Verhaal van de Week | Bedrijfsobligaties terug op de radar

De obligatiemarkten kijken terug op een aantal woelige weken. De Amerikaanse economie blijft verrassend goed draaien en de Federal Reserve benadrukte dat er aanzienlijke opwaartse risico’s zijn voor wat betreft de inflatie. Beleggers gaan er daardoor vanuit dat de rente langer op een hoog niveau zal blijven en schuiven renteverlagingen steeds verder naar de toekomst door. Staatsleningen gingen wereldwijd in de verkoop en de Amerikaanse tienjaarsrente schoot daarbij ruim door de 4%-grens naar het hoogste niveau sinds 2007. In het kielzog daarvan stoomde de Duitse tienjaarsrente door naar 2,75%. Ook de risico-opslagen op bedrijfsobligaties klommen omhoog.

Maar inmiddels is de rust teruggekeerd en zijn staatsrentes en risicopremies weer wat omlaag gekomen. Indicatoren zoals zwakke PMI-inkoopmanagersindices wijzen wel degelijk op een afkoelende economie en ook de inflatie begint geleidelijk af te nemen. De inflatie piekte vorig jaar in de Verenigde Staten op 9,1% en in de eurozone op 10,6%, maar is sindsdien gedaald naar respectievelijk 3,2% en 5,3% in juli. Wel is de kerninflatie, zonder de volatiele energie- en voedselprijzen, nog niet duidelijk omlaag gekomen door stijgende huren en lonen. Centrale bankiers maken zich hier zorgen over.

Economen houden er echter rekening mee dat de inflatie heeft gepiekt en ramen de eurozone-inflatie op basis van de consensusramingen van Bloomberg voor 2023, 2024 en 2025 op respectievelijk 5,5%, 2,6% en 2,1%. De tienjarige break-evens (het verschil tussen de rente op nominale obligaties en inflation-linked obligaties) duiden zowel in de VS als Duitsland op een verwachte inflatie voor de komende tien jaar van circa 2,30%. De effectieve rendementen op bedrijfsobligaties liggen daar duidelijk boven en bieden dus een positief reëel rendement. De dalende inflatie is goed nieuws voor obligatiebeleggers. Vermoedelijk zullen de Federal Reserve en Europese Centrale Bank dit jaar nog een keer de rente verhogen, maar het einde van de verkrappingscyclus is wel in zicht.

Sterke instroom

Grote vraag is of de centrale banken in 2024 de rente alweer zullen verlagen. Uit hun communicatie blijkt dat ze daar nog lang niet aan toe zijn. Beleggers denken daar echter anders over en gaan ervan uit dat de Amerikaanse beleidsrente eind volgend jaar ruim 1%-punt lager is dan het huidige niveau. Voor de Europese beleidsrente prijst de markt een daling in van circa 0,5%-punt. Renteverlagingen zullen vooral de koersen van langlopende obligaties omhoog stuwen. Misschien dat beleggers te optimistisch zijn en de inflatie niet voldoende vertraagt. De beleidsrente blijft dan langer op een hoog niveau. Zijn er verdere renteverhogingen nodig, dan zullen obligaties nog koersverliezen moeten incasseren.

Beleggers met een langere beleggingshorizon moeten zich daar niet druk om maken. Met een duidelijk positief reëel rendement biedt de bedrijfsobligatiemarkt al voldoende koopkansen. Niet voor niets stroomt er veel nieuw geld in de obligatiemarkt. Obligatie-ETF’s in Europa kenden in het eerste halfjaar een record-instroom van $36 mrd. Wereldwijd stopten beleggers $165,4 mrd in vastrentende ETF’s, eveneens een record eerste jaarhelft, blijkt uit onderzoek van marktleider BlackRock. Na jaren van ultra-lage rentes trekken de hogere yields weer nieuwe beleggers aan. In euro’s genoteerde investment grade-bedrijfsobligaties bieden een effectief rendement van gemiddeld 4,4%. Voor high yield is dat zelfs 7,7%. Ook de Amerikaanse bedrijfsobligatiemarkt levert aardige effectieve rendementen van 5,9% voor IG-papier en 8,5% voor junkobligaties.

Vanwege het belang van een goede risicospreiding kunnen beleggers het beste in de high yield-markt investeren via een ETF. Vorig jaar oktober adviseerde ik de iShares € High Yield Corp Bond UCITS (ticker IHYG). Deze fysieke ETF belegt in ruim 600 high yield bedrijfsobligaties die uitgegeven zijn in euro’s. Met circa €5,5 mrd onder beheer is dit met afstand de grootste ETF in Europa in deze categorie. De ETF keert de ontvangen coupons halfjaarlijks uit. Inclusief de laatste uitkering in maart bedraagt het totaalrendement sinds de tip ruim 10%. Deze ETF heeft een effectief rendement van circa 7,5% en blijft daarmee aantrekkelijk voor inkomensbeleggers, met de kanttekening dat high yield sterk is gecorreleerd aan de aandelenmarkt en in die zin nauwelijks diversificatievoordeel biedt.

Van de acht bedrijfsobligaties die ik in oktober tipte, blijven er zeven op ‘kopen’ staan. Het advies voor de obligatie van Atenor heb ik eerder verlaagd naar ‘houden’ in afwachting van de claimemissie. Sinds de vorige update in juli is het totaalrendement van het achttal tips verder opgelopen naar 8,2%, inclusief de reeds uitgekeerde coupons. Ik loop de oude tips na en geef twee nieuwe koopadviezen.

Engie SA – 5,95% – 11/11

Positieve uitschieter is de honderdjarige obligatielening van het Franse energiebedrijf Engie, die sinds de tip op een totaalrendement staat van 26,5%. Door de lange looptijd is de obligatie zeer gevoelig voor renteveranderingen. Begin 2020 piekte de koers nog op ruim 200%. Daalt de rente, dan is er nog een aanzienlijk opwaarts koerspotentieel. Het wanbetalingsrisico is laag. Engie heeft bij de drie grote kredietbeoordelaars een investment grade-rating met stabiele vooruitzichten.

Atenor SA – 4,625% – 22/28

Deze zesjarige obligatie van de Belgische kantoren-  en woningontwikkelaar Atenor zakte in mei flink weg, maar is inmiddels weer opgekrabbeld. Het rendement op de tip bedraagt 8%. De obligatie noteert slechts 4% onder pari en daaruit blijkt dat de markt zich niet al te veel zorgen maakt over de verzwakte financiële positie van Atenor. Het bedrijf wil voorkomen dat het vastgoed tegen afbraakprijzen moet verkopen en komt daarom in september met een claimemissie. Dit is uiteraard goed nieuws voor de obligatiehouders. Gezien het krappe aanbod zal de vraag naar duurzame, moderne kantoren snel weer kunnen aantrekken. Het houdadvies blijft staan.

Siemens Financieringsmaatschappij NV – 0,5% – 19/34

De combinatie van een lage coupon en lange looptijd maakt deze lening erg rentegevoelig. De tip staat op een positief rendement van 6,4%. Niettemin noteert de koers nog een kwart onder de nominale waarde van €1000. Ook hier is het stijgingspotentieel groot mocht de rente weer dalen. Het effectieve rendement van 3,5% is gelet op de degelijkheid van de debiteur nog steeds de moeite waard.

Vonovia Finance BV – 1,5% – 15/25

Deze tienjarige bedrijfsobligatie van Vonovia Finance loopt op 31 maart 2025 af en heeft dus een vrij korte resterende looptijd. De rentegevoeligheid is daardoor beperkt. Inclusief de couponuitkering in maart levert de tip een rendement op van 5,2%. De kleine kredietbeoordelaar Scope herhaalde onlangs zijn hoge A- kredietrating, maar verlaagde wel de vooruitzichten naar negatief vanwege het hogere risico dat Vonovia er niet in slaagt zijn schuldpositie te verbeteren. De kans op wanbetaling is volgens mij erg klein, zeker nu de Duitse huizenprijzen de bodem gevonden hebben en weer stabiliseren.

Volkswagen Leasing GmbH – 0,625% – 21/29

Met een rendement van 5,2% presteert ook de getipte lening van Volkswagen Leasing prima. De lage coupon en lange looptijd maken deze achtjarige senior ongedekte bedrijfsobligatie rentegevoelig. Wie een rentedaling verwacht, kan dus prima zaken doen met deze obligatie.

The Goldman Sachs Group Inc. – 4% – 22/29

De in euro’s genoteerde bedrijfsobligatie van de Amerikaanse zakenbank is vorig jaar uitgegeven en loopt tot 2029. De tip staat op een positief rendement van 4,3%. Op 21 september wordt de coupon van 4% uitgekeerd, een prima vergoeding voor deze senior lening met een solide investment grade-rating.

AEGON NV – 1,506%

De eeuwigdurende achtergestelde lening van Aegon leverde sinds het advies een totaalrendement op van 6,9%. De lening noteert nog altijd ruim onder pari en het couponrendement bedraagt een schamele 1,8%. Elke tien jaar wordt de coupon herzien op basis van een opslag van 0,85% op het gemiddelde effectieve rendement van de Nederlandse tienjaarsrente. Bij de eerstvolgende renteherziening op 8 juni 2025 zal de jaarlijkse coupon bij de huidige tienjaarsrente van 2,82% worden verhoogd naar 3,67%. Het couponrendement stijgt dan naar 4,4%. De upside zit echter vooral in de mogelijk vervroegde aflossing door Aegon op 100%.

Fresenius Medical Care AG & Co. – 3,875% – 22/27

Na enige koersdruk noteert de vijfjarige bedrijfsobligatie van Fresenius Medical Care weer rond de nominale waarde. Het rendement van de tip bedraagt tot dusver 2,7%. Fresenius Medical Care werkt hard aan het afbouwen van zijn schuld en heeft met zijn nierdialyse-activiteiten een stabiele cashflow. Het effectieve rendement van 4,1% blijft de moeite waard.

E.ON SE – 3,75% – 23/29     
Een nieuwe kooptip geef ik voor deze kersverse bedrijfsobligatie van E.ON. De lening loopt tot maart 2029, heeft een coupon van 3,75% en is met coupures van €1000 geschikt voor particuliere beleggers. Op de huidige koers van 100,4% bedraagt het effectief rendement 3,67%. E.ON zal de opbrengst van deze zogeheten groene obligatie aanwenden voor investeringen in schone energie. E.ON is met circa vijftig miljoen klanten een van de grootste elektriciteitsbedrijven in Europa en heeft bij de drie grote kredietbeoordelaars een investment grade-rating. Hoewel de yield iets onder die van vergelijkbare bedrijfsobligaties ligt, werd de emissie ruimschoots overschreven. Het stabiele karakter van de inkomsten van E.ON maakt van deze bedrijfsobligatie een aantrekkelijke belegging.

Continental AG – 4% – 23/27

Ook het Duitse Continental bracht recent een aantrekkelijke bedrijfsobligatie uit met een nominale waarde van €1000. De bedrijfsobligatie wordt op 1 maart 2027 afgelost en heeft een couponrente van 4%. Continental is de op twee na grootste toeleverancier aan de auto-industrie en maakt naast banden ook diverse auto-onderdelen. Het bedrijf heeft een investment grade-rating en wil zijn lage winstmarges de komende jaren opvoeren. Geschikt voor een kleine positie.