Rendementsprognoses | Meer dan een slag in de lucht

November en december zijn de maanden waarin banken traditiegetrouw hun voorspelling voor de eindstand van onder meer de S&P500 Index voor het volgende jaar afgeven. Prognoses die opmerkelijk genoeg nog altijd op veel aandacht in de financiële media kunnen rekenen. Er is echter een verstandiger manier om met rendementsprognoses om te gaan. Bijvoorbeeld door over een langere termijn te kijken en de afzonderlijke componenten van het rendement in kaart te brengen.

Fondsmanager Jordan Brooks van kwantitatief fondshuis AQR Capital Management deed precies dat in een begin deze maand gepubliceerd rapport. Voor inflatie heeft de S&P500 Index tussen juni 2013 en juni 2023 ondanks de coronacrisis en het slechte 2022 toch een exceptioneel jaarlijks ‘reëel’ gemiddeld rendement van 10,2% opgeleverd, berekende Brooks (zie grafiek). Omdat cash – in de vorm van de kortlopende T-bills – in de jaren 2013-2023 achter bleef bij de inflatie, heeft S&P500 Index na inflatie 11,9% per jaar meer rendement opgebracht dan cash. Een opmerkelijke prestatie, want over de jaren 1900-2022 ligt het reële rendement op Amerikaanse aandelen op gemiddeld 6,4% per jaar en hebben Amerikaanse aandelen 5,9% – reëel, ofwel na inflatie – meer opgeleverd per jaar dan T-bills.

Bekijk ook het dossier Beleggen in ETF’s

Brooks stelde de logische maar vaak onderbelichte vraag wat er nodig is voor een herhaling van dat hoge rendement op Amerikaanse aandelen. Om die vraag te beantwoorden splitste hij de bouwstenen van het reële rendement van 10,2% over de afgelopen tien jaar uiteen in dividend­rendement, winstgroei en verandering in waardering (koers-winstverhouding). Dividendrendement droeg 2,1 procentpunt per jaar bij, winstgroei 4,5 en een stijgende koers-winstverhouding 3,6 procentpunt.

Bovengemiddeld hoog

Het huidige dividendrendement van de S&P500 is 1,5%, dat is minder dan tien jaar geleden. Nog problematischer zijn echter winstgroei en waardering. De gemiddelde reële winstgroei van 4,5% over de afgelopen tien jaar is namelijk bovengemiddeld hoog. Vanaf de Tweede Wereldoorlog ligt de voor inflatie gecorrigeerde winstgroei van de Amerikaanse bedrijven op slechts 2,6%. Sinds 1989 groeien de winsten weliswaar bovengemiddeld sterk, luidde de conclusie van een recente studie van de Federal Reserve, maar dat was vooral te danken aan dalende rente en belastingen.

Voortzetting van die trends is bepaald geen zekerheid. Maar zelfs wanneer de winstgroei ook de komende tien jaar met jaarlijks 4,5% (na inflatie) weet te groeien, dan is er nog steeds een verdere stijging van de waardering nodig voor de evenaring van het rendement van de afgelopen tien jaar, aldus de AQR-fondsmanager. Het probleem is echter dat de koers-winstverhouding – berekend op basis van een gemiddelde winst per aandeel over perioden van tien jaar – met 30 al ruim boven het historisch gemiddelde ligt en dan nog eens tot 55 zou moeten stijgen.

Er zijn misschien best redenen voor optimistisme – bijvoorbeeld de ontwikkeling van kunstmatige intelligentie – maar voor een herhaling van het aandelenrendement van de afgelopen tien jaar is zowel voortzetting van bovengemiddelde winstgroei als verdere stijging van de waardering tot nog extremere waarden noodzakelijk, stelt Brooks. Zijn analyse geeft geen mooi afgerond koersdoel voor eind 2024 maar biedt daarentegen veel meer inzicht dan het nattevingerwerk waar ten onrechte zo veel aandacht voor is.