Bedrijfsobligaties lijden mee met aandelen

De krater die afgelopen weekend in de olieprijs werd geslagen heeft de aandelen uit de energiesector hard geraakt. Royal Dutch Shell beleefde afgelopen maandag met -17,5% een ongekende daling en de andere Nederlandse olie-aandelen Fugro en SBM Offshore kregen zelfs nóg hardere klappen.

De gevolgen van de scherpe daling van de olieprijs blijven echter niet beperkt tot de aandelenmarkt. Ook op de markt voor bedrijfsobligaties dreunt de daling door. en nergens harder dan in het energiesegment van de highyieldmarkt. Afgelopen vrijdag liep de risico-opslag op de Bloomberg Barclays High Yield Energy Average Index al op tot meer dan 1000 basispunten, oftewel tien procentpunt (zie grafiek). Dat was niet voor het eerst. Ook in oktober 2015 doorbrak de risico-opslag op indices op highyieldleningen uit de energiesector de grens van de 1000 basispunten.

De risico-opslag is het extra rendement dat beleggers willen ontvangen bovenop dat van staatsobligaties, om bedrijfsobligaties in plaats van veilige staatsobligaties in portefeuille te nemen. Het geeft aan hoeveel vertrouwen er is in de kredietkwaliteit van de bedrijven die de obligaties hebben uitgegeven. Hoe hoger de risico-opslag, hoe groter het risico op wanbetaling.

Stress

Obligaties met een risico-opslag van meer dan 1000 basispunten staan dan ook bekend als ‘distressed debt’. Dat is een etiket dat wordt geplakt op schulden van bedrijven die geherstructureerd moeten worden omdat zij dicht tegen de wanbetalingsgrens aan zitten of er zelfs al overheen zijn.

Eind 2018 noteerde slechts 4,8% van de leningen uit de high yield energie-index op dit ‘distressed’ niveau, berekende Deutsche Bank. Afgelopen vrijdag was dat gestegen tot bijna 44%, het hoogste niveau sinds maart 2016, toen de 65% werd aangetikt. Dat was destijds het gevolg van een daling van de olieprijs van bijna 80% tussen eind 2014 en begin 2016, aldus Deutsche Bank. Volgens de bank kan het wanbetalingspercentage onder highyieldleningen uit de energiesector dit jaar tot wel 15% oplopen. Dat werkt stevig door in de brede dollar-highyieldmarkt, waarin de energiesector een weging heeft van een kleine 14%. Dat is aanmerkelijk hoger dan de weging van 3,5% van de energiesector in de S&P500 Index.

Schuldpositie

De onrust in het energiesegment van de highyieldmarkt werkt echter helaas ook door op de rest van de highyieldobligaties, waarschuwt Deutsche Bank – en dus niet alleen bij een gerelateerde sector als Mijnbouw. Het gevaar dreigt namelijk dat beleggers de volledige highyieldmarkt met andere ogen gaan bekijken. Dat kan leiden tot een verkoopgolf bij zowel actief als passief beheerde highyieldfondsen, legt Deutsche Bank uit, waardoor ook obligaties van meer defensieve sectoren onder druk komen. In 2015/’16 had de highyieldmarkt alleen te maken met dalende grondstoffenprijzen en niet, zoals nu, ook nog met een virusuitbraak. Toch liep ook destijds de risico-opslag in de rest van de highyieldmarkt op.

De recente ontwikkelingen in het highyieldsegment vestigen opnieuw de aandacht op de schuldpositie van bedrijven. Volgens UBS is de verhouding tussen schuld (gecorrigeerd voor cash) en operationele winst (voor afschrijvingen en amortisatie van immateriële activa) zowel in de VS als in Europe de afgelopen jaren duidelijk opgelopen. Dat geldt zowel het solide ‘investmentgrade-segment’ als de meer risicovolle highyieldobligaties.

Er moet meer aandacht komen voor de schuldpositie van bedrijven, schreef ik in november 2018. Daarmee was ik misschien wat aan de vroege kant, maar die waarschuwing geldt nog steeds.