7 tot 8% voor 2019 uitgaande van de huidige koersen, voor obligaties een licht negatief rendement en voor vastgoed 3%. Dus dan moet je de aandelen wel gaan overwegen, als de kans zich aandien.’

George Raven: ‘Na de terugval in januari en februari heeft InsingerGillissen aandelen bijgekocht, maar die overweging hebben we met het herstel van de markt weer afgebouwd. We zitten niet ver meer boven neutraal aan de aandelenkant. Dat doen wij nog wel met traditionele keuzes waarbij geen plaats is voor financiële bedrijven en nutsbedrijven, maar wel enige ICT. Vanouds zitten we zwaar in de VS, zeker ten opzichte van de concurrenten, met bijna 60%. Eigenlijk zitten we voor de meeste posities neutraal. Op regiogebied hebben we verkocht in Europa en de opkomende markten. Daardoor is de positie in de VS automatisch groter geworden, maar erg afwijkend overwogen is die positie nu ook weer niet. In de obligatieportefeuille is het meer risicovolle deel verkocht. We zijn verder overwogen in onze kasposities en we zijn ons langzamerhand aan het voorbereiden op moeilijker tijden: we naderen het einde van de cyclus. Die hoeft niet per se in de komende maanden te komen.’

Ralph Wessels: ‘Bij ons is de kaspositie verkleind omdat we opkomende marktenschuld hebben gekocht. Wij zijn licht overwogen in aandelen met een voorkeur voor de VS, een onderweging van Europa en neutrale visie ten opzichte van de opkomende markten. Vooralsnog zijn die laatste nog niet aantrekkelijk genoeg voor een overweging. Op sectorniveau zijn we sterk overwogen in energie en industrie en onderwogen in financiële dienstverlening, telecom en nutsbedrijven. Aan onze zware onderweging in obligaties komt in 2019 waarschijnlijk een einde. We zitten veel in de periferie van de Europese Unie, dus Italië en Spanje. Verder hebben we recent high yield bedrijfsobligaties afgebouwd en zitten we als alternatieven neutraal in vastgoed en overwogen in grondstoffen.’

Rik Dhoest: ‘Wij zitten dus voor 50% in aandelen, met een overweging in de VS, een onderweging in opkomende markten en een neutrale positie in Europa en Japan. Binnen de sectoren zijn we onderwogen in banken, telecom en nutsbedrijven en overwogen in verzekeringen. Obligaties omvatten nu 35%, met onderweging voor staatsobligaties en highyield-obligaties. In opkomende markten zijn we neutraal gewogen en alleen in harde valuta’s. Uit onze kaspositie van 8% blijkt dat ook wij voorzichtiger zijn geworden.’

Wanneer beleven we het einde van de opgaande economische cyclus?

George Raven: ‘Dat is een wijkende horizon. Het wordt al jaren aangekondigd, maar het schuift steeds op, net als de renteverhoging door de ECB. Een nog extremer voorbeeld is de renteverhoging in Japan: daar wachten we al bijna dertig jaar op.’

Ralph Wessels: ‘Toch gaan sommige ontwikkelingen nu sneller dan gedacht. Met de daling van de emissies, met fusies en overnames en aandeleninkoop is het bijvoorbeeld sneller gegaan dan ik dacht.’

Bob Homan: ‘Het ligt er aan hoe je een cyclus definieert. We hebben het hoogtepunt van de cyclus gehad en zitten feitelijk al in een dalende groeifase. Maar dat is niet hetzelfde als een recessie.’

George Raven: ‘Een recessie wil dan ook nog niet zeggen dat de aandelenmarkten in elkaar klappen. Dat gebeurt alleen als de Amerikaanse economie in een recessie komt en daar is nog geen zicht op.’

Hebben jullie een tip voor de lezers?

George Raven: ‘Van de toezichtautoriteiten mogen we geen individuele aandelen meer als tip noemen. Ik denk dat de lezers niet moeten onderschatten welke positieve effecten Donald Trump in 2019 kan hebben op Amerikaanse aandelen. De VS kunnen best weer de rest van de wereld verslaan, ook al door die aandeleninkoop.’

Bob Homan: ‘Ik geef als tip aan de lezer de opkomende markten mee. De aandelen zijn er in waardering gedaald, dus goedkoop en bieden daarom een kans. Het groeiverschil is voor het eerst sinds enige tijd weer in hun voordeel.’

Ralph Wessels: ‘Ik denk dat de opkomende marktenschuld in 2019 wel eens zou kunnen verrassen, vanwege de onderliggende economische ontwikkelingen aldaar.’

Rik Dhoest: ‘2019 zou als onverwachte ontwikkeling wel eens het doorzetten van de populariteit van de waardeaandelen (telecom, nutsbedrijven, banken, JB) kunnen hebben. Vooralsnog zitten wij daar licht onderwogen in.’

Het expertpanel bestaat uit:

• Rik Dhoest: Hoofd Fondsbeheer bij Bank Nagelmackers, verantwoordelijk voor Nagelmackers Small & Midcap fonds.
• Bob Homan: Hoofd Investment Office bij ING Nederland, verantwoordelijk voor het centrale beleggingsbeleid van ING Nederland (vermogensbeheer, modelportefeuille, buy-side-analisten en beleggingscontent).
• George Raven: Chief Investment Strategist bij InsingerGillissen, verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid, voor de beheerportefeuilles en het uitdragen van de beleggingsvisie.
• Ralph Wessels: Hoofd Beleggingsstrategie bij ABN Amro,  medeverantwoordelijk voor het beleggingsbeleid en het uitdragen van de beleggingsvisie.