Loon van topbestuurders | De duur van de positie is van belang

Donderdagochtend werd bekend hoeveel de Nederlandse CAO-lonen in het derde kwartaal zijn gestegen. In het tweede kwartaal steeg het gemiddelde uurloon met 2,9%. Door de zeer hoge inflatie ligt het voor de hand dat het tempo van de loongroei in de tweede jaarhelft opschakelt. Vakbonden zetten al in op loonstappen van dubbele cijfers. Daarop hoeven topmannen van Amerikaanse bedrijven niet te wachten. Volgens het Economic Policy Institute (EPI) steeg het salaris van deze groep in 2021 met gemiddeld ruim 11%.

Bij de 350 grootste Amerikaanse beursgenoteerde bedrijven streek een topman vorig jaar per saldo $27,8 mln op. Dat is maar liefst 399 keer zoveel als het gemiddelde loon van de werknemers van deze bedrijven. In 1965 was die verhouding nog maar 20:1 en in 1989 was dat gestegen naar 59:1. Ook in vergelijking met Nederlandse bedrijven nemen Amerikaanse bestuursvoorzitters meer mee naar huis. Volgens de Volkskrant verdienden de topmannen van de 112 grootste Nederlandse bedrijven vorig jaar gemiddeld €2,8 mln.

Statistisch significant

Op de bedragen van EPI valt het een en ander af te dingen. In het salaris worden ook inkomsten van uitgeoefende opties meegerekend. Die inkomsten kunnen van jaar tot jaar flink schommelen, afhankelijk van hoe hoog de beurskoersen staan en van het moment waarop de opties vrijvallen. Als gekeken wordt naar de waarde van het optiepakket bij uitgifte in plaats van de uiteindelijke opbrengst, komt het gemiddelde jaarloon uit op $15,6 mln. Dit soort beloningen roept altijd behoorlijk wat verontwaardiging op bij politici en een deel van de bevolking. Maar beleggers moeten zich vooral afvragen of een topman zijn salaris waard is en of de hoogte van het inkomen iets vertelt over toekomstige rendementen.

Dat het antwoord op die eerste vraag een overtuigend ‘ja’ is, komt naar voren uit een onderzoek van Ron Schmidt (Rochester Universiteit). In plaats van te kijken naar de correlatie tussen jaarinkomen en beursrendement, becijferde Schmidt de totale verdiensten over de totale periode waarin een topman aan het hoofd stond van een bedrijf. Zijn conclusie is dat de relatie tussen totale verdiensten en aandeelhoudersrendement niet alleen statistisch significant is, maar bovendien ook groter dan bijvoorbeeld de relatie tussen verdiensten en de omvang van het bedrijf of de sector waarin de onderneming actief is. Vanuit aandeelhoudersperspectief krijgen bestuursvoorzitters van beursgenoteerde ondernemingen dus hun verdiende loon.

Lang aan het roer

Het nadeel van deze aanpak is dat de balans pas opgemaakt kan worden op het moment dat een topman vertrekt. Toch zit er een aanknoping over de link tussen topsalaris en rendement in het onderzoek van Schmidt. Veel beloningspakketten zijn namelijk zo ingestokendat aandelen- en optiepakketten pas vrijvallen als na enkele jaren bepaalde doelen zijn behaald. De totale beloning – en het verwachte rendement voor aandeelhouders – ligt dus hoger naarmate een topman langer aan het roer staat.

Die stelling wordt onderbouwd door een studie van twee wetenschappers van de Universiteit van Sidney. Een long-short-portefeuille die belegt in 20% van de Amerikaanse bedrijven met de relatief langstzittende topman en die short gaat in 20% van de ondernemingen met de kortst zittende bestuursvoorzitter, leverde de afgelopen decennia een rendement op dat ruim 1,3% boven het marktgemiddelde lag. Een ervaren bestuurder kent zowel zijn bedrijf als de markt beter en zal zich minder snel branden aan riskante overnames. Het ultieme voorbeeld van een lang zittende topman is uiteraard Warren Buffett. Hij heeft al meer dan vijftig jaar de touwtjes in handen bij Berkshire Hathaway.

Wat dat betreft komen beleggers aan de Nederlandse beurs er karig van af. Drie van de vier langstzittende bestuursvoorzitters van AEX-fondsen zijn sinds begin 2021 vertrokken. Nancy McKinstry (Wolters Kluwer) blijft als langstzittende topbestuurder met een koersrendement van circa 900% sinds haar aantreden in september 2003 de AEX overigens heel ruim voor.