Unilever | Opsplitsing van de baan

Unilever kampt met stagnerende groei. De omzet ligt al jarenlang net boven de €50 mrd. Het gevolg van de trage groei is dat beleggers het aandeel Unilever geen aantrekkelijke belegging meer vinden, en dat komt duidelijk naar voren in de waardering. Eind vorig jaar noteerde Unilever op een verhouding tussen de vrije kasstroom en beurswaarde van 5,9%, terwijl dat bij een bedrijf als Nestlé 2,7% is.

Op 1 januari 2019 was het voor beide bedrijven nog 4,5%. Het veranderen van waardering is voor aandelenrendement belangrijker dan de groei van de omzet of winst. Unilever had over de laatste twee jaar een totaalrendement van +6%, tegen +76% voor Nestlé.

De lopende aanname

Ik denk dat het waarderingsverschil tussen Unilever en Nestlé kleiner zal worden en daarom heb ik Unilever dit jaar weer bij mijn redactietips gezet. De katalysator voor de aandelenkoers, zo luidt mijn redenering, zou de fusie zijn tussen de Nederlandse NV en de Britse PLC. Die zou tot een betere juridische structuur leiden, waardoor Unilever beter op te splitsen zou zijn en de waardering hoger zou worden.

Ik dacht dat de waardering van de voedingsdivisie van Unilever gelijk zou kunnen zijn aan die van Danone, terwijl de waardering van de persoonlijke-verzorgingstak die van Colgate-Palmolive zou kunnen benaderen. De waardering van de huishouddivisie zou in de buurt komen van die van Henkel. Misschien zou er nog wel meer in het vat zitten, omdat in 2017 de waardering van Unilever heel sterk opliep toen Kraft Heinz het concern probeerde over te nemen.

Snelstgroeiende onderdelen

Afgelopen weekend is duidelijk geworden dat dit scenario de prullenbak in kan. The Sunday Times meldde namelijk dat Unilever eind vorig jaar een bod van £50 mrd heeft uitgebracht op de consumententak van GlaxoSmithKline. In deze divisie zitten producten als Parodontax, Advil, Otrivin en Sensodyne. Unilever wil deze divisie hebben omdat het zich wil richten op de snelstgroeiende onderdelen van het portfolio.

Het bod past in de uiteengezette strategie, want vorig jaar verkocht Unilever de traag groeiende theetak voor €4 mrd. Het bod werd echter niet geaccepteerd door GlaxoSmithKline en grootaandeelhouder Pfizer, die de divisie het liefst een zelfstandige beursnotering geven. Afgelopen maandag bevestigde Unilever de berichten in de Engelse krant. GlaxoSmithKline zei dat er al drie biedingen zijn binnengekomen. 

Als de overname doorgaat, moet Unilever geld gaan lenen. Dit is aan de ene kant gevaarlijk, want schuld zorgt ervoor dat bedrijven in de problemen komen. Aan de andere kant kan Unilever goedkoop lenen: het effectief rendement van de lening die in 2051 afloopt is 2,8% per jaar, en dat is ruim onder de inflatie.

Kredietwaardigheid belangrijk

Of de overname slaagt is nog onduidelijk. Evenmin kunnen we zeggen wat de eventuele overnameprijs zou zijn, want het is niet uitgesloten dat het bod verhoogd wordt – misschien wel meerdere keren zelfs. Unilever hecht aan zijn kredietwaardigheid en heeft gezegd een downgrade door Moody’s (rating momenteel A1), S&P (A+) en Fitch (A) te willen voorkomen.

Op dit moment oordeelt het drietal nog positief over de kredietwaardigheid van Unilever, maar de rating zou zeker kunnen dalen als Unilever geen extra aandelen uitgeeft of onderdelen afstoot.  

Prachtbedrijf, koopwaardig aandeel

Ondanks alles blijft Unilever een prachtbedrijf. Het Britse concern is een van de weinige Europese ondernemingen die het dividend al 25 jaar op rij hebben verhoogd en er komt genoeg geld binnen om deze reeks in stand te houden. In de tweede helft van 2020 en in de eerste helft van 2021 betaalde Unilever €4,4 mrd aan dividend en kwam er €7,5 mrd aan vrije kasstroom binnen. 

Na het overnamenieuws is Unilever sterk gedaald, waardoor de verhouding tussen vrije kasstroom en beurswaarde op 6,7% kwam. Een zeldzaam hoog percentage. Ik handhaaf dan ook het koopadvies voor het aandeel Unilever en kijk uit naar de jaarcijfers op 10 februari, als de strategie nader wordt toegelicht door het bestuur.