Pensioenportefeuille | Dollar geeft steun én problemen

Het rendement van de Pensioenportefeuille is sinds de laatste update van eind juni per saldo nauwelijks veranderd en staat nu over heel 2022 9,4% in de min. Binnen de portefeuille waren er wel enkele opmerkelijke koersbewegingen zichtbaar. De meest opvallende – en negatieve – was die van de iShares STOXX Europe Small 200 ETF. Deze ETF belegt in de tweehonderd aandelen uit de Stoxx Europe 600 Index met de laagste beurswaarde. Inclusief ontvangen maar niet herbelegd dividend daalde het rendement van de iShares STOXX Europe Small 200 ETF tussen eind juni en eind vorige week met maar liefst negen procentpunt. Over heel 2022 staat deze ETF daardoor nu al 29,8% in de min.

De afgelopen twee maanden zijn de Europese small caps bovendien steeds verder weggezakt ten opzichte van de brede Europese beursindex. Dat heeft onder meer te maken met de verschillen in sectorsamenstelling. De sector Industrie – die een meer cyclisch karakter heeft en gevoelig is voor hogere energieprijzen – heeft de grootste weging (bijna 22%) in de smallcap-ETF. Met een weging van ruim 14% is de industriesector dan weer wat minder zwaar vertegenwoordigd in de brede Stoxx Europe 600 Index.

Omgekeerd heeft de meer defensieve sector Gezondheidszorg een weging van nog geen 8% in de smallcap-ETF maar is deze sector met 16% een van de twee zwaarst wegende in de brede Europese beursindex. De dit jaar zo sterk presterende olie- en gassector is met 1,3% slechts heel bescheiden vertegenwoordigd in de smallcap-ETF, maar heeft een weging van bijna 7% in de brede beursindex.

Lichtpunten

De Pensioenportefeuille heeft sinds oktober 2017 een positie in een ETF die belegt in Europese olie- en gasaandelen. Deze ETF is dit jaar en de afgelopen drie maanden de best presterende portefeuillepositie. Met de winst van ruim vijf procentpunt over de afgelopen drie maanden komt het totaalrendement van de Olie- en Gas-ETF dit jaar op 16,6%. Ook goud staat dit jaar nog stevig in de plus (9,6%) maar op de beide grondstoffenposities na zijn er niet heel veel lichtpunten in de portefeuille te vinden. Met uitzondering misschien van onze twee posities in Amerikaanse aandelen. Het rendement van het Dodge & Cox U.S. Stock Fund liep in de afgelopen drie maanden met 4,7 procentpunt op, waardoor het verlies van deze belangrijke portefeuillepositie – met een weging van 7,8% – over heel 2022 tot 1,8% is gedaald.

Ook de SPDR S&P U.S. Dividend Aristocrats ETF won de afgelopen drie maanden licht en staat dit jaar op een winst van 2,9%. Beide Amerikaanse aandelenposities profiteerden echter vooral van de dollar die de afgelopen drie maanden nog maar eens ruim 8% won ten opzichte van de euro. Sinds de start van de Pensioenportefeuille in juli 2011 heeft de dollar-eurokoers flink gefluctueerd, maar opvallend is hoeveel terrein de dollar de afgelopen elf jaar per saldo heeft gewonnen. Bij de start van de portefeuille was de dollar-eurokoers nog geen 0,7 maar nu bedraagt deze al ruim 1,02.

Waarderingen

Naast goud en cash bestaat de Pensioenportefeuille uit de vermogenscategorieën obligaties en aandelen. Met een verlies van 5,5% presteren obligaties bepaald niet sterk – vooral solide dollar-bedrijfsobligaties en staatsobligaties uit opkomende landen die in dollars zijn uitgegeven staan onder druk – maar de pijn zit dit jaar met name in het aandelensegment van de portefeuille dat 15% in de min staat. Forse, tussentijdse, koersdalingen zijn natuurlijk niet ongebruikelijk op de aandelenbeurs.

Fondsbeheerder J.P.Morgan Asset Management zette vanaf 1980 alle rendementen en tussentijdse koersdalingen per kalenderjaar voor de MSCI Europe Index op een rij. Negentien van de 43 onderzochte jaren lieten tussentijdse koersdalingen van 15% of meer zien en in veel jaren was de schade over het hele kalenderjaar lang niet zo groot als de tussentijdse daling. In een flink aantal gevallen liet het hele beursjaar zelfs nog een positief rendement zien. In de jaren 2002 en 2008 lagen de zware jaarverliezen en tussentijdse verliezen dan wel weer onaangenaam dicht bij elkaar.

Toch ben ik ondanks de koersdalingen dit jaar nog niet van plan om de (Europese) aandelenposities in de portefeuille snel uit te breiden. De daling op de (Europese) aandelenmarkt dit jaar is nog vooral een gevolg van dalende waarderingen. Volgens Morgan Stanley is de koers-winstverhouding van de MSCI Europe Index – op basis van de voor de komende twaalf maanden verwachte winst – nu tot 10,5 gedaald. Dat komt overeen met de verwachting die de strategen van de bank in zomer hadden uitgesproken.

Winstverwachtingen

Toch is het leed voor aandelenbeleggers hiermee volgens Morgan Stanley mogelijk nog niet geleden. Het volgende risico voor de aandelenmarkt zijn namelijk neerwaartse aanpassingen van de winstverwachtingen. Die kunnen de beurzen nog verder onder druk zetten. De bank trekt een vergelijking met de kredietcrisis van 2008/09. De koers-winstverhouding van de MSCI All-Country World Index bereikte de bodem in oktober 2008. De winstverwachtingen werden echter daarna nog neerwaarts aangepast.

De index zelf bereikte daarom pas de laagste stand in maart 2009. Het zou Morgan Stanley niet verbazen wanneer de huidige markt een soortgelijk patroon – niet noodzakelijkerwijs in zo’n extreme mate – zou laten zien. Dit cijferseizoen zet ik de stevige cashpositie van de portefeuille dan ook nog niet in.