HAL Trust | Investeringsmaatschappij moet geld aan het werk zetten

HAL Trust is een beursgenoteerde investeringsmaatschappij met hoofdzetel in Curaçao. De geschiedenis van het bedrijf gaat terug naar 1873, toen de Nederlandsch-Amerikaansche StoomvaartMaatschappij in Rotterdam werd opgericht. Later werd deze naam omgedoopt tot Holland Amerika Line (HAL). De laatste scheepvaartactiviteiten werden in 1989 verkocht en met de opbrengst deed HAL zijn eerste investeringen.

HAL is een echte langetermijnbelegger en heeft sommige investeringen al twintig tot dertig jaar in portefeuille. Zo is het aandeelhouder van Boskalis sinds 1989 en van Vopak sinds 1999. Door significante belangen te verwerven in zowel beursgenoteerde als private bedrijven en een actieve rol te spelen in het bestuur van de deelnemingen denkt HAL aandeelhouderswaarde te kunnen creëren. De huidige portefeuille telt 25 bedrijven, aangevuld met vastgoedbeleggingen in Noord-Amerika en Nederland. HAL heeft een duidelijke voorkeur voor bedrijven actief in de offshore energiemarkten, bouw en handel.

Portefeuille

Eind september bedroeg de nettovermogenswaarde (waarde bezittingen min schulden) circa €13,7 mrd. Boskalis stond medio dit jaar voor circa €4,4 mrd in de boeken en is dus goed voor ongeveer 32% van de NAV. De beurswaarde van de belangen in Vopak (48,2%), SBM Offshore (22,9%) en Safilo Group (49,8%) bedroeg eind september €2,7 mrd. Samen met het 13,1%-belang in Technip Energies vertegenwoordigen de beursgenoteerde deelnemingen ongeveer 24% van de NAV. Aangezien vijf bedrijven 56% van de nettovermogenswaarde uitmaken is het concentratierisico vrij groot. Met de kanttekening dat de omzet van Boskalis en Vopak op zich ook goed gespreid is over markten en regio’s.

HAL zit na de verkoop van optiekbedrijf Grandvision in 2021 nog steeds op een flinke zak met geld. De liquiditeitenportefeuille bedroeg eind september €3,5 mrd, inclusief de waarde van het belang in Technip Energies van €555 mln. Exclusief Technip maken de liquiditeiten 21,5% van de NAV uit. Wat overblijft zijn de niet-beursgenoteerde belangen die exclusief Boskalis voor ruwweg €3,1 mrd in de boeken staan. De Amerikaanse vastgoedportefeuille van kantoren en woningen had eind vorig jaar een boekwaarde van €175 mln. Daarnaast heeft HAL belangen in drie Nederlandse winkelcentra voor €65 mln.

HAL splitst de waarde van de private bedrijven niet uit. Onder de grootste participaties zit Broadview Holding, actief met kleinschalige LNG-distributie over land en met de handel in bouwmaterialen. Verder behoort kantoorinrichter Ahrend en Timber and Building Supplies (TABS) Holland tot de portefeuille. TABS is een holding van vijftien bedrijven die hout en bouwmaterialen leveren aan de Nederlandse nieuwbouw-, renovatie- en onderhoudsmarkt. Andere deelnemingen die een significante waarde vertegenwoordigen zijn bouwbedrijf Van Wijnen, e-retailer Coolblue, FD Mediagroep en Prodrive Technologies Group.

Laatstgenoemde is een Nederlandse producent van hoogwaardige elektronica, software en mechatronica voor onder andere de halfgeleiderindustrie en medische industrie. Het bedrijf realiseerde in 2022 een omzetstijging van 34% naar €415 mln en telt 2528 medewerkers. HAL vergrootte dit jaar zijn belang naar 47,2%. Dit is een interessante acquisitie, want Prodrive Technologies Group groeit snel en is een producent van hoogwaardige technologie. HAL heeft weinig van dit soort bedrijven in de portefeuille.

Stagnatie vermogenswaarde

Het gebrek aan snelle groeiers heeft gezorgd voor een stagnatie van de nettovermogenswaarde. De huidige NAV per aandeel van €151,44 ligt op hetzelfde niveau als in 2017. Over een tienjaarsperiode is nog wel sprake geweest van een stevige NAV-groei van circa 50% per aandeel. HAL deed vooral goede zaken met zijn meerderheidsbelang in Grandvision, dat het in 2015 naar de beurs bracht en vervolgens in 2022 voor de hoofdprijs verkocht aan EssilorLuxottica. HAL was al investeerder in de opticienketen sinds 1996. De belegging leverde een winst op van in totaal €7,5 mrd, wat neerkomt op een jaarlijks rendement van gemiddeld 21%.

Om de vermogensgroei te versnellen, zal HAL zijn riante cashpositie aan het werk moeten zetten. Op de private markten zijn de waarderingen door de rentestijging wat omlaag gekomen en hier zullen zich ongetwijfeld kansen voordoen. Na de inlijving van Boskalis is het cyclische karakter van de portefeuille toegenomen, zodat het vizier hopelijk gericht is op stabiele groeiers. Een voor de hand liggende exit blijft Coolblue, waarin Hal een 49%-belang heeft. De webwinkel blies in 2021 een beursgang af nadat er te weinig belangstelling was van beleggers. Coolblue werd toen gewaardeerd op €3 mrd tot €6 mrd, maar de waarde van beursgenoteerde webwinkels is sindsdien fors gedaald. Trekken de prijzen weer aan dan komt een beursintroductie van Coolblue weer in beeld en ligt er mogelijk een mooie boekwinst voor HAL in het verschiet.

Vooralsnog blijft de koersontwikkeling van Boskalis, Vopak, SBM Offshore en Technip Energies bepalend voor het verdere verloop van de nettovermogenswaarde. De vooruitzichten voor dit viertal zijn goed. Het zijn stuk voor stuk dominante spelers in aantrekkelijke markten, die profiteren van de energietransitie en aantrekkende investeringen in de olie- en gasmarkt.

Dividendbeleid

Het nieuwe dividendbeleid is gunstig voor de toekomstige waardeontwikkeling per aandeel. HAL baseerde de hoogte van het dividend op 4% van de gemiddelde koers in december, waarbij 50% in contanten en 50% in aandelen werd uitgekeerd. Dit heeft sinds 2010 geresulteerd in een toename van het aantal uitstaande aandelen van meer dan 40%. Om verdere verwatering van de NAV te voorkomen, gaat HAL alleen nog een contant dividend uitkeren, op basis van 2,5% van de gemiddelde decemberkoers. Daarmee komt het dividendrendement in lijn te liggen met het sectorgemiddelde in de Benelux. Het dividend wordt in de toekomst belast met de Nederlandse dividendbelasting van 15%. HAL gaat namelijk de hoofdzetel van zijn investeringsmaatschappij HAL Holding, waarin HAL Trust alle aandelen houdt, verplaatsen van Curaçao naar Rotterdam. Dat betekent dat HAL vanaf volgend jaar ook onderworpen is aan de Nederlandse vennootschapsbelasting. Met de wijziging voorkomt HAL dat het volledig uit beeld raakt bij ESG-beleggers, die liever niet willen beleggen in bedrijven met dubieuze fiscale structuren.

Korting

De meeste participatiemaatschappijen op de beurzen van Amsterdam en Brussel presteerden de afgelopen jaren matig op de beurs. Dat geldt ook voor HAL Trust, dat over de afgelopen vijf jaar met circa 11% is gedaald. De korting op de NAV is opgelopen naar 26%, boven het vijfjaarsgemiddelde van circa 16,5%. Beleggers vrezen dat de sector door de gestegen rente te maken krijgt met afwaarderingen op de private investeringen. Bij HAL zal dat denk ik meevallen.

Advies aandeel HAL Trust op ‘kopen’

Over de eerste negen maanden is de waarde van de ondernemingen met €820 mln gestegen en ook over het hele jaar zit er een stijging in het vat. Boskalis ligt na een topkwartaal op koers voor een erg sterk jaarresultaat en beschikt over een record-orderboek. De belangrijkste holdings kunnen de komende jaren een betere waardeontwikkeling laten zien en ook het nieuwe dividendbeleid zal bijdragen aan NAV-groei. Het onlangs naar ‘kopen’ opgetrokken advies voor het aandeel HAL Trust blijft staan.

• Investeerderspagina van de onderneming