Techsector even op het tweede plan

De eerste vijf maanden van dit jaar zijn prima verlopen voor de westerse aandelenmarkten. De Amerikaanse S&P500 heeft bijvoorbeeld al een koerswinst van 12% geboekt. In de afgelopen jaren zou ik daar dan aan hebben toegevoegd ‘onder aanvoering van de technologiesector’, maar dat is dit jaar helemaal anders. In 2021 kan de eerder nog onstuitbare technologiesector de S&P500 namelijk niet bijhouden. De koerswinst van 6% is slechts de helft van die van de brede beursindex (zie grafiek).

Als belangrijkste verklaring hiervoor is de stijging van de lange rente genoemd. Dat is op zich niet onlogisch, want de lange rente is een belangrijke factor in een bekend waarderingsmodel voor aandelen: het discounted cash flow model. De lange rente is onderdeel van de disconteringsvoet waarmee de huidige waarde van de toekomstige cashflows in dit model wordt berekend. Een hogere rente leidt tot een hogere disconteringsvoet waardoor de huidige waarde van de toekomstige cashflows lager uitvalt. De huidige waarde van een cashflow van 110 die over een jaar wordt ontvangen, is bij een disconteringsvoet van 5% bijna 105 (110/1,05). Als de disconteringsvoet naar 10% stijgt, daalt de huidige waarde van die cashflow van 110 tot 100 (110/1,10).

Kortzichtig

Dat effect is nog sterker voor groeiaandelen waarvan een groter deel van de cashflows verder in de toekomst ligt. De beursdata lijken de theorie te bevestigen. Sinds begin 2020 is er een duidelijk negatief verband tussen de prestatie van de belangrijke technologie- en groei-aandelen ten opzichte van de rest van de S&P500 enerzijds en de ontwikkeling van de lange rente anderzijds.

Deutsche Bank-strateeg Binky Chadha vindt deze redenering echter te kortzichtig. Voor de uitbraak van de coronapandemie was er namelijk juist een positief verband tussen stijgende rente en de koersontwikkeling van groei- en technologie-aandelen. Toen de Federal Reserve in 2017-2018 de rente verhoogde, presteerde deze groep aandelen juist uitstekend, aldus Chadha. Bovendien wordt de invloed van de rente op de disconteringsvoet in het waarderingsmodel van aandelen volgens hem overschat. De risicopremie maakt namelijk een veel groter deel uit van de disconteringsvoet dan de rente. De risicopremie is extra rendement dat beleggers willen hebben om te beleggen in aandelen in plaats van veilige staatsobligaties.

Oude-economie-aandelen in de zon

Chadha vond dan ook een heel andere verklaring voor de eerst zeer sterke en sinds enige tijd juist relatief zwakke prestaties van groei- en technologie-aandelen. Volgens de strateeg draait het allemaal om de winstontwikkeling. Tussen eind 2013 en eind 2019 groeide de winst van deze groep jaarlijks 6,7 procentpunt sneller dan die van de rest van de S&P500. Beleggers waren bereid om voor die snellere winstgroei een steeds hogere waardering te betalen. Over de afgelopen jaren hebben groei-aandelen het jaarlijks twaalf procentpunt beter gedaan dan de rest van de S&P500.

Door de uitbraak van het coronavirus werd deze trend in de eerste acht maanden van vorig jaar enorm uitvergroot. Daardoor liepen koersen en winst van de groei- en technologie-aandelen steeds verder weg van het gebruikelijke tempo waarmee zij de rest van de S&P500 tussen 2013 en 2019 versloegen. Sinds begin derde kwartaal is die trend echter gedraaid, stelt de Chadha, en volgens hem is dat proces nog niet helemaal voltooid. Sectoren als Energie, Financials en Industrie maken nu een enorme inhaalslag in winstgroei en koersstijging. Groei-aandelen zijn niet gestopt met groeien en profiteren ook van het cyclische herstel, maar voor nu genieten de ‘oude-economie-aandelen’ even van hun plekje in de zon.