Doordacht momentumbeleggen
Hoewel het concept van momentum lange tijd door de academische wereld werd verguisd, verscheen al in 1967 een baanbrekend artikel over momentumaandelen. Robert Levy leverde in The Journal of Finance het onomstotelijke bewijs dat het kopen van de winnaars een lucratieve beleggingsstrategie was.
Behalve dat het artikel indruiste tegen het adagium van laag kopen en hoog verkopen, was het ook in tegenspraak met de academische opvatting dat financiële markten efficiënt zijn. De hypothese van de efficiënte markten zegt dat de prijs van aandelen een reflectie is van alle beschikbare informatie die publiekelijk toegankelijk is. De theorie stelt verder dat elke poging om bepaalde koerspatronen te ontdekken op niets zal uitdraaien. Dit impliceert ook dat diepgaande bedrijfsanalyses nutteloos zijn. Want rationele beleggers zouden vliegensvlug reageren op alle informatie waardoor elk nieuwsfeit binnen de kortste keren in de prijs wordt verrekend.
In academische kringen raakte het momentumeffect dan ook in vergetelheid. Totdat Werner de Bondt en Richard Thaler in 1984 aantoonden dat aandelen zich tijdelijk aan de wetten van de zwaartekracht kunnen onttrekken. Aandelen die in het verleden goed hebben gepresteerd, zijn de verliezers van overmorgen, maar zolang de vaart erin zit, blijven zij het goed doen. Dankzij hun artikel kwam het fenomeen momentum opnieuw in zwang.
Gedragspatronen
Het momentumeffect ontleent zijn bestaansrecht aan een drietal irrationele gedragspatronen:
- Beleggers vertonen kuddegedrag.
- Beleggers reageren te sterk of juist onderkoeld op nieuwe informatie.
- Beleggers gebruiken de recente koersontwikkeling ter rechtvaardiging van hun aan- en verkoopbeslissingen.
Momentum is een van de stijlfactoren waar beleggers zich op richten. Het punt is wel 1) dat er geen eenheid is in het onderlinge rendement van het verschillende momentumtechnieken en 2) dat het rendement van momentumstrategieën door de jaren heen niet stabiel is. Hm, dat geldt toch ook voor aandelenstrategieën die leunen op verankerde fundamentele waarderingsmaatstaven als de koers-winstverhouding?
Het momentumeffect is het grootst bij smallcaps, gevolgd door value-stocks. Het fenomeen momentum houdt in dat aandelen die in het recente verleden goed hebben gepresteerd, dit ook in de nabije toekomst zullen blijven doen en omgekeerd. Maar af en toe maak je vooral als langetermijnbelegger grote crashes mee. Op zich zijn dit gebeurtenissen in de marge. Het is evenwel logisch dat momentumbeleggen niet langer werkt als de prevalerende trend breekt.
Daarbij komt dat beurskoersen van momentumaandelen regressief zijn. Behalve dat ze neigen naar hun gemiddelde koers, in het regressieve proces van mean-reversion wordt op de koop toe hun gemiddelde koers onderschreden. In de praktijk zie je vaak dat wat snel stijgt, ook hard kan dalen. Oftewel in termen van fysica: ook momentumaandelen onttrekken zich niet eeuwig aan de wetten van de zwaartekracht.
Momentumtechnieken
Levy leverde in 1967 het bewijs op basis van de ratiomethode. Hij bepaalde het momentum van aandelen door de huidige koers te vergelijken met de gemiddelde koers van het afgelopen halfjaar. De gangbare methode om het momentum te bepalen is echter de mate van verandering. Hierbij wordt de huidige koers vergeleken met die van een x-aantal periodes terug.
In tegenstelling tot de mate van verandering biedt de ratiomethode, omdat het de tussenliggende data wel incorporeert, inzage in de verborgen kracht van aandelen. Het momentum van twee aandelen met dezelfde prijsverandering is volgens de mate van verandering even groot, maar alleen met de ratiomethode kun je (aan de negatieve quotiënt) zien of een aandeel over zijn top heen is.
De meeste beleggers beoordelen het momentum van aandelen op basis van de koersontwikkeling in de afgelopen drie tot twaalf maanden. In academische studies zie je dat de jongste maand in de meting niet wordt meegenomen. Het beslismoment kan immers nooit samenvallen met het (ver)koopmoment.
Ook zie je in de praktijk dat niets zo veranderlijk is als het momentum van aandelen. In bullmarkten kopen beleggers de grootste stijgers van de afgelopen drie maanden. In bearmarkten de winnaars van het afgelopen anderhalf jaar. Dit probleem kun je deels ondervangen door én naar het driemaands én naar het twaalfmaands momentum te kijken. Of door de ratiomethode (twaalf maanden) te combineren met een kort momentum op basis van de mate van verandering.
Verder lezen?
Ivan Snurer
Ivan Snurer (1965) studeerde in Brussel autotechnieken aan de Hogeschool voor Wetenschap en Kunst. Bij Volvo Cars was hij als productingenieur en later als kwaliteitsingenieur nauw betrokken bij de ontwikkeling en de assemblage van de Volvo 400-reeks in Born. Via een omweg in de Europese nucleaire industrie kwam hij medio jaren negentig terecht in de financiële wereld, nadat hij aan Nyenrode Business Universiteit zijn MBA-titel had behaald en zich aan de Erasmus Universiteit Rotterdam had verdiept in quantitative finance. Snurer publiceert sinds eind jaren negentig met enige regelmaat in de Belgische en Nederlandse financiële pers en schrijft sinds 2002 voor Beleggers Belangen. Hij is directeur van Quantalytica, een onafhankelijk adviesbureau dat onderzoek verricht naar de efficiëntie van beleggingsstrategieën en selectiemethodieken.