Wat leert het recente verloop van de goudkoers?

Naar verluidt heeft de recente sterke correctie van het goud tot een boom geleid bij de juweliers in Hongkong: hun klanten gaan er dus van uit dat de daling slechts tijdelijk is en dat er ‘gouden zaken’ te doen zijn. Uit de jarenlange, indrukwekkende stijging van de goudkoers en de geleidelijke en vervolgens brutale correctie in de voorbije weken kunnen tal van lessen worden getrokken, ook (en misschien vooral) voor de belegger die niet in goud zit.

1.       Een opwaartse trend kan een vals gevoel van veiligheid creëren. Als grote correcties uitblijven, heeft men de indruk dat het om een weinig volatiele en dus veilige belegging gaat. Dit beeld is met het recente verloop nu wel bijgesteld.

2.       Wanneer het thema wijzigt kan het snel gaan. De daling van het goud verliep eerst traag, maar versnelde dan plots toen bleek dat Cyprus misschien goud zou verkopen. Het neerwaartse momentum werd daardoor zelfversterkend omdat verkooplimieten (stop- losses) werden bereikt.

3.       Beleggers hebben een ‘preferred habitat’, d.w.z. een natuurlijke voorkeur voor bepaalde beleggingen. Wanneer deze minder rendement bieden (denk aan de daling van de obligatierente) gaan ze, misschien met tegenzin, andere beleggingen opzoeken die het naar verwacht beter zullen doen. Dit helpt mee de sterke goudhausse te verklaren. Maar wanneer het tij keert, vluchten beleggers terug naar hun ‘natuurlijke voorkeur’-beleggingen. Dit helpt de snelle daling te verklaren. Het is iets om in gedachten te houden in het licht van het huidige enthousiasme voor rommelobligaties of groeilandenobligaties

4.       Tijdens de hausse werd vaak terecht benadrukt dat de intrinsieke waarde van goud niet te becijferen is. Dit is nog altijd het geval. De les voor de belegger is altijd een niveau te bepalen waarop je zal verkopen (stop-loss) wanneer je de intrinsieke waarde van een belegging niet kent.

5.       Fundamenteel is het nog altijd niet duidelijk waarom de goudkoers is gedaald. Mogelijke verkopen door Cyprus of geruchten van een hedgefonds in moeilijkheden plaats ik niet onder de noemer van de fundamentals. Eén interpretatie op basis van fundamentals is dat beleggers optimistischer werden over de slaagkansen van het monetair beleid (“quantitative easing werkt”). Stijgende beurskoersen impliceren dan een hoge opportuniteitskost voor die belegger die (on)geduldig wacht op een stijgende goudkoers die zou gevoed worden door aantrekkende inflatie (omwille van het onconventionele monetaire beleid) 

6.       Interessant genoeg is er nog een tweede fundamentele interpretatie die tot een totaal tegenovergesteld besluit leidt: “quantitative easing werkt niet”. Deze interpretatie is gestoeld op de zwakke economische data van de voorbije weken (VS, China, Europa) en op de dalende inflatietrend en dit ondanks een bijzonder agressief monetair beleid in de meeste landen. Het inflatieverloop is daarbij essentieel want het impliceert dat een inflatiebescherming in de vorm van goud een nutteloze ‘kost’ is (opportuniteitskost dan wel) omdat inflatie geen probleem stelt. Dat dit geen theoretische overweging is, blijkt uit de recente daling van de zogeheten break-even inflatie, dwz de inflatieverwachting zoals die kan worden afgeleid uit de koersen van obligaties gekoppeld aan de inflatie.

7.       Afhankelijk van de interpretatie “QE werkt” of “QE werkt niet” zal het obligatierenteverloop fundamenteel verschillend zijn met respectievelijk hogere en lagere rente. Aandelen lijken minder binair: bij “QE werkt niet” worden ze (althans tijdelijk) ondersteund door het vooruitzicht van meer geldcreatie.

Tegenover het recente dieptepunt is de goudkoers behoorlijk opgeveerd. Beleggers doen aan bottom fishing omdat ze van oordeel zijn dat de daling overdreven was en omdat ze geloven dat de vroegere steunfactoren nog altijd aanwezig zijn: geldcreatie (ook al heeft die nog niet tot meer inflatie geleid), maar ook het vooruitzicht dat centrale banken hun reserves meer zullen spreiden. Vooral dat laatste argument lijkt me bijzonder relevant hoewel voorspellingen maken over een instrument waarvan men de intrinsieke waarde niet kan bepalen nog moeilijker is dan koffiedik kijken.

Tekst: William De Vijlder

Chief Investment Officer, Strategie en Partners

BNP Paribas Investment Partners

Naar verluidt heeft de recente sterke correctie van het goud tot een boom geleid bij de juweliers in Hongkong: hun klanten gaan er dus van uit dat de daling slechts tijdelijk is en dat er ‘gouden zaken’ te doen zijn. Uit de jarenlange, indrukwekkende stijging van de goudkoers en de geleidelijke en vervolgens brutale correctie in de voorbije weken kunnen tal van lessen worden getrokken, ook (en misschien vooral) voor de belegger die niet in goud zit.

1.       Een opwaartse trend kan een vals gevoel van veiligheid creëren. Als grote correcties uitblijven, heeft men de indruk dat het om een weinig volatiele en dus veilige belegging gaat. Dit beeld is met het recente verloop nu wel bijgesteld.

2.       Wanneer het thema wijzigt kan het snel gaan. De daling van het goud verliep eerst traag, maar versnelde dan plots toen bleek dat Cyprus misschien goud zou verkopen. Het neerwaartse momentum werd daardoor zelfversterkend omdat verkooplimieten (stop- losses) werden bereikt.

3.       Beleggers hebben een ‘preferred habitat’, d.w.z. een natuurlijke voorkeur voor bepaalde beleggingen. Wanneer deze minder rendement bieden (denk aan de daling van de obligatierente) gaan ze, misschien met tegenzin, andere beleggingen opzoeken die het naar verwacht beter zullen doen. Dit helpt mee de sterke goudhausse te verklaren. Maar wanneer het tij keert, vluchten beleggers terug naar hun ‘natuurlijke voorkeur’-beleggingen. Dit helpt de snelle daling te verklaren. Het is iets om in gedachten te houden in het licht van het huidige enthousiasme voor rommelobligaties of groeilandenobligaties

4.       Tijdens de hausse werd vaak terecht benadrukt dat de intrinsieke waarde van goud niet te becijferen is. Dit is nog altijd het geval. De les voor de belegger is altijd een niveau te bepalen waarop je zal verkopen (stop-loss) wanneer je de intrinsieke waarde van een belegging niet kent.

5.       Fundamenteel is het nog altijd niet duidelijk waarom de goudkoers is gedaald. Mogelijke verkopen door Cyprus of geruchten van een hedgefonds in moeilijkheden plaats ik niet onder de noemer van de fundamentals. Eén interpretatie op basis van fundamentals is dat beleggers optimistischer werden over de slaagkansen van het monetair beleid (“quantitative easing werkt”). Stijgende beurskoersen impliceren dan een hoge opportuniteitskost voor die belegger die (on)geduldig wacht op een stijgende goudkoers die zou gevoed worden door aantrekkende inflatie (omwille van het onconventionele monetaire beleid) 

6.       Interessant genoeg is er nog een tweede fundamentele interpretatie die tot een totaal tegenovergesteld besluit leidt: “quantitative easing werkt niet”. Deze interpretatie is gestoeld op de zwakke economische data van de voorbije weken (VS, China, Europa) en op de dalende inflatietrend en dit ondanks een bijzonder agressief monetair beleid in de meeste landen. Het inflatieverloop is daarbij essentieel want het impliceert dat een inflatiebescherming in de vorm van goud een nutteloze ‘kost’ is (opportuniteitskost dan wel) omdat inflatie geen probleem stelt. Dat dit geen theoretische overweging is, blijkt uit de recente daling van de zogeheten break-even inflatie, dwz de inflatieverwachting zoals die kan worden afgeleid uit de koersen van obligaties gekoppeld aan de inflatie.

7.       Afhankelijk van de interpretatie “QE werkt” of “QE werkt niet” zal het obligatierenteverloop fundamenteel verschillend zijn met respectievelijk hogere en lagere rente. Aandelen lijken minder binair: bij “QE werkt niet” worden ze (althans tijdelijk) ondersteund door het vooruitzicht van meer geldcreatie.

Tegenover het recente dieptepunt is de goudkoers behoorlijk opgeveerd. Beleggers doen aan bottom fishing omdat ze van oordeel zijn dat de daling overdreven was en omdat ze geloven dat de vroegere steunfactoren nog altijd aanwezig zijn: geldcreatie (ook al heeft die nog niet tot meer inflatie geleid), maar ook het vooruitzicht dat centrale banken hun reserves meer zullen spreiden. Vooral dat laatste argument lijkt me bijzonder relevant hoewel voorspellingen maken over een instrument waarvan men de intrinsieke waarde niet kan bepalen nog moeilijker is dan koffiedik kijken.

Tekst: William De Vijlder

Chief Investment Officer, Strategie en Partners

BNP Paribas Investment Partners