Flow Traders | Handelshuis snakt naar beursonrust

Flow Traders presteert optimaal als het met een rustige interne aanpak kan profiteren van onrustige marktomstandigheden. In 2023 is die situatie echter precies omgekeerd. Al op de tweede handelsdag na het afsluiten van het tweede kwartaal kwam het bedrijf met de waarschuwing dat de handelsinkomsten in die periode bijna zijn gehalveerd. De combinatie van een laag handelsvolume en het uitblijven van grote koersschommelingen, maakte het heel lastig om geld te verdienen. Aan de andere kant gebeurt er binnen de onderneming zelf meer dan genoeg. In januari is Dennis Dijkstra na acht jaar aan het roer opgestapt als topman. Hij werd opgevolgd door financieel topman Mike Kuehnel. Vervolgens werd pas half juli Hermien Smeets-Flier voorgedragen als nieuwe financieel directeur.

De grootste verandering is echter de verplaatsing van het hoofdkantoor naar Bermuda. De onderneming presenteert dit als voornamelijk een papieren verandering. Het operationele bestuur vindt nog altijd plaats vanuit Amsterdam, de handel in het aandeel gebeurt ook in de toekomst aan het Beursplein en het handelshuis blijft belasting betalen in de betreffende regio waar het geld verdiend wordt. Het doorslaggevende argument voor de administratieve verhuizing naar het Caraïbische belastingparadijs zijn de mildere toezichtseisen. Als Flow Traders minder kapitaal aan hoeft te houden, heeft het meer financiële armslag voor overnames en voor groei op eigen kracht. Bovendien maakt de verhuizing het makkelijker om op te boksen tegen concurrenten die al onder een toezichtsregime vallen dat minder zwaar is dan het Europese.

Half januari is de beursgenoteerde vennootschap omgezet van een Nederlandse NV naar een limited liability company volgens het recht zoals dat op Bermuda geldt. Flow Traders is bepaald niet het enige bedrijf dat op deze manier Nederland verlaat. De afgelopen jaren trok het vertrek van Shell en Unilever al veel aandacht, terwijl verzekeraar Aegon eveneens de overstap maakt naar Bermuda. Met de communicatie rondom de overstap heeft Flow Traders beleggers echter enigszins tegen zich in het harnas gejaagd. De onderneming heeft bijvoorbeeld nauwelijks de moeite genomen om uit te leggen waarom specifiek voor Bermuda is gekozen. De invloed van aandeelhouders is in het land kleiner dan in veel andere landen. De verhuizing zelf werd in oktober vorig jaar overigens cryptisch aangekondigd als een update van de corporate holding structuur. En ook in andere opzichten is de onderneming bepaald niet scheutig met informatie.

Duidelijk communiceren

Bij de presentatie naar buiten toe valt er veel te winnen bij een duidelijke communicatie. Dat is een eerste stap om de zorgen over de corporate governance weg te nemen. Daarnaast zou het een opsteker zijn als de rust wat betreft de bezetting van managementposities terugkeerde. Want hoewel met het aantreden van Smeets-Flier de belangrijkste posten zijn bezet, meldde Flow Traders eind augustus dat Folkert Joling opstapt als hoofd trading. Het creëren van die rust vraagt echter tijd. De komende kwartalen wordt de koersvorming vooral bepaald door de resultaatontwikkeling, die heel sterk beïnvloed wordt door het beursklimaat.

Flow Traders verdient namelijk voornamelijk geld als verschaffer van liquiditeit op de markt voor Exchange Traded Products (ETP’s). Dat zijn mandjes aandelen, grondstoffen of valuta’s. Het bedrijf geeft prijzen af voor duizenden instrumenten op zo’n 200 beurzen en platformen in Azië, Europa en Noord-Amerika. Daarbij strijkt de onderneming het verschil op tussen de koers waartegen ETP’s worden gekocht en verkocht. De kloof tussen de bied- en laatprijs neemt gebruikelijk flink toe als de onrust in de markt toeneemt en veel beleggers tegelijkertijd hun ETP’s willen verkopen. Omdat het handelsvolume op dit soort momenten ook piekt, stijgen de handelsinkomsten tijdens schokmomenten substantieel. Het beste voorbeeld is de coronapaniek in het voorjaar van 2020. In het eerste kwartaal van dat jaar kwamen de netto-handelsinkomsten uit op €495,0 mln en de nettowinst op €262,3 mln. Ter vergelijking: daarmee was de kwartaalwinst zelfs nog groter dan het nettoresultaat over 2021 en 2022 samen.

Lastig geld verdienen

De teleurstellende cijfers over het tweede kwartaal van dit jaar illustreren echter dat het steeds lastiger wordt om in een rustiger marktklimaat geld te verdienen. De netto-handelsinkomsten van €49,5 mln lagen 41% lager dan een jaar eerder. Onderaan de streep bleef Flow Traders met een winst van €0,4 mln maar net uit de rode cijfers. Naast het lastige marktklimaat speelt ook mee dat de onderneming met name op de Amerikaanse markt moet opboksen tegen grote spelers zoals Goldman Sachs en specialisten zoals Jane Street en Citadel. De afgelopen jaren stonden de inkomsten op deze markt extra onder druk omdat Flow Traders met een scherpe prijsvoering probeerde om marktaandeel te winnen en zo meer schaalgrootte op te bouwen. Die is hard nodig om op de lange termijn winstgevend te blijven opereren. Tijdens de analistenbijeenkomst na de halfjaarcijfers vertelde Joling echter dat het bedrijf die tactiek heeft losgelaten.

In andere regio’s is de positie van Flow Traders echter een stuk sterker. Op de Europese thuismarkt schommelt het aandeel op de ETP-markt rond de 33%. En in Azië exclusief China ligt dat percentage ongeveer op 7. Als gevolg van de scherpe concurrentie bij de ETP-handel is de onderneming voor structurele groei aangewezen op het aanboren van nieuwe markten. Een goed voorbeeld is de wijze waarop het handelshuis inspeelde op de opkomst van ETP’s op basis van valuta’s, cryptomunten en grondstoffen. Deze instrumenten leverden in het vorige kwartaal een bijdrage van 20% aan de netto-handelsinkomsten. Voor de toekomst zet de onderneming in op groei in het obligatiesegment en op de Chinese markt. Daarnaast bouwt Flow Traders een beleggingsportefeuille op van €50 mln, die bestaat uit kleine bedrijfjes die een veelbelovende technologie ontwikkelen voor belangrijke toepassingen op het vlak van onder meer platformen en digitale tokens.

Advies aandeel Flow Traders op ‘houden’

Flow Traders kwam in juli 2015 tegen een koers van €32 naar het Beursplein. Het beursbestaan heeft het bedrijf niet de uitstraling opgeleverd waar het op hoopte. Ook de aandeelhouders zullen teleurgesteld zijn met het rendement van -43% ten opzichte van de uitgiftekoers. In het huidige beursklimaat is de kans heel klein dat de onderneming erin slaagt de financiële prestaties de komende kwartalen sterk te verbeteren.

• Investeerderspagina van de onderneming

Door de verschuivingen binnen het management was Flow Traders vooral gericht op alle interne veranderingen, terwijl de investeringen in het aanboren van nieuwe markten tijd nodig hebben. De matige vooruitzichten worden echter weerspiegeld in een koersdaling van ruim 30% sinds half april. In het lopende jaar stevent het bedrijf af op een winst per aandeel van €1,10. Maar aan de k/w van 16,5 moet niet te veel waarde worden gehecht, aangezien de winst volgend jaar zomaar kan verdubbelen in een scenario waarin de marktonrust toeneemt. Dit contraire karakter in combinatie met het beleid om een groot deel van de winst door te schuiven naar beleggers, geeft de doorslag om het houdadvies voor het aandeel Flow Traders te handhaven.