Herverzekeraars | Premieverhogingen stuwen winst

Nog niet alle facturen van dakdekkers en ramenzetters zullen zijn betaald, maar naar schatting heeft storm Ciarán begin november voor ongeveer €1,3 mrd verzekerde schade aangericht in Noordwest-Europa. Dat markeerde de achtste keer dit jaar dat extreem weer in deze regio verzekeraars opzadelt met een schadepost van €1 mrd. Dat is een flinke toename ten opzichte van eerdere jaren. Een jaar eerder werd die grens vijf maal overschreden als gevolg van heftige stormen. En in 2021 was dat slechts vier maal.

Omdat de periode vrij kort is, gaat het wat ver om van een echte trend te spelen, maar het toenemende aantal grote schadeposten zet de schijnwerpers volop op het risico van klimaatverandering voor de verzekeringsbranche. In dit opzicht zit de grootste pijn bij herverzekeraars. Dit zijn de ondernemingen waar traditionele schadeverzekeraars het risico onderbrengen dat ze niet in hun eigen boeken willen of kunnen opnemen. Voor herverzekeraars vormt klimaatverandering behalve een groeiend risico, ook een mooie kans.

In combinatie met de hoge inflatie van 2022 en begin 2023, biedt het ogenschijnlijk toenemende klimaatrisico ruimte om de verzekeringspremies stevig te verhogen. In sommige gevallen nemen die prijsverhogingen extreme vormen aan. In de Verenigde Staten schoten de premies voor vastgoed waarbij in het verleden al een beroep werd gedaan op de verzekering voor natuurrampen in de loop van dit jaar met 30% tot 50% omhoog. Ook in andere regio’s brengen herverzekeraars hogere premies in rekening. Daarachter gaan behalve hoge schade-uitkeringen tijdens de afgelopen jaren ook de opgelopen inflatie schuil.

Die oplopende premies vertalen zich overigens niet automatisch in veel hogere inkomsten. Bij Münchener Rück lagen de inkomsten bij de herverzekeringstak voor schade en ongevallen van €20,0 mrd over de eerste negen maanden van 2023 bijvoorbeeld nog geen 4% hoger dan in dezelfde periode van 2022. Een belangrijke reden is dat het bedrijf ervoor koos om enkele aflopende contracten niet te verlengen, omdat het bedrijf heel selectief is in de keuze van welke risico’s het wil nemen. In combinatie met een goede spreiding over verschillende activiteiten – de onderneming heeft ook een reguliere schadedivisie en een aparte herverzekeringstak voor levens- en ziektekosten – zorgt het goede risicomanagement ervoor dat Münchener Rück een minder riskante belegging is dan het zou lijken op basis van het onvoorspelbare karakter van grote schade-uitkeringen en de gevoeligheid voor het beursklimaat met een beleggingsportefeuille van €225 mrd.

Groter is beter

Als grootste speler binnen de sector heeft de onderneming een streepje voor. Want in de herverzekeringsbranche brengt schaalgrootte duidelijke voordelen met zich mee. In de eerste plaats kunnen grotere partijen door hun omvang meer omvangrijke risico’s afdekken dan kleinere spelers. Daar komt bij dat de risicomodellen geavanceerder zijn dan die van minder grote partijen. Bij de herverzekeringsdivisie voor schade en ongevallen kwam de genormaliseerde combined ratio in het derde kwartaal uit op 85,5%. Deze indicator geeft de verhouding weer tussen schade-uitkeringen en kosten, met de totale premie-inkomsten.

Het goed inprijzen van risico’s is op de lange termijn de sleutel tot een aantrekkelijk rendement op het geïnvesteerd vermogen. In dit opzicht mikt Münchener Rück als onderdeel van de Ambition 2025-strategie op een rendement van 14% tot 16% op het geïnvesteerd vermogen. Over de eerste negen maanden van dit jaar lag het daadwerkelijke rendement van 16,5% daar net iets boven.

Dat is een indrukwekkende prestatie, aangezien de kapitaalbuffer aan de hand waarvan dit rendement berekend wordt behoorlijk groot is. Aan het eind van het derde kwartaal kwam de Solvency II uit op 271%. De onderneming streeft naar een niveau tussen 175% tot 220%. Er ligt dus volop ruimte om kapitaal met aandeelhouders te delen. Dat gebeurt al via een dividend dat over het lopende jaar uitkomt op €12,50. Dat brengt het geschatte dividendrendement op 3,3%. De ruime buffer en het oplopende bedrijfsresultaten maken het mogelijk om de uitkering de komende jaren sneller op te schroeven dan de gemiddelde groei van 5% zoals die sinds 2006 gebruikelijk was.

Onderscheid

Na Münchener Rück zijn Swiss Re en Hannover Rück de grootste spelers binnen de sector. Het laatstgenoemde bedrijf is in zekere zin een net iets kleinere versie van de grote branchegenoot, met een selectief risicobeleid en een hoge kapitaalbuffer (Solvency II van 270%). Het rendement op het geïnvesteerd vermogen (20,0%) ligt momenteel iets hoger dan bij de concurrent uit München. Dat geldt ook voor het verwachte dividendrendement van 3,6%. Het track record is in dit opzicht echter iets minder mooi. In 2008 heeft Hannover Rück het dividend overgeslagen en drie jaar later werd de uitkering iets verlaagd.

Swiss Re onderscheidt zich met een iets minder behoudende strategie dan de Duitse branchegenoten. Tijdens de financiële crisis van 2008 kwam de onderneming in de problemen, omdat de verliezen op het uitlenen van effecten snel opliepen. Inmiddels beheerst Swiss Re dit soort risico’s veel beter, maar het iets avontuurlijker karakter komt tot uitdrukking in een combined ratio (94,3% in eerste negen maanden van 2023) die relatief hoog ligt. In goede tijden zoals het lopende jaar, leidt deze strategie tot mooie winsten. Het rendement op het geïnvesteerd vermogen komt bijvoorbeeld uit op 25,9%. In combinatie met een hoge kapitaalbuffer (Solvency II van 314%) heeft Swiss Re volop de kans om beleggers te laten meeprofiteren. Dat gebeurt onder meer via een dividenduitkering van $6,40, die over het lopende jaar kan uitkomen op circa $7.

Twee houdadviezen en één verkoopadvies

Het dividendrendement van 6,3% maakt Swiss Re tot het meest geschikte aandeel voor inkomstenbeleggers die enig risico niet schuwen. Deze groep moet er echter wel rekening mee houden dat de resultaten sterker fluctueren dan bij de Duitse branchegenoten. In 2020 boekte de onderneming bijvoorbeeld nog een verlies van €878 mln. De hoge kapitaalbuffer zorgt er echter voor dat rode cijfers in de toekomst niet direct hoeven te leiden tot het verlagen of overslaan van de dividenduitkering. Voor het lopende jaar komt de k/w uit op 10,1. Daarmee is Swiss Re iets goedkoper dan Münchener Rück (11,2) en Hannover Rück (13,7).

Die waarderingen liggen overigens ongeveer een punt hoger dan het historisch gemiddelde, aangezien de beurskoersen nog sneller zijn opgelopen dan de winst. Het aandeel Münchener Rück – dat ook is opgenomen in de Hoogdividendportefeuille – is door de schaalomvang en de degelijke, conservatieve strategie favoriet binnen de sector. Het aandeel verdient een houdadvies. Dat geldt ook voor het aandeel Swiss Re, terwijl beleggers hun positie in het aandeel Hannover Rück beter kunnen inruilen voor een van de andere twee aandelen. Een koopwaardige herverzekeraar is het Amerikaanse Everest Group (zie kader).