Advieswijziging Air France-KLM | Luchtvaartmaatschappij zet de achtervolging in

Ondanks alle tegenwind in de afgelopen jaren heeft Air France-KLM goede vorderingen gemaakt de winstgevendheid te verhogen. Ceo Benjamin Smith zei op de op 14 december 2023 gehouden beleggersdag dat de groep nu goed gepositioneerd is om verder te accelereren en het volle potentieel naar boven te halen. Het concern verhoogt zijn doelstelling voor de operationele marge van 7-8% die nog altijd geldt voor de jaren 2024-2026, naar meer dan 8% voor de periode 2026-2028.

Nieuwe strategie

Dit moet onder meer bereikt worden door een verdere verlaging van de kosten per eenheid via een versnelde uitvoering van het transformatieprogramma. Zo werkt het bedrijf steeds meer met flexibele arbeidscontracten en probeert het de bezettingsgraad te verhogen. De opbrengsten per eenheid dienen te stijgen, onder meer door een sterke merkenstrategie rondom Air France, KLM en Transavia. Verliezen op korte-afstandsvluchten in Frankrijk door Air France moeten gestelpt worden, waarbij Transavia een belangrijke invulling biedt voor middellange vluchten als low-cost carrier.

De groep verwacht door al deze maatregelen een aanhoudende verbetering van het kasgenererende vermogen, wat tot een significante positieve onderliggende operationele kasstroom zal leiden. Dit heeft op zijn beurt weer een gunstig effect op de toch al zo fors verbeterde balanspositie.

‘Investment grade’ beoordeling weer terug

Kredietbeoordelaars Fitch en S&P hebben het concern dan ook weer van een ‘investment grade’ rating voorzien. Dat laatste is uiteraard gunstig voor de financieringslasten en toegang tot investeerders en kapitaal. De luchtvaartgroep zal in 2024-2026 jaarlijks €3,0-€3,5 mrd investeren in voornamelijk vernieuwing van de vloot en onderhoud (2023: verwacht €3,0 mrd). Dit zal naast gunstige economische effecten leiden tot een reductie van CO2 uitstoot en geluidsoverlast. In 2027 en 2028 gaan de investeringen omhoog naar €3,5-€3,8 mrd. Beleggers reageerden vorige maand positief op alle nieuwe doelstellingen en zetten het aandeel circa 8% hoger.

Inhaalrace

Het transformatieproces heeft sinds 2019 al €3 mrd aan structurele besparingen opgeleverd en dat zou tegen 2028 het dubbele moeten zijn. Door de prestaties tot nu toe, waar alle bedrijfsonderdelen aan hebben bijgedragen, is de ebit-marge gestegen van 5,1% over de eerste negen maanden van 2019 naar 7,8% over dezelfde periode in 2023. Het concern zit daarmee al dicht tegen de doelstellingen aan, maar verdere verbetering van de concurrentiekracht is nodig om de belangrijkste Europese concurrenten bij te blijven benen.

In de afgelopen vier jaar is het gat in ebit-marge met Lufthansa afgenomen van 110 basispunten naar 70 basispunten. IAG, waar British Airways onder valt, is nog altijd veruit de meest winstgevende grote Europese luchtvaartmaatschappij, maar ook hier is het verschil in operationele marge verkleind van 800 basispunten naar 570 basispunten. Tegen eind 2026 dienen de structurele besparingen versus 2019 verder te zijn opgelopen tot €4,4 mrd en tegen 2028 is het doel de productiviteit met 20% te hebben verhoogd ten opzichte van 2019. Dit moet vooral gebeuren door alle operaties met minder mensen te volbrengen.

Luchtvaart weer in de lift

De luchtvaartindustrie als geheel heeft ook wel weer duidelijk de wind mee. Volgens de laatste cijfers van brancheorganisatie IATA over de maand oktober 2023 is het passagiersvervoer met liefst 31,2% gegroeid vergeleken met dezelfde maand een jaar terug. Daarmee lag het mondiale passagiersvervoer minder dan 2% onder het pre-corona niveau. De verwachting is dat deze trend zich doorzet, ondanks de situatie met Israël en Gaza. Dat betekent dat begin dit jaar het mondiale passagiersvervoer het niveau van 2019 zal overstijgen. Air France-KLM verwacht door alle optimalisatie hier bovengemiddeld van te gaan profiteren.

In dit licht dient ook de aankoop van het 19,9%-belang in de in faillissement verkerende Scandinavische luchtvaartgroep SAS voor in totaal $144,5 mln te worden gezien. Naast het aandelenbelang, dat na twee jaar naar een meerderheidsbelang kan worden uitgebreid, is tevens sprake van een commerciële samenwerking tussen beide spelers. De Scandinavische markt is op zich goed winstgevend en Air France-KLM vergroot met deze deal zijn aanwezigheid in deze regio flink. Qua passagiersaantallen is SAS de grootse maatschappij van Scandinavië. Tegelijkertijd heeft de groep zijn partnership met Etihad Airways uit de Verenigde Arabische Emiraten uitgebreid. Beide spelers werken al sinds 2012 samen en nu zijn er meer dan 40 nieuwe routes toegevoegd. Etihad is nu ook gekoppeld aan het loyaliteitsprogramma Flying Blue van Air France-KLM. Circa een kwart van alle inkomsten van passagiersvervoer bij Air France-KLM is gerelateerd aan een partner. Het concern werkt op alle continenten samen met meerdere partners.

• Investeerderspagina van de onderneming

Financiering door Apollo

Een goede operationele winstgevendheid en kasstroom zijn in de eerste plaats belangrijk om alle noodzakelijke investeringen te kunnen doen. Dat geldt ook voor de financieringskant. Per eind dit kwartaal had Air France-KLM nog altijd een negatief eigen vermogen van €564 mln. Vergeleken met eind 2022 is wel sprake van een forse verbetering, want destijds bedroeg het eigen vermogen nog bijna €2,5 mrd negatief.

De groep wordt verder flink geholpen door een kapitaalinjectie van €1,5 mrd door het Amerikaanse Apollo Global Management. In 2022 had Apollo ook al €0,5 mrd in de groep geïnvesteerd. De nieuwe investering heeft betrekking op een dochterbedrijf van Air France-KLM, waarin merkrechten en activiteiten van Flying Blue zijn ondergebracht. Er worden eeuwigdurende obligaties, zogeheten perpetuals, uitgegeven, die tot het eigen vermogen gerekend mogen worden en over de eerste vier jaar een vaste rente van 6,4% dragen. Air France-KLM heeft vervolgens de optie van vervroegde aflossing.

Balans hersteld

Een positief eigen vermogen ligt nu binnen handbereik. De nettoschuld is sedert ultimo 2022 teruggebracht van €6,3 mrd naar €5,0 mrd. De verhouding nettoschuld/ebitda verbeterde van 1,8 naar 1,1, wat als een gezond niveau kan worden gezien en ruim onder de doelstelling van 1,5 -2,0 ligt.

Advies aandeel Air France-KLM op ‘kopen’

Na jaren van terughoudendheid zie ik nu ruimte het advies voor  het aandeel Air France-KLM te verhogen naar ‘kopen’. De groep heeft een duidelijk pad naar een meer structurele winstgroei ingeslagen. Uiteraard blijven externe factoren als de olieprijs, geopolitieke spanningen en de economie van relatief grote invloed op de resultaten. Voor 2023 en dit jaar ligt de Bloomberg-consensus op respectievelijk een winst per aandeel van €4,18 en €4,31, oplopend tot €6,38 in 2026. Mocht dat uitkomen dan is het aandeel wel erg laag gewaardeerd. Wij adviseren posities in dit soort gevoelige fondsen overigens niet te groot te maken.