ABN Amro imponeert niet
Wij verlagen onze taxaties voor de komende jaren. De balans van de bank is redelijk sterk, maar de winstvooruitzichten laten te wensen over. Het neerwaartse risico is bij een k/w van 9 redelijk beperkt, zodat wij ons houdadvies niet verlagen.
ABN Amro maakte woensdag magere jaarresultaten bekend, deels door eenmalige posten, deels door onvoldoende kostencontrole. De onderliggende nettowinst steeg in 2015 met 24% tot €1,92 mrd, lager dan onze taxatie van €1,94 mrd. Dat resulteerde in een winst per aandeel van €2,03, vergeleken met een consensus van €2,06. Hiervan zal ABN Amro €0,81 als dividend uitkeren, wat iets lager is dan onze taxatie en de consensus van €0,83.
De onverwacht lage winst wordt deels verklaard door hogere regelgevingskosten ten bedrage van €190 mln. ABN Amro ging bij de beursgang echter nog uit van een bedrag van €210 mln. Incidenteel zijn deze kosten niet, want ze komen in 2016 weer terug en dan is het bedrag nog hoger.
Lage kwaliteit inkomsten
De netto rente-inkomsten stegen in 2015 met 1% tot €6,08 mrd. De netto-rentemarge was met 147 basispunten in het vierde kwartaal iets lager dan de 149 uit het derde kwartaal, en was gelijk aan de marge die ING rapporteerde. De commissie-inkomsten stegen het afgelopen jaar met 8% tot €1,83 mrd. Tezamen met overige inkomsten leidde dat tot een stijging van 5% van de operationele inkomsten.
De operationele kosten stegen echter harder, namelijk met 8%. De personeelskosten liepen met 4% op en de overige kosten zelfs met 12%. Het operationeel resultaat verbeterde dan ook met slechts een procent in 2015. De echte winstbijdrage kwam van de verlaging van de voorzieningen voor slechte leningen, die met meer dan de helft daalden naar €505 mln. Hoewel niet buitengewoon, is dit niet het soort posten dat je graag de winst ziet opdrijven. Het zijn immers geen inkomsten, maar verlaagde kosten. Er komt een moment – wellicht dit jaar al – dat deze post is genormaliseerd. Dan moeten rente-inkomsten en commissie-inkomsten de kar gaan trekken en wij vrezen dat dit de winst flink zal drukken.
Kosten (weer) niet onder controle
De kosten liepen in het vierde kwartaal fors op. Dat resulteerde in een cost/income ratio van 61,8%, vergeleken met 60,2% in 2014. In het vierde kwartaal piekte de ratio op 74,5%. Dat is toe te schrijven aan de hogere regelgevingskosten, maar ook als deze buiten beschouwing worden gelaten, resulteert er nog steeds een ratio van 63,8%. De doelstelling om tegen 2017 een ratio te hebben van 56-60% is dus nog bepaald niet in zicht. Retail Banking voldoet de laatste twee jaar wel aan deze doelstelling. In het vierde kwartaal bedroeg de ratio – gecorrigeerd voor de hogere regelgevingskosten – 59%. Private Banking zit al twee jaar stevig boven de doelstelling en noteerde – zelfs na correctie – een ratio van 85% in het vierde kwartaal. Ook Corporate Banking voldoet nog niet aan de target, met ratio’s van meer dan 60% over de laatste twee jaar. In het vierde kwartaal ging de ratio door het dak, en bereikte een waarde van 79,5%. Gecorrigeerd bleef er nog een forse 67% over.