Thushka Maharaj (J.P.Morgan): ‘Beleggers zoeken steeds meer naar veiligheid’

Beleggers die zich willen voorbereiden op een ommekeer in het beursklimaat, hebben verschillende mogelijkheden. Een eenvoudige manier is het kopen van bescherming door middel van putopties. Een alternatief is het uitbreiden van de portefeuille met één of meerdere van de zogenoemde veilige havens: staatsobligaties, goud of de Amerikaanse dollar. Het idee is dat ze het goed doen als andere vermogenscategorieën — met name aandelen — het moeilijk hebben. In de praktijk werken veilige havens echter lang niet altijd zoals de theorie voorschrijft.

Ik sprak erover met Thushka Maharaj van J.P.Morgan, die onlangs een onderzoek heeft afgerond naar veilige havens. Ze werkt als global strategist, wat inhoudt dat ze deel uitmaakt van een team specialisten dat wereldwijd de economische cyclus analyseert. Haar werkzaamheden concentreren zich op de Verenigde Staten. Maharaj: ‘Als team hebben we een top-down aanpak. Dit betekent dat we eerst analyseren in welke fase van de economie we zitten, alvorens te bepalen over welke asset classes we positief en minder positief zijn. Op basis van ons onderzoek delen we eens per kwartaal onze visie voor de korte termijn van twaalf tot achttien maanden. Daarnaast geven we eenmaal per jaar onze visie voor de lange termijn van tien tot vijftien jaar.’

Waarom heeft u specifiek onderzoek gedaan naar veilige havens?

‘Vanuit onze klantengroep en portfoliomanagers zien we steeds meer vragen over dit specifieke onderwerp. Beleggers willen weten hoe ze meer veiligheid kunnen aanbrengen in hun portefeuille. Zeker nu we laat in de cyclus zitten en de rente op staatsobligaties historisch gezien erg laag is.’

Verwacht u dat staatsobligaties ook de komende tien tot vijftien jaar zullen werken als veilige haven?

‘We zien staatsobligaties nog altijd als veilige haven. Helaas krijgen beleggers in het grootste deel van Europa geen coupon meer. Voor een gedeelte geldt dat ook in Japan. Beleggers moeten nu betalen voor bescherming in de vorm van negatieve rentes. We denken nog steeds dat obligaties werken, maar niet in dezelfde mate als over de afgelopen tien jaar.

‘We hebben verschillende redenen om de effectiviteit van obligaties in twijfel te trekken. Eén daarvan is de huidige waardering. Van alle staatsobligaties van ontwikkelde landen, wordt ongeveer 25% verhandeld tegen een negatieve rente. Daarnaast is de kans toegenomen dat bij een volgende correctie van de aandelenmarkten zowel de regeringen van individuele landen als de centrale banken maatregelen zullen nemen om de economie te stimuleren. Als dit gebeurt, is dat negatief voor obligaties. Hetzelfde geldt voor een situatie waarin landen voorafgaand aan een ommekeer in het beursklimaat gaan verruimen om de economie te stimuleren.

In hoeverre zou dat een breuk betekenen met eerder beleid van overheden en centrale banken?

‘Tijdens de afgelopen financiële crisis waren er flink wat ongewone factoren die steun gaven aan obligaties. Zo hadden we te maken met sterke bezuinigingen. De kans lijkt klein dat landen bij een volgende crisis wederom flink op de rem trappen. Een andere reden dat we twijfelen aan de effectiviteit van obligaties is de mogelijke aanpassing van de inflatiedoelstellingen van centrale baken. In de toekomst zouden centrale banken de vaste inflatiedoelstelling van 2% wel eens los kunnen laten. Ook al is het nu nog te vroeg om daar de focus op te leggen, het is wel een thema dat het marktsentiment kan beïnvloeden. De Europese Centrale Bank en de Federal Reserve hebben beide indicaties gegeven dat ze hun raamwerk mogelijk gaan aanpassen, in die zin dat er een gemiddelde inflatie van 2% zou mogen zijn over langere tijd. Hierdoor zou de inflatie gedurende langere tijd boven de 2% uit kunnen komen. Beleggers in obligaties zullen door deze maatregel extra rente willen ontvangen voor het inflatierisico dat ze lopen, en dat is negatief voor de prijsontwikkeling van obligaties.’

Hoe kijkt u aan tegen de Amerikaanse dollar als veilige haven?

‘Uit onze analyses komt een gemengd beeld naar voren voor de Amerikaanse dollar. Historisch gezien  kunnen we concluderen dat de Amerikaanse dollar voorafgaand aan de financiële crisis van 2008/2009 niet werd gezien een veilige haven. Op dit moment acht ik de kans klein dat de dollar in waarde zal toenemen in de eerstvolgende economische recessie in de VS. Daarbij wil ik wel een kanttekening maken dat het ligt aan de schok die de recessie veroorzaakt. Als die afkomstig is uit China of de opkomende markten, zal de dollar wel in waarde toenemen. Gaat het echter om afkoeling van de Amerikaanse economie, zoals in 2000, dan verwachten we dat de dollar niet zal werken als veilige haven.

‘Een van de redenen hiervoor is dat de Federal Reserve meer ruimte heeft om de rente te verlagen dan de Europese Unie. Daarnaast zal er bij een afkoeling van de economie minder interesse zijn om te beleggen in de VS. In de afgelopen jaren zijn de VS relatief hard gegroeid, waardoor beleggers hun kapitaal onderbrachten in effecten met een notering in Amerikaanse dollars. Valt de groei weg, dan zullen er meer gelden stromen naar beleggingen buiten de VS.’

In welk scenario zal goud zijn werk doen als veilige haven?

‘Een scenario waar we rekening mee houden is de mogelijke verandering in de mix van monetair beleid door centrale banken en begrotingsbeleid door individuele landen. Als dit zou plaatsvinden in combinatie met een overgewaardeerde dollar, dan denken we dat beleggers in goud hiervan zullen profiteren. Ook in extreme inflatiescenario’s verwachten we dat goud het goed zal doen als veilige haven. Een nadeel van goud is dat het geen inkomen oplevert, waardoor het minder goed presteert buiten een recessie.’