Waarom inflatiebestendige beleggingen essentieel zijn

De afgelopen 125 jaar hebben laten zien dat veranderingen in het prijspeil de belangrijkste drijfveer zijn achter de bewegingen van de financiële markten. Wanneer prijzen stabiel blijven, stijgen de markten. Maar zodra het prijspeil instabiel wordt, dalen aandelenkoersen. Hoe groter de schommeling in inflatie of deflatie, hoe groter de impact op aandelen.

Historische voorbeelden wijzen uit hoe extreem prijsbewegingen aandelenwaarderingen beïnvloeden. De hoogste inflatie in de Amerikaanse geschiedenis vond plaats in juni 1920, toen de consumentenprijsindex (CPI) steeg naar 23,7%. In december van datzelfde jaar bereikten Amerikaanse aandelen hun laagste gemiddelde waardering ooit, met een koers-winstverhouding van slechts 4,8.

Vroeger was niet alles beter

Een ander voorbeeld is maart 1932, toen de deflatie opliep tot 10,3%. In juni van dat jaar was de gemiddelde k/w slechts 5,6. Het is bovendien niet zo dat waarderingen vroeger structureel lager waren dan nu; in september 1929, net voor de crash, werd nog een gemiddelde k/w van 32,6 genoteerd.

Zowel hoge inflatie als hoge deflatie is funest voor de financiële markten, maar om verschillende redenen. Deflatie is gevaarlijk omdat schulden in rap tempo meer waard worden, waardoor consumenten, bedrijven en overheden onder hun schuldenlast bezwijken. Inflatie lijkt op het eerste gezicht minder bedreigend, omdat de reële waarde van schulden juist afneemt. Maar schijn bedriegt.

Lees ook De bijbaan van Charlie Munger

Charlie Munger, de legendarische rechterhand van Warren Buffett, waarschuwde herhaaldelijk voor de vernietigende kracht van inflatie. Hij omschreef het als het ergste wat een economie kan overkomen, op een kernoorlog na. Munger verwees vaak naar het Romeinse Rijk als voorbeeld van hoe geldontwaarding zelfs de machtigste rijken kan laten wankelen. Hij zag inflatie als een sluipmoordenaar die spaargeld uitholt, economische stabiliteit ondermijnt en chaos veroorzaakt op de financiële markten. Zijn boodschap was helder: inflatie is soms onvermijdelijk, maar als het onbeheersbaar wordt, vormt het een groot gevaar.

Grootste slachtoffers van oplopende inflatie

De grootste slachtoffers van oplopende inflatie zijn vaak de mooiste bedrijven die uitstekend presteren. Een treffend voorbeeld hiervan is Coca-Cola, een bedrijf dat in de jaren zeventig werkelijk alles goed deed en indrukwekkende financiële resultaten boekte.

Coca-Cola was in die tijd zonder twijfel een van de beste beursgenoteerde bedrijven. Het was een klassiek dividendgroeiaandeel: omzet, winst en dividend namen tussen 1970 en 1979 met honderden procenten toe. Het dividend steeg jaarlijks gemiddeld met 18,6%, wat neerkomt op een totale verhoging van maar liefst 653% in die tien jaar.

Koers van Coca-Cola bevroren

Toch bleef de aandelenkoers van Coca-Cola in de jaren zeventig volledig stilstaan. In 1970 noteerde het aandeel $31,50, en bijna een decennium later, in 1979, stond het nog steeds op dat niveau. Met een inflatie van 103% over die periode betekende dit in reële termen een verlies van 50%, omdat de koopkracht van geld werd uitgehold.

De imposante prestaties van Coca-Cola gingen niet verloren, maar de waardering van het aandeel veranderde wel. De koers bleef gelijk, terwijl de koers-winstverhouding daalde met 70%.

• Investeerderspagina van de onderneming

Het enige voordeel van inflatie is dan ook dat de mooiste bedrijven aan het einde van de inflatieperiode tegen enorme kortingen te koop zijn. De jaren 1970-1980 waren daarin geen uitzondering; hetzelfde patroon was ook zichtbaar in de twee andere grote inflatiegolven van de vorige eeuw, in de decennia 1910-1920 en 1940-1950.

Huidige periode laat positieve cijfers zien

In de huidige jaren twintig hebben we één inflatiegolf en bijbehorende rentestijging gezien. Na deze golf schoten de koersen van kwaliteitsbedrijven omhoog, omdat de markt ervan uitging dat het om een eenmalige inflatiepiek ging.

Maar wat als er een tweede inflatiegolf komt? Dan krijgen kwaliteitsbedrijven een probleem. Ten eerste omdat een tweede golf vaak hoger uitkomt dan de eerste. Dit kan komen doordat consumenten zich de eerste golf nog goed herinneren en grote uitgaven naar voren halen, waardoor prijzen verder stijgen. Maar het kan ook simpelweg komen doordat inflatie al vanaf een hoger niveau begint en daardoor gemakkelijker versnelt.

Lees ook VS | Benjamin Button-economie

Daarnaast zou een tweede inflatiegolf bevestigen dat we daadwerkelijk in een inflatoir tijdperk zitten, vergelijkbaar met de jaren zeventig. En de markt weet hoe slecht die periode was voor aandelenrendementen. Hoe meer bewijs zich opstapelt, hoe sneller beleggers hun strategie zullen aanpassen.

Dit patroon zagen we ook in de jaren zeventig in de VS. Na een eerste inflatiegolf aan het begin van dit decennium leek de inflatie even te dalen, maar in 1978-1980 volgde een nog sterkere tweede golf. De Fed werd gedwongen de rente tot boven de 15% te verhogen, met dramatische gevolgen voor aandelen. De enige winnaars in die periode waren grondstoffen en bedrijven met hoge kasstromen.

Kerninflatie

De eenvoudigste manier om te zien of de situatie onder controle is, is door naar de Amerikaanse kerninflatie te kijken. Voedsel- en energieprijzen zijn te volatiel voor een helder beeld. De kerninflatie, waarin vooral dienstenprijzen zijn verwerkt, is een betere graadmeter, aangezien diensten de grootste sector in westerse economieën vormen.

In de grafiek staat de Amerikaanse kerninflatie sinds 1997. Hieruit blijkt dat er in 2021 iets structureel is veranderd. De inflatie schoot boven de 3% en vier jaar later is deze nog steeds boven dat niveau, terwijl tussen 1997 en 2021 de 3%-grens nooit werd overschreden. De inflatie bereikte in juli 2024 een voorlopig dieptepunt en is sindsdien acht maanden stabiel gebleven. Nu de Fed volop stimuleert met een totale renteverlaging van 100 basispunten, rijst de vraag: wat als 3,2% de nieuwe ondergrens is en we in een blijvend hoger inflatieregime zitten?

Als dat het geval is, moeten beleggers niet wachten met het toevoegen van inflatiebestendige aandelen aan hun portefeuille. Wanneer een tweede inflatiegolf zich aandient, is het al te laat. Het verleden heeft laten zien dat bepaalde beleggingen beschermen tegen inflatie, en door goed na te denken over wat beleggen écht is, komt de belegger al snel bij de juiste strategie uit.

Wanneer je een aandeel koopt, word je mede-eigenaar van een bedrijf en heb je recht op alle toekomstige kasstromen. Dit betekent dat bedrijven met een hoge verwachte groei, en dus veel toekomstige kasstromen, het zwaar krijgen, terwijl bedrijven die nú al veel cashflow genereren beter zullen presteren. Hoe hoger de inflatie, hoe meer beleggers liever één euro vandaag hebben dan twee euro volgend jaar.

ASML & Shell

Het beste voorbeeld van een Nederlandse beursgenoteerde groeier is ASML. Het bedrijf heeft als enige ter wereld de technologie onder de knie om via Extreme Ultraviolet Lithografie (EUV) ultrakort licht te gebruiken om extreem kleine schakelingen op chips te ‘schrijven’.

Deze technologische voorsprong geeft ASML een ongeëvenaarde concurrentiepositie; geen enkel ander bedrijf komt in de buurt. De nettowinst groeit al vijf jaar met minimaal 25% per jaar en door de stijgende marges lijkt die trend zich nog lange tijd voort te zetten. Beleggers betalen dan ook tien keer de omzet voor een aandeel ASML.

Lees ook Schuld loopt op terwijl Shell aandeelhouders blijft verwennen

Aan de andere kant van het spectrum staat Shell, een voorbeeld van een bedrijf dat weinig groeit, maar wel een sterke kasstroom genereert. Tien jaar geleden was de omzet $265 mrd, nu is dat $284 mrd, een bescheiden jaarlijkse groei van 0,7%. Doordat Shell nauwelijks investeert in uitbreiding, vloeien de kasstromen rechtstreeks naar beleggers via dividend en aandeleninkoop.

Kijkend naar de koersontwikkeling (zie grafiek), blijkt dat Shell met een totaalrendement van +160% beter heeft gepresteerd dan ASML, dat +85% heeft behaald. Als de inflatie daalt, zal ASML het de komende jaren waarschijnlijk beter doen. Maar als de inflatie op dit niveau blijft, heeft Shell de overhand. En als we daadwerkelijk een nieuw inflatietijdperk ingaan, zal Shell ASML ruimschoots verslaan.

Er is geen situatie waarin de inflatie continu schommelt tussen ‘onder controle’ en ‘niet onder controle’. Zodra de inflatie uit de hand loopt, zullen werknemers hogere lonen eisen, wat de inflatie verder aanwakkert. Historisch gezien kennen economieën lange periodes waarin de inflatie onder controle is, afgewisseld met periodes waarin die structureel te hoog blijft.

• Investeerderspagina van Shell
• Investeerderspagina van ASML

De reden dat Shell aantrekkelijker wordt bij hoge inflatie is simpel: een kasstroom die pas in 2036 binnenkomt, zal dan veel minder waard zijn. Shell genereert het grootste deel van zijn kasstroom vandaag, terwijl ASML sterk afhankelijk is van toekomstige kasstromen, die bij hoge inflatie minder waard worden. In tijden van dalende inflatie en rente kunnen beleggers zich richten op de beste kwaliteitsbedrijven, zoals ASML. Maar in tijden van stijgende inflatie en rente gaat het juist om bedrijven die nú al sterke kasstromen genereren, zoals Shell. Wie zelf een inflatiebestendige portefeuille wil samenstellen, doet er dan ook goed aan om Shell serieus te overwegen.

Favoriete beleggingen in tijden van inflatie

Een van mijn favoriete beleggingen in tijden van inflatie is de fundamentele index. Dit type index is ontworpen om de verwachtingen van beleggers uit de weging te filteren en richt zich in plaats daarvan op objectieve maatstaven zoals omzet, kasstroom, boekwaarde en dividend. Omdat de waarderingen in de Verenigde Staten momenteel het verst zijn doorgeschoten, geef ik de voorkeur aan de FTSE RAFI US 1000 Index. Deze index bevat de duizend grootste Amerikaanse bedrijven, maar weegt ze op basis van hun financiële prestaties in plaats van op marktkapitalisatie.

Een goed voorbeeld is Nvidia. Dit aandeel heeft een weging van 5,8% in de ranglijst van de duizend grootste Amerikaanse beursgenoteerde bedrijven op basis van marktkapitalisatie, maar in de fundamentele index slechts 0,25%, omdat de weging hier wordt bepaald door de onderliggende bedrijfscijfers. De tabel toont de tien grootste afwijkingen tussen de traditionele en de fundamentele weging.

De kracht van de fundamentele index wordt goed zichtbaar wanneer we deze afzetten tegen de S&P500, inclusief herbelegd dividend. In de grafiek is te zien dat er periodes zijn waarin de S&P500 beter presteert dan de fundamentele index, zoals in de jaren zestig. Toen betaalden beleggers steeds hogere waarderingen uit optimisme over de Amerikaanse ruimtewedloop en was IBM het leidende aandeel.

Ook in de tweede helft van de jaren negentig was dit het geval, toen de internetrevolutie zorgde voor een speculatieve koorts en Cisco een van de populairste aandelen werd. Vandaag zien we een vergelijkbare situatie, waarin kunstmatige intelligentie de waarderingen van tech-aandelen naar ongekende hoogtes stuwt.

Lees ook Amerikaanse bedrijven houden nog steeds van Europa

Tegelijkertijd is duidelijk dat er periodes zijn waarin de fundamentele index beter presteert. Dit gebeurt meestal wanneer de waarderingen van de grootste Amerikaanse aandelen dalen en beleggers overstappen naar winstgevende bedrijven in de rest van de markt. Wanneer we kijken naar de afgelopen 65 jaar, valt op dat de fundamentele index de S&P500, inclusief dividend, ruimschoots heeft verslagen. Dit komt doordat vertrouwen langzaam wordt opgebouwd, maar snel kan verdwijnen.

Populairste aandelen krijgen zwaardere weging

In opgaande markten krijgen de populairste aandelen een steeds zwaardere weging in de index. Elk jaar dragen ze meer bij aan het rendement, maar zodra de toekomstverwachtingen verslechteren, dalen deze aandelen fors. Omdat ze dan nog steeds een groot deel van de index uitmaken, blijft de schade aanzienlijk. De traditionele index is traag in het afbouwen van de weging, waardoor deze volop profiteert van de opmars, maar ook de volledige klap opvangt tijdens de neergang.

Voor beleggers met een lange horizon is beleggen via de fundamentele index een uitstekende manier om zeepbellen te vermijden. Wie inflatie verwacht, doet er goed aan om deze methode te overwegen. Ik beleg zelf via de Invesco FTSE RAFI US 1000 ETF (IE00B23D8S39).

Conclusie

Beleggen in de mooiste bedrijven is geweldig en het is fascinerend om te zien hoe een Nederlands bedrijf een technologische voorsprong heeft die geen enkele concurrent weet te evenaren. Maar helaas is niets bestand tegen hoge of oplopende inflatie.

De enige echte bescherming bieden bedrijven waarin weinig tot geen verwachtingen zijn verwerkt. Voor wie zich wil wapenen tegen inflatie, zijn olie en de fundamentele index naar mijn mening de beste keuzes. Wij hanteren koopadviezen op Shell, BP, Exxon Mobil, TotalEnergies en Occidental Petroleum.

De auteur heeft een positie in alle genoemde beleggingen, minus BP.