Amazon | Scenario’s voor de toekomstige waardering
Enige weken geleden heb ik, na de halfjaarcijfers, het advies op het aandeel Amazon verlaagd naar ‘houden’. Nu de halfjaarcijfers achter de rug zijn, is het goed om wat uitgebreider naar het aandeel Amazon te kijken. Het lijkt er namelijk op dat de waardering ervan aan het normaliseren is. Oftewel: een lagere k/w.
Amazon wordt volwassen
Amazon profiteert nu al een tijd van het thuisblijven door corona. Vorig jaar was het aandeel daarom een uitblinker. Maar dit jaar wil het niet echt vlotten met de koers. Dat zal gedeeltelijk komen door de verwachting dat de buitengewone groei van de coronaperiode zal wegebben. Maar het lijkt er ook op dat naarmate de winsten van het e-commercebedrijf toenemen, de beleggingswereld een steeds minder hoge relatieve prijs wil betalen voor deze winst.
Dat is een normaal proces: zodra de beloften eenmaal ingelost gaan worden, verandert een bedrijf in de perceptie van beleggers van een opkomende groeier in een volwassen onderneming. Die transitie vertaalt zich in een dalende k/w. In de grafiek is te zien dat deze trend al voor 2020 is ingezet.
Winstpotentieel
Het goede nieuws is dat de nieuwe ceo, Andy Jassy, ruimte heeft om de winst flink op te voeren. Amazon geeft vergeleken met bedrijven als Alphabet, Apple en Microsoft veel uit aan onderzoek & ontwikkeling en sales & marketing. Ook investeert het heel veel in kapitaalgoederen (zie tabel). Ik noem deze uitgaven hier voor het gemak samen investeringsuitgaven, omdat ze veelal gericht zijn op groei en marktpositie.
Die hoge investeringsuitgaven passen helemaal bij het beleid van oprichter Jeff Bezos, maar die is nu geen ceo meer. Als Jassy ervoor kiest de investeringsuitgaven de komende jaren nog maar mondjesmaat te laten groeien, zou de winst behoorlijk kunnen groeien. Gaat Jassy echter bezuinigen op de verschillende investeringsuitgaven, dan kan de winst met vele miljarden toenemen.
| Investeringsuitgaven Amazon afgelopen 4 kwartalen | ||||
| In $ mrd | Amazon | Alphabet | Apple | Microsoft |
| Onderzoek & Ontwikkeling | 49,4 | 29,3 | 21,1 | 20,7 |
| Sales & Marketing | 26,6 | 19,3 | 21,3* | 20,1 |
| Kapitaalgoederen | 52,3 | 22,3 | 9,6 | 20,6 |
| *inclusief andere overheadkosten | ||||
Gematigd scenario
Om te laten zien wat een hogere winst bij een lagere k/w voor gevolgen voor de koers kan hebben, heb ik in een tabel een scenario uitgewerkt. Ik ga er in dit gematigde scenario vanuit dat Jassy de investeringsuitgaven mondjesmaat laat groeien. Verder reken ik op een afnemende omzetgroei. De huidige k/w op basis van mijn wpa-taxatie voor dit jaar is ongeveer 50. Het gemiddelde over de afgelopen twaalf maanden is ongeveer 56.
In de tabel toon ik vier k/w’s. De desbetreffende k/w vermenigvuldigd met de wpa in dat jaar geeft een (theoretische) waarde van het aandeel. Uit de berekende waardes valt af te leiden dat de koers op het moment van schrijven (ongeveer $3300) redelijk past in het beeld dat gecreëerd wordt in dit scenario.
| Voorbeeldscenario Amazon | |||
| 2023(t) | 2022(t) | 2021(t) | |
| Omzet | 570,0 | 530,0 | 460,0 |
| Nettowinst | 45,3 | 39,0 | 33,5 |
| Wpa | 86,3 | 75,0 | 65,0 |
| Waarde k/w 30 | 2588,6 | 2250,0 | 1951,5 |
| Waarde k/w 40 | 3451,4 | 3000,0 | 2601,9 |
| Waarde k/w 50 | 4314,3 | 3750,0 | 3252,4 |
| Waarde k/w 60 | 5177,1 | 4500,0 | 3902,9 |
Aandeel Amazon voorlopig nog op ‘houden’
Als Jassy de investeringsuitgaven laat krimpen in plaats van groeien, zou de winst een stuk hoger uit kunnen komen. Met een beetje aardige groei erbij is een winst per aandeel in de buurt van $150 over een paar jaar niet uit te sluiten. Als zo’n optimistisch scenario uitkomt, is het aandeel op de huidige koers aantrekkelijk.
Het probleem is dat er op dit moment geen reden is om aan te nemen dat dit zal gaan gebeuren. Bezos is misschien geen ceo meer, maar invloed zal hij voorlopig nog wel houden. Ik ga dus niet uit van het optimistische scenario. Daarom gaat het advies op het aandeel ook niet verder dan ‘houden’.
Verder lezen?
Hildo Laman
Hildo Laman (1977) werkt sinds 2011 bij Beleggers Belangen. Na een studie Algemene Economie werkte hij zes jaar lang als market maker aan de Optiebeurs in Amsterdam. Een jaar voordat hij bij Beleggers Belangen aan de slag ging, begon Hildo met de financiële opleiding CFA, die hij in 2013 afrondde. Voor Beleggers Belangen schrijft Hildo over derivaten, valuta’s, grondstoffen, technologie (onder andere over ASML, het allereerste aandeel dat hij zelf ooit kocht, toen hij 16 was), mijnbouw, autofabrikanten en participatiemaatschappijen.