Strategenpanel | Voorzichtig optimisme over beleggingsjaar 2024

Dankzij een mooie eindsprint is 2023 een goed beursjaar geworden. Hoewel de verwachtingen voor de Amerikaanse economie wat uiteenlopen, ziet het expertpanel, dat bestaat uit Luc Aben (Van Lanschot Kempen), Rik Dhoest (Bank Nagelmackers), Bob Homan (ING) en Ralph Wessels (ABN Amro), wel degelijk beleggingskansen in het nieuwe jaar. Daarbij gaat de voorkeur uit naar de sectoren technologie en healthcare.

Beleggers hebben een mooi beleggingsjaar achter de rug. Hoe kunnen ze in 2024 ook een mooi rendement halen?

Homan: “2023 was een goede periode voor aandelen. Maar voor obligatiebeleggers waren met name de eerste tien maanden teleurstellend. Omdat er aanwijzingen komen dat de inflatie echt afneemt, is de kapitaalmarktrente in november en december behoorlijk gedaald. Als die beweging doorzet, kan 2024 best wel eens een aardig obligatiejaar worden.”

Dhoest: “In België is de rente op staatsobligaties de afgelopen maanden gedaald van 3,5 naar 2,54%. Kan daar dan nog veel vanaf?”

Wessels: “Vergeet niet dat Nederlandse beleggers rekening moeten houden met de vermogensrendementsheffing. Aangezien de spaarrente weer stijgt, kan je je afvragen of het bij de huidige rendementen wel een goede keuze is om in obligaties te beleggen.”

Homan: “Als je een normale obligatieportefeuille opbouwt met daarin ook high yield- en emerging market-obligaties, ligt je effectief rendement op 4 à 4,5%. Zelfs als je de belastingimpact meeneemt, zit je dan ruim boven de spaarrente die de meeste banken hanteren. Het aardige van obligaties is dat je met een brede mix klaar bent voor allerlei economische scenario’s. Als de economie bijvoorbeeld goed blijft draaien en de rente op peil blijft, laat je wat liggen bij staatsleningen. Maar dat maak je weer goed doordat de spread van meer risicovolle obligaties krimpt. En als er toch een recessie komt, kan de rente flink dalen. In dat geval verdien je meer op je staatsobligaties dan dat je verliest op de spread. Je moet altijd voorzichtig zijn met dit soort uitspraken, maar het lijkt erop dat je bij elk scenario voor 2024 een positief rendement kunt halen met obligaties.”

Wessels: “Staatsobligaties hebben inderdaad hun klassieke functie terug als bescherming van de portefeuille. Uit een recente survey van Bank of America kwam trouwens al naar voren dat wel heel erg veel partijen nu positie kiezen in dit marktsegment. Het grappige is dat het nog maar de vraag is of beleggers die bescherming nodig hebben. We hebben onze verwachtingen voor de Amerikaanse economie naar boven toe bijgesteld. Aanvankelijk rekenden we op een zachte landing, waarbij de inflatie onder controle komt en een recessie uitblijft. Inmiddels gaan we ervan uit dat de economische groei slechts iets lager ligt dan de langetermijntrend. Ik hoorde onze obligatiespecialisten al zeggen dat in zo’n scenario high yield-obligaties juist weer een aantrekkelijke keuze zijn.”

Homan: “Wij verwachten juist dat die recessie in de Verenigde Staten er wel komt en dat de economie een lastige eerste helft van 2024 tegemoet gaat. De verwachte groei voor het hele jaar komt uit op slechts 0,2%. Over Amerikaanse aandelen zijn we overigens nog wel positief. De beurs reageert toch altijd anders dan het bedrijfsleven. Bovendien is de aandacht van aandelenmarkten nu vooral gericht op de rente, die hard omlaag komt. Zodra de focus verschuift naar een groeivertraging in de Verenigde Staten, kan het hard de andere kant op gaan.”

Aben: “Het lijkt er inderdaad op dat de beurs de afkoeling van de economie momenteel negeert. Voor de S&P500-index komt de verwachte winstgroei voor 2024 uit op 12%. Dat is echt veel te veel. Voor ons is dat een belangrijke reden om toch wat terughoudend te zijn met Amerikaanse aandelen. Voor de economie gaan we uit van een groei van ongeveer 0,5%. En dan is het natuurlijk nog de vraag of er een recessie komt. Dat zou dan eventueel een recessie worden met een kleine r en niet met een vet gedrukte 64-punts hoofdletter R.”

Wessels: “Je kunt er op twee manieren naar kijken. Fundamenteel zijn ook wij van mening dat de winstprognoses te optimistisch zijn. Voor de wereldindex komt de verwachte stijging van de winst per aandeel uit op 19%. Dat gaat echt niet gehaald worden. We zitten dan ook voornamelijk in aandelen met licht defensieve accenten en we verwachten dat de beurs in 2024 binnen een bandbreedte beweegt. Maar als je kijkt naar het optimistische sentiment, zit er mogelijk nog wat moois aan te komen. Meestal reageren aandelen heel positief als de beleidsrente na een periode van stijgingen een top heeft bereikt. Bovendien wordt het meeste rendement vaak gehaald in het eerste en het laatste deel van een bullmarkt. In 2006 ging de Nasdaq na een rentepauze van de Federal Reserve bijvoorbeeld met 55% omhoog in anderhalf jaar en de S&P 500 steeg met 30%. De rally van eind 1999 en begin 2000 is misschien nog wel een betere vergelijking. Indertijd zaten er ook Amerikaanse presidentsverkiezingen aan te komen. En zoals er toen heel veel enthousiasme was over de opkomst van het internet, is dat er nu over kunstmatige intelligentie. Als je kijkt naar het momentum, staan nu alle signalen op groen voor de aandelenmarkt.”

Voor beleggers zijn dit soort momentumrally’s vaak heel pijnlijk geëindigd. Gebeurt dat nu ook en wat gaat straks zorgen voor de omslag?

Wessels: “Het is nog maar de vraag of die omslag er komt. Amerikaanse consumenten hebben tijdens de coronapandemie meer geld opzij gezet dan waar het aanvankelijk naar uitzag. Die kunnen de uitgaven dus op peil houden. Veel bedrijven hebben de afgelopen jaren hun schulden tegen heel lage rentes geherfinancierd, zodat ze nu niet opeens te maken krijgen met hogere rentelasten. Als de arbeidsmarkt goed blijft draaien en de Federal Reserve op het juiste moment het verkrappende beleid terugschroeft, heb je een kans dat het goed gaat.”

Aben: “Daarin schuilt ook weer een risico. Als de spaaroverschotten nog groot zijn en er blijkbaar toch nog wat geld onder Amerikaanse matrassen lag, bestaat het gevaar dat de inflatie door hoog blijvende consumentenuitgaven toch weer wat oploopt. Een nieuwe inflatiegolf kan de Federal Reserve dwingen om de rente toch nog een stapje op te schroeven of om de rente wat langer hoog te houden. Het is heel moeilijk of misschien zelfs onmogelijk om inflatie onder controle te brengen zonder dat je de economie beschadigt.”

Wat is op basis van de economische vooruitzichten de ideale positionering voor beursjaar 2024?

Wessels: “Voor aandelen hanteren wij een neutrale weging. De wereldeconomie zwakt weliswaar wat af, maar de Amerikaanse economische groei schakelt juist weer iets minder snel terug dan waar we aanvankelijk op rekenden. Omdat de winstverwachtingen voor de eerste jaarhelft te optimistisch zijn, kiezen we in het aandelensegment wel enigszins defensief positie. Dat gebeurt vooral op sectorniveau, want in regionaal opzicht is de verdeling tussen ontwikkelde en opkomende markten neutraal. Binnen ontwikkelde markten hebben we wel de voorkeur voor de VS ten opzichte van Europa. We hebben een wat grotere positie in de sectoren healthcare en technologie. Dat laatste segment heeft relatief goede vooruitzichten voor de winstgroei. Aan de andere kant zitten we juist wat minder zwaar in financials, industriebedrijven en luxegoederen. Over obligaties in zijn geheel zijn we neutraal, maar in oktober hebben we wel de rentegevoeligheid (duratie) verhoogd. In het kwalitatieve obligatiesegment hebben we in de loop van 2023 de positie van staatsleningen uitgebouwd. Hier zijn we met kredietwaardige bedrijfsleningen enthousiast over. We zijn wat terughoudend over de vooruitzichten van meer risicovolle obligaties. In dit segment gaat de voorkeur uit naar emerging market debt boven high yield-obligaties.”

Homan: “Het klinkt misschien wat slap, maar voor de mix-aandelen zijn we in 2024 ook neutraal. In het obligatiesegment is er nog wel een onderweging in staatsleningen, maar de duratie is goed op peil. Dat is een goede bescherming als het marktsentiment omslaat. We hebben een wat grotere positie in bedrijfsleningen. En met het oog op het aantrekkelijke rendement, hebben we ook een wat grotere weging in emerging market debt en high yield-obligaties. We staan echter klaar om de positionering aan te passen als het recessiegevaar toeneemt. In 2024 gaat de Amerikaanse economie niet snel groeien, zodat we liever beleggen in aandelen die dat wel doen. Het beste voorbeeld daarvan zijn waarschijnlijk de Magnificent Seven, die een stevige wind in de rug hebben van alle ontwikkelingen op het vlak van kunstmatige intelligentie. Daarnaast denk ik dat er mogelijk een inhaalslag komt van het healthcare-segment. Eli Lilly en Novo Nordisk sprongen er in 2023 uit dankzij het succes van hun afslankmiddelen. Maar zonder deze Magnificent Two, was healthcare vorig jaar een van de slechtst presterende sectoren.”

Aben: “We hebben in bijna elke regio een wat lagere waardering in aandelen dan gebruikelijk. De grote uitzondering is Japan. Dat land lijkt zich langzaam maar zeker toch te beweging richting een normale economie qua inflatie, groeimomentum en monetair beleid. Op korte termijn is dat niet automatisch positief voor aandelen, maar de dramatisch ondergewaardeerde yen krijgt hierdoor wel een impuls. En als de normalisatieslag van de economie niet doorzet, kunnen Japanse aandelen daar juist weer van profiteren. Binnen het aandelensegment zijn we iets defensief gepositioneerd met het oog op het recessierisico. Maar het is niet zo zinvol om daar een sectorverdeling aan te koppelen, aangezien alle aandelen wat geforceerd in tien hokjes wordt gepropt. Sommige van die hokjes zijn nog wel wat homogeen, maar een aantal is juist enorm divers. Per saldo gaat de voorkeur uit naar een mix van technologie en healthcare. In het obligatiesegment van de portefeuille hebben we de duratie vijf maanden geleden opgehoogd tot een normaal niveau. Bij bedrijfsobligaties kiezen we op basis van de hogere spread liever voor Europa dan voor de Verenigde Staten.”

Dhoest: “Ook bij ons is de verhouding tussen aandelen en obligaties neutraal. In het eerstgenoemde segment gaat de voorkeur uit naar de Verenigde Staten, ten opzichte van alle andere regio’s. Bij obligatiebeleggingen kiezen we wat meer voor staatsobligaties en emerging market debt in lokale valuta’s. Aan de andere kant hebben we een wat kleinere weging in bedrijfsobligaties, high yield-leningen en emerging market debt in harde valuta’s.”

En kan je als actieve fondsbeheerder ook een kijkje geven onder de motorkap van je portefeuille?

Dhoest: “Voor 2024 kijk ik vooral naar groeiaandelen. En die zijn met name te vinden in het halfgeleidersegment. Dankzij ASMI en Besi heb ik een heel mooi 2023 achter de rug. In de loop van vorig jaar heb ik de positie in het Belgische Melexis wat uitgebreid. Daarnaast beleg ik ook in Soitec. Dat is een Franse toeleverancier van de chipsector, die onder meer meelift op het succes van Samsung. Soitec is vorig jaar wat achtergebleven bij het marktgemiddelde. Dat geldt weer niet voor het Duitse Aixtron waarin ik ook een positie heb. De keuze voor halfgeleiders is helemaal makkelijk omdat andere groeisegmenten het lastig hebben. Denk bijvoorbeeld maar aan ondernemingen zoals laadpalenexploitant Fastned en bedrijven die actief zijn in het offshore wind-segment. Ik heb overigens wel een positie in engineeringbedrijf DEME, maar die bouw ik niet te snel op. Ze zijn sterk afhankelijk van grote projecten. Als die vertraging oplopen of afgebroken worden, valt er in één klap een flink deel van de omzet weg.”

In het aandelensegment draait het in regionaal opzicht voornamelijk op de verhouding tussen de Verenigde Staten en Europa. Speelt China in dit opzicht nog een rol?

Homan: “China is behoorlijk goedkoop. Daar zijn ook goede redenen voor. Maar ik kan me goed voorstellen dat we in de loop van het jaar een wat grotere positie innemen in Chinese aandelen. We moeten vooral niet te negatief over China worden.”

Aben: “Landen zoals India, Vietnam en Cambodja zijn nu sterk in opkomst binnen Azië. Hierdoor tekent zich een verschuiving af binnen emerging markets, waarbinnen China traditioneel een heel dominante positie inneemt. Het gewicht van China in het segment opkomende landen gaat afnemen en de diversificatie zal de komende jaren veel verder toenemen. Wat overigens niets hoeft te zeggen over het beleggingspotentieel van China.”

Wessels: “Wij waren een groot deel van vorig jaar positief op Chinese aandelen met het oog op de heropening van de economie in december 2022. Dat was niet zo’n goede call. De consument heeft het in China behoorlijk laten afweten; onder meer als gevolg van de malaise op de huizenmarkt. Inmiddels voert de overheid wel een meer stimulerend beleid. Maar de mate waarop president Xi Jinping steeds meer macht naar zich toe trekt is in mijn ogen wel zorgwekkend.”

Aben: “China had een tamelijk kapitalistisch economisch systeem, maar schakelt steeds meer terug naar een planeconomie. Het is onmogelijk om zo’n groot land met een spreadsheet vanuit Peking te besturen. De kans dat het lukt om het vuurtje onder de economische groei op te stoken wordt steeds kleiner.”

Wessels: “Precies! Neem bijvoorbeeld elektrische auto’s. Gaan we daarmee niet precies hetzelfde krijgen als met zonnepanelen? Ze bouwen een hele industrie op en schroeven de productie heel hoog op, maar het is niet winstgevend. Zoiets is voor consumenten een veel mooier verhaal dan wanneer je er vanuit beleggingsperspectief naar kijkt.”

In geopolitiek opzicht gebeurt er ook van alles in de regio. Worden de verkiezingen in Taiwan voor beleggingsmarkten spannender dan die in de Verenigde Staten?

Wessels: “Met Taiwan weet je nooit hoe dingen lopen. In dat opzicht is het anders dan de Amerikaanse presidentsverkiezingen. Zodra de uitslag daar bekend is, verdwijnt de onzekerheid en kunnen de koersen weer stijgen. Maar als de spanningen tussen China en de Verenigde Staten hoog oplopen of als de situatie in het Midden-Oosten escaleert, weet je nooit hoe het afloopt. Maar over het algemeen krijgen aandelenmarkten juist de hardste klappen in periodes waarin de liquiditeit snel opdroogt. En niet door geopolitieke ontwikkelingen.”

Aben: “Bovendien kan je daar ook niet op anticiperen. Het enige dat je kunt doen is plat op de grond gaan liggen als het spannend wordt. Dat voelt heel veilig, want je weet dat je dan niet omvalt. Maar als je veilig aan de zijlijn blijft staan, zal je als belegger geen meter vooruit komen.”