Mondiale autosector in transitie

Het is al geruime tijd hoogconjunctuur in de autobranche. De lage rente en gunstige loon- en winstontwikkeling jagen de consumentenbestedingen en bedrijfsinvesteringen aan, waardoor de wereldwijde autoverkoop dit jaar een record bereikt. Maar ondanks de rooskleurige macro-omgeving liggen veel autoproducenten er op de beurs de laatste tijd zwakjes bij. Een van de voornaamste boosdoeners is de handelsoorlog. De Amerikaanse president Donald Trump voerde importtarieven in van 25% op staal en 10% op aluminium. Dit heeft de Amerikaanse autoproducenten opgezadeld met hogere grondstofkosten, met negatieve gevolgen voor de winstontwikkeling. General Motors (GM), Ford en Fiat Chrysler verlaagden om die reden al hun winstverwachting.

General Motors

Zo houdt GM voor dit jaar rekening met een extra kostenstijging van $600 mln tot $700 mln. Ook heeft het bedrijf last van de verzwakte Argentijnse peso en Braziliaanse real. Hierdoor blijft de voor bijzondere posten geschoonde winst per aandeel naar verwachting steken op circa $6,00, tegen de voorgaande prognose van rond de $6,50 per aandeel. In 2017 verdiende de grootste Amerikaanse autofabrikant op deze basis nog $6,62 per aandeel. De vrije kasstroom daalt exclusief de financieringstak met ruim 20% naar circa $4 mrd, waar eerder een gelijke kasstroom in het vooruitzicht werd gesteld. Dat betekent dat er minder geld beschikbaar is voor aandeleninkoop. Vorig jaar werd inclusief dividend $6,7 mrd naar de aandeelhouders teruggesluisd. Een zwakte van GM blijft de grote afhankelijkheid van de Noord-Amerikaanse markt, waar het ruim 80% van het bedrijfsresultaat betrekt. China is al zes jaar de grootste afzetmarkt, maar de winstmarges zijn hier beduidend lager. De lokale joint-ventures brachten in het tweede kwartaal $692 mln in het laatje en waren daarmee goed voor 18,5% van het bedrijfsresultaat. Na de verkoop van Opel medio vorig jaar leunt het bedrijf nog sterker op de VS en China.

Ford

Concurrent Ford is zelfs volkomen afhankelijk van de Amerikaanse thuismarkt. Het bedrijf presteert slecht. In het tweede kwartaal daalde het bedrijfsresultaat met $1,1 mrd naar $1,7 mrd. Buiten de thuismarkt wordt verlies gemaakt, vooral in China. Ook in de VS komt het bedrijfsresultaat dit jaar lager uit door hogere grondstofkosten en verstoring van de productie na een brand bij een van de toeleveranciers. Ford verwacht dit jaar een aangepaste winst per aandeel van $1,30-1,50, wat lager is dan de eerder gecommuniceerde $1,45-1,70. In het midden van de bandbreedte zou dat een stevige winstdaling impliceren van 21% vergeleken met 2017. Prioriteit heeft verbetering van de prestaties bij de Chinese joint-ventures, waar het huidige aanbod niet op de vraag aansluit en de verkoopcijfers dientengevolge sterk onder druk staan. Op basis van het aantal verkochte auto’s zal de Chinese markt in 2025 twee keer zo groot zijn als de Amerikaanse. Als Ford hier de boot mist, heeft dat dus grote consequenties.

Door de huidige zwakke prestaties in China en Europa komt de ebit-margedoelstelling van 8% in 2020 in gevaar. Verder lijkt het contante kwartaaldividend van $0,15 per aandeel niet houdbaar, nu de operationele cashflow sterk onder druk staat en de dividendbetalingen niet langer dekt. Om de hoge investeringen in de ontwikkeling van elektrische en zelfrijdende auto’s te financieren en tegelijkertijd de winstgevendheid te verhogen, start Ford met een ingrijpende herstructureringsoperatie. Die moet de kosten de komende jaren met maar liefst $25 mrd verlagen. Lukt dat niet, dan dreigt een afwaardering van het kredietoordeel naar de junkstatus door Moody’s.

Ford wil de kosten de komende jaren met $25 mrd verlagen, lukt dat niet dan dreigt een junkstatus bij Moody’s

Volkswagen

Hoewel de drie grote Duitse autoproducenten ook fabrieken hebben in de VS, wegen de importheffingen op staal en aluminium bij hun minder zwaar op de resultaten. Het drietal kent een beduidend betere geografische spreiding en zijn daardoor minder afhankelijk van de VS dan de twee Amerikaanse spelers. Van grotere zorg is de dreiging van Trump om ook importheffingen van 20-25% in te stellen op auto’s en auto-onderdelen. Zo’n vaart zal het waarschijnlijk niet lopen: de VS en de Europese Unie zijn in onderhandeling over een nul-tarief. Ondertussen doen de Duitse giganten goede zaken. Volkswagen verkocht een recordaantal auto’s in het eerste halfjaar en verraste met een sterker dan verwachte toename van de operationele winst met 9,8% naar €9,8 mrd. Dit is echter exclusief een last van €1,6 mrd voor het dieselschandaal, waar het bedrijf nog steeds niet van verlost is.

Volkswagen plukt de vruchten van de introductie van nieuwe modellen in het populaire SUV-segment, waar de winstmarges bovengemiddeld zijn. Met ingang van september dienen alle nieuwe modellen te voldoen aan de aangescherpte emissie- en verbruiktstesten (WLTP ) in de Europese Unie en zes andere landen, waaronder China en India. Dat zal in de tweede jaarhelft de productie verstoren en de marges onder druk zetten. Niettemin houdt Volkswagen vast aan de verwachting voor geheel 2018 van een omzetgroei van maximaal 5% en een operationele winstmarge tussen 6,5% en 7,5%. Vorig jaar lag deze marge op 7,4%.

De grootste Duitse autofabrikant stelt dat de concurrentiestrijd verhardt en dat de winstmarges in de hele industrie onder druk staan. De verkoop van dieselauto’s zal bovendien waarschijnlijk verder teruglopen door de steeds strengere milieueisen en maatregelen om oude diesels te weren uit de Europese steden. Ondertussen zijn er enorme investeringen nodig in de ontwikkeling van elektrische en zelfrijdende auto’s en verdere digitalisering. Auto’s worden slimmer en ‘connected’, ofwel verbonden met internet. De groep trekt hier tot eind 2022 meer dan €34 mrd voor uit. Binnen nu en 2020 rollen er vijftig nieuwe elektrische modellen uit de VW-fabrieken. Vooral op het gebied van digitale know-how zal het bedrijf nog grote slagen moeten maken en loopt het achter bij Tesla en Chinese spelers. Techgiganten Apple, Google en Microsoft zijn eveneens bezig met de ontwikkeling van zelfrijdende auto’s en hebben diepe zakken.

Binnen nu en twee jaar rollen er vijftig nieuwe elektrische modellen uit de VW-fabrieken

Daimler

Ook Daimler werkt hard aan de elektrificatie van zijn auto’s. In de periode tot 2022 wil het bedrijf meer dan tien volledig elektrisch aangedreven personenwagens op de markt brengen. Voor elk Mercedes-Benz-model is dan een elektrische variant beschikbaar, waarmee het totale aantal elektrische modellen uitkomt op vijftig. Als een van de eerste grote autoproducenten zal Daimler vanaf 2021 ook zware elektrische vrachtwagens in serieproductie nemen. Dit jaar verloopt tegenvallend voor het bedrijf. In de afgelopen jaren zijn er vele nieuwe populaire Mercedes-modellen op de markt gebracht. Die zijn nog steeds in trek. Ondanks recordverkopen daalde het bedrijfsresultaat van Daimler in het eerste halfjaar echter met 21% naar €6,0 mrd. Voor geheel 2018 wordt niet langer gerekend op een lichte stijging van het bedrijfsresultaat maar op een lichte daling. De onderneming kreeg te maken met importheffingen in China op auto’s uit de Amerikaanse Mercedes-fabriek. Om dit voor klanten te compenseren, werden de prijzen verlaagd. Verder maakt Daimler extra kosten voor dieselterugroepacties en de WLTP-testen.

BMW Group

BMW geeft in 2018 een recordbedrag van circa €7 mrd uit aan de ontwikkeling van elektrische en zelfrijdende auto’s. Dit drukt de winstmarge en leidde tot een daling van het bedrijfsresultaat met 4,8% naar €5,5 mrd in de eerste jaarhelft. De investeringen versterken echter de goede positie die het bedrijf inneemt op het gebied van elektrisch rijden. BMW heeft momenteel tien elektrische modellen en die vinden gretig aftrek onder klanten, gezien de verkooptoename van 42,5% naar ruim 60.000 elektrische auto’s in het eerste halfjaar. In 2025 zal het aanbod 25 elektrische automodellen tellen, waarvan de helft volledig elektrisch. Momenteel profiteert BMW vooral van de sterke vraag naar luxe SUV’s en boert het bedrijf goed in China. Capaciteitsuitbreidingen zullen de omzetgroei in de tweede jaarhelft versnellen. In de prognose voor 2018 rekent BMW op een recordafzet, een lichte omzetstijging en een vlakke winst voor belasting.

Conclusie

De wereldwijde autoverkopen lijken dit jaar te pieken. Zolang de wereldeconomie gezond blijft valt een neergang niet te verwachten, maar voor groei zijn de grote spelers vooral aangewezen op China. Er is in de hele industrie veel margedruk door de moordende concurrentie en hoge kosten voor de ontwikkeling van elektrische en autonoom rijdende auto’s. Dat alles maakt de sector niet aantrekkelijk. Beleggers zijn nooit bereid om hoge multiples te betalen in deze cyclische branche, en nu zijn ze extra voorzichtig. Over Ford (‘verkopen’) zijn wij het meest negatief, vanwege de grote afhankelijkheid van de Amerikaanse thuismarkt en zwakke prestaties elders. De sterke positie in het SUV-segment en het groeiperspectief in China maken van BMW (‘kopen’) onze favoriet. Voor Volkswagen, Daimler en GM handhaven wij op basis van de lage waardering onze houdadviezen.