Inflatie is lastig in een getal te vangen

Dat de Amerikaanse economie sneller groeit dan de Europese, is voor de meeste beleggers geen vraag maar een conclusie. Meer innovatie en grotere concurrentie tussen bedrijven hebben in de VS immers tot een heel andere economische dynamiek geleid dan die in het vaak als stroperig omschreven Europa.

Deze conclusie is echter te kort door de bocht, vindt Thomas Philippon, econoom aan de New York University’s Stern School of Business. In zijn boek The Great Reversal: how America gave up on free markets stelt hij dat het bbp per hoofd van de bevolking in Europa in de periode 1998-2017 sneller is gestegen dan in de VS – juist vanwege een gebrek aan economische dynamiek in de VS, waar de concurrentie tussen bedrijven is afgenomen.

Of Philippon de juiste maatstaf heeft gekozen om de verschillen in economische dynamiek te meten, daar is niet iedereen het over eens. In een recensie van The Great Reversal stelt Edward Conard, verbonden aan de conservatieve denktank American Enterprise Institute, bijvoorbeeld dat het bbp per gewerkt uur juist sterker is gestegen in de VS dan in Europa. Argumenten als deze laten zien dat economische groei en dynamiek niet zo eenvoudig in één getal te vangen zijn. Dat geldt ook voor een ander belangrijk macro-economisch cijfer: de inflatie.

Afwijkende weging

De inflatie ligt duidelijk hoger in de VS dan in Europa (zie grafiek). Dat wordt echter meer veroorzaakt door een afwijkende berekeningswijze dan door verschillen in economische dynamiek.

In een prijsindexcijfer worden de consumentenuitgaven naar categorie gewogen. Die weging verschilt per land of regio. In de VS wordt de inflatie gemeten aan de hand van de Consumer Price Index (CPI). In de CPI hebben woonlasten een weging van maar liefst 33,4%. In de Europese HICP-inflatie – de favoriete inflatiemaatstaf van de ECB – ligt de weging van woonlasten met 7,8% veel lager. Ook is de weging van kosten voor de gezondheidszorg in de VS van 7,1% hoger dan die in de eurozone (4,7%). Zowel de woonlasten als de kosten van gezondheidszorg zijn de afgelopen jaren hard gestegen in de VS, waardoor de Amerikaanse inflatie duidelijk boven die in de eurozone ligt. UBS berekende de eurozone-inflatie op basis van de Amerikaanse wegingsmethodiek en constateerde dat, gecorrigeerd voor wegingsverschillen, er nauwelijks verschil is tussen de inflatie in de VS en die in de eurozone.

Woonlasten

De index van consumentenprijzen is dan weer niet de inflatiemaatstaf die de Amerikaanse centrale bank gebruikt in zijn monetair beleid. De Federal Reserve houdt het CPI-cijfer weliswaar in de gaten maar hanteert een ander inflatiecijfer, de PCE. Dit is de index van Personal Consumption Expenditures (PCE, maar zonder de volatiele energie- en voedselprijzen). De PCE-data omvatten niet alleen uitgaven die door consumenten zijn gedaan, maar ook uitgaven die namens consumenten zijn gedaan. Bijvoorbeeld kosten voor ziekenhuisbezoek die door werkgevers of de overheid worden vergoed.

Deze berekening leidt tot andere wegingen dan voor het CPI-inflatiecijfer worden gebruikt. Zo hebben woonlasten een weging van 16,5% in het PCE-cijfer, tegen 33,4% in het CPI-cijfer. Kosten voor ziekenhuisbezoek wegen dan weer veel zwaarder in de PCE (10,4%) dan in de CPI (2,2%).

Inflatie is, net als economische groei of dynamiek, dan ook lastig in één getal te vangen. De komende maanden let ik wel extra op de ontwikkeling van de woonlasten. Deze daalden onverwacht hard in oktober, maar trokken een maand later weer aan. De weging van de sterk gestegen woonlasten is zo hoog dat een trendbreuk de Amerikaanse inflatie – en daarmee de korte en lange rente – flink onder druk kan zetten.