ASML | Tegenwind op korte termijn, winnaar op de lange termijn

De koers van het aandeel ASML is sinds de top van half juli met bijna 20% gedaald, maar noteert nog altijd 20% hoger dan twaalf maanden geleden. De halfgeleiderindustrie kent verschillende niches waarvan de prestaties grondig kunnen verschillen. Zo blijft de vraag naar halfgeleiders voor de autosector en kunstmatige intelligentie (AI) heel hoog, maar in het segment van consumentenelektronica (onder andere smartphones) gaan de zaken een stuk minder goed.

Die lagere vraag sijpelt door naar de vraag van met name processors en geheugenchips. Halfgeleiderproducenten kiezen er dan ook voor om hun bestaande voorraden af te bouwen voordat ze nieuwe produceren. Verder stroomopwaarts in de waardeketen dalen ook de bestellingen bij de zogeheten ‘foundries’, die in onderaanneming halfgeleiders produceren. Dit zijn de klanten van ASML. De Taiwanese marktleider TSMC zag de omzet in het tweede kwartaal al met 10% dalen en vroeg aan zijn belangrijkste leveranciers, waaronder ASML, om de levering van halfgeleidermachines even uit te stellen. TSMC kampt ook met vertraging bij de bouw van twee nieuwe chipfabrieken in de Amerikaanse staat Arizona. Die kosten $40 mrd, maar de ingebruikname wordt uitgesteld van 2024 naar 2025 door een tekort aan geschoold personeel. Daardoor loopt ook de levering van halfgeleidermachines vertraging op.

Exportverbod

Tijdens het tweede kwartaal kwam bijna een kwart van de omzet uit China tegenover nog maar 10% een jaar eerder. De reden daarvoor is vrij duidelijk. Binnenkort is het voor ASML (en andere technologiebedrijven) verboden om de meest geavanceerde technologie naar China te exporteren. In het geval van ASML gaat het om EUV-machines, maar ook de uitvoer van de oudere generatie DUV-machines wordt aan banden gelegd.

Het Nederlandse kabinet besliste onder druk van de Verenigde Staten dat ASML eerst toestemming moet vragen voor de uitvoer van deze machines. Op korte termijn doet er zich geen probleem voor want ASML kreeg alle gevraagde exportvergunningen tot einde 2023, ook voor de DUV-systemen. Dit was nodig om ASML in staat te stellen aan haar contractuele verplichtingen te voldoen. Die vergunningen vervallen per 1 januari 2024 en de kans is heel klein dat nieuwe aanvragen voor de uitvoer van de meest geavanceerde DUV-systemen naar China opnieuw goedgekeurd zullen worden.

Het gevaar bestaat dat deze politiek zich op termijn tegen het westen zal keren. China zal er noodgedwongen alles aan doen om zelfvoorzienend te worden. Daartoe verdubbelen de chipbedrijven elk jaar hun uitgaven voor onderzoek en ontwikkeling. Op dit moment moet SMIC, de grootste Chinese foundry en concurrent van TSMC, het nog met verouderde technologie doen. Het bedrijf is wel in staat om halfgeleiders te produceren voor smartphones van Huawei, een ander Chinees bedrijf dat door het westen werd geboycot. Ook de grote Chinese technologiebedrijven kiezen ervoor om voor hun halfgeleiders minder afhankelijk te worden van het westen. Bedrijven als Alibaba, Tencent, Baidu en ByteDance hebben er ook belang bij om lokaal te kunnen shoppen en niet langer de grillen van het westen te moeten ondergaan.

Vooruitzichten opgetrokken

ASML verwacht dat het gedeeltelijk wegvallen van de klandizie uit China weinig impact zal hebben op de vraag. Het bedrijf wijst daarvoor naar het orderboek, dat in het tweede kwartaal met €4,5 mrd aandikte en nu voor een recordbedrag van €38 mrd aan bestellingen bevat. Dit geeft ASML een voldoende grote buffer om een korte periode met voorzichtiger klanten door te komen.

Dankzij het goed gevulde orderboek en de Chinezen die versneld hun boodschappenlijstje afwerkten, kon ASML de omzetverwachtingen voor dit jaar optrekken. Aanvankelijk mikte het bedrijf op een omzetgroei van 25% maar volgens de nieuwe prognose zal dat eerder richting de 30% gaan.

De langetermijnprognoses blijven gehandhaafd. ASML gaat nog steeds uit van een omzet van €30 tot €40 mrd tegen 2025, oplopend naar €44 tot €60 mrd in 2030. Tegelijk zullen ook de marges geleidelijk toenemen naar 54 tot 60%. Structurele trends als kunstmatige intelligentie, elektrificatie en de energietransitie garanderen een hoge vraag naar chipmachines.

Na drie tussentijdse uitkeringen van €1,37 per aandeel werd eerder dit jaar een slotdividend van €1,69 uitgekeerd, wat het totale dividend over het boekjaar 2022 op €5,80 bracht. Op 10 augustus werd voor het boekjaar 2023 een eerste tussentijds dividend van €1,45 uitbetaald. Ik mik voor 2023 op een bescheiden dividendverhoging naar €6 per aandeel. De huidige cashpositie van €6,35 mrd en de kasstromen volstaan om het dividend en de aandeleninkopen minstens te handhaven.

Opvolging gegarandeerd

Intussen staat ook de opvolger van de huidige generatie EUV-machines al in de steigers. De zogenaamde High Numerical Aperture (NA) EUV is een volgende stap met meer geavanceerde optica (spiegels, lenzen, lichtstralen etc.). De machines van ASML projecteren gedetailleerde transistorpatronen op een wafer met een lichtgevoelige laag. High NA is een verdere evolutie met betere projectiespiegels en kortere lichtgolflengtes. Deze techniek maakt het mogelijk om steeds kleinere patronen te belichten.

ASML verwacht nog voor het einde van het jaar een prototype van een high NA-systeem te kunnen leveren voor productieproeven. De grote commerciële doorbraak wordt pas binnen één of twee jaar verwacht. De exacte timing is deels afhankelijk van de macro-economische omstandigheden maar vooral ook of de onderdelen voor de bouw van de machines op tijd geleverd worden. Op dit moment kampen nogal wat leveranciers met kwaliteitsproblemen. Een exemplaar dat rijp is voor massaproductie zal pas in 2025 klaar zijn en minstens €300 mln kosten. Met high NA-EUV kan ASML weer enkele jaren verder. Onder meer TSMC, Samsung, Intel, Micron en Hynix kondigden al aan dat ze machines met deze technologie zullen gebruiken.

Advies aandeel ASML op ‘kopen’

CEO Peter Wennink maakt zich weinig zorgen over het uitstel van de orders en dat zouden wij ook niet doen. ASML is actief in een cyclische industrie en de macro-economische omgeving kan op korte termijn voor wat tegenwind zorgen. Dit mag de aandacht niet afleiden van de dominante marktpositie en de uitstekende vooruitzichten op langere termijn. Ik mik voor de rest van dit decennium op een jaarlijkse gemiddelde omzetgroei van minstens 10%. Daarmee zal de omzet tegen 2030 netjes binnen de vooropgestelde vork uitkomen.

• Investeerderspagina van de onderneming

De groei kan ook hoger zijn want de langetermijnprognoses van ASML zijn traditioneel aan de conservatieve kant. Ik mik voor het lopende boekjaar op een winst van €20 per aandeel, volgend jaar oplopend naar €24. Na de recente koersdaling is de waardering teruggevallen naar respectievelijk 27,5 en 23 keer de winst van dit en volgend jaar. Daarmee is het aandeel ASML weliswaar niet goedkoop, maar ligt de waardering toch beduidend onder het niveau van de voorbije jaren. Voor beleggers met een langetermijnperspectief die door de cyclische dip op korte termijn en tijdelijke problemen heen kunnen kijken, dient zich een interessant instapmoment aan. Ik handhaaf daarom het koopadvies voor het aandeel ASML.