Waarom Rob Deneke van Juno Investment Partners niet te veel klanten wil

Een kwart eeuw geleden ging Rob Deneke aan de slag voor fondshuis Comgest in Frankrijk. ‘Comgest had toen slechts negen medewerkers’, vertelt hij. ‘Maar de zaken gingen extreem goed en daardoor kregen deze negen medewerkers allemaal andere verantwoordelijkheden naast hun eigenlijke werk. Ik was onder andere analist en beheerder van het Comgest Europe Fund, en een van de taken die ik daarnaast kreeg was het opleiden en vormen van nieuwe analisten. Dat begon in Frankrijk, maar uiteindelijk deed ik dat ook voor kantoren in andere landen. Ik vond het leuk, maar het ging wel steeds meer tijd in beslag nemen. Op een dag besefte ik dat ik nog maar 30% van de tijd met beleggen bezig was en de rest van de tijd met de organisatie.’

Deneke besloot in 2004 om uit Parijs te vertrekken. Twee jaar later richtte hij samen met twee partners Comgest Benelux op. In die nieuwe omgeving kon hij echter niet meer tijd aan beleggen gaan besteden. Integendeel: de organisatie slokte al zijn tijd op. ‘Op een gegeven moment dacht ik: ik ben 50, wat nu?’

Heeft die gedachte bijgedragen aan uw overstap naar Juno Investment Partners?

‘Ja. Het voelde toen alsof ik nog minimaal twintig jaar zou kunnen werken. Ik kende de oprichters van Juno Investment Partners, Lennart Smits en Frans Jurgens, beiden al een jaar of 30. Zij hadden toen al het Juno Selection Fund, maar dat bereikte het maximale vermogen waardoor het op slot zou gaan voor nieuw vermogen (dat is inmiddels gebeurd, red.). De vraag werd toen wat een logische vervolgstap zou zijn. Smits en Jurgens wilden graag in Europa blijven. Ze zien het bezoeken van bedrijven en het begrijpen van de cultuur als belangrijke onderdelen in het selectieproces. De conclusie was ook al snel dat een nieuw fonds niet zou gaan beleggen in kleinere bedrijven, maar in ondernemingen die een maatje groter zijn. Twee jaar geleden hebben we de knoop doorgehakt en op 1 februari dit jaar is het Juno Continuation Fund van start gegaan. Dat ik nu bij Juno zit, betekent overigens zeker niet dat ik iets tegen Comgest heb. Ik heb nog steeds wat aandelen in het bedrijf, en ik adviseer dan ook om het Comgest Growth Europe en het Comgest Growth Emerging Markets (twee fondsen waar ook Beleggers Belangen enthousiast over is) niet te verkopen. De enige reden dat ik ben weggegaan bij Comgest is dat ik wil wonen en werken in Nederland en dat ik weer zelf de beleggingsbeslissingen wil nemen.’

U zoekt bedrijven met een beurswaarde van tussen de €4 mrd en €20 mrd. Hoeveel zijn er daar van in Europa?

‘Ten eerste: ik doe dat niet alleen. Alle besluiten neem ik in overleg met mijn collega Duncan Siewe. In het prospectus hebben we het over “Europa”. Dan zou je het theoretisch ook over Turkije, Hongarije en Polen kunnen hebben. In de praktijk zullen we ons richten op West-Europa, het Verenigd Koninkrijk en Zwitserland. Bij elkaar gaat het om 500 à 600 aandelen.’

Hoeveel aandelen zitten er in het Continuation Fund?

‘Dat zijn er vijftien. Voor de selectie van de eerste dertien hadden we drie minuten nodig, want het ging om bedrijven die Juno al in portefeuille had of om bedrijven die ik uit mijn Comgest-tijdperk kende. Ik zat zojuist bijvoorbeeld te luisteren naar een presentatie van Edenred (met een weging van 6,5% een zwaargewicht in het Continuation Fund). Dit is echt een mooi bedrijf.’

Wat maakt een bedrijf tot een mooi bedrijf?

‘Het belangrijkste onderdeel is een succesvol verleden. Het rendement op geïnvesteerd kapitaalmoet minimaal tweecijferig zijn, en de ontwikkeling van de winst en kasstroom moet zo stabiel mogelijk zijn. De afgelopen tien jaar is er nauwelijks tegenwind geweest op de beurzen. Toch komen we in onze screenings heel wat bedrijven tegen die behoorlijk cyclisch zijn. Een stabiele ontwikkeling betekent dat bedrijven ook goed door de conjunctuurcyclus heen komen – maar dan moet de wereldeconomie wel een keer goed naar beneden zijn gegaan. Zoals Warren Buffet ooit zo mooi zei: “Pas als het eb wordt, kom je erachter wie er al die tijd in z’n blootje heeft gezwommen.” Maar ook bedrijven die wél aan onze criteria voldoen, vallen af als ik hun businessmodel niet begrijp. Dat gebeurt wel eens met bedrijven die opereren in de biotechnologie of hightech. Het begint bij een succesvol verleden, maar het draait allemaal om de komende vijf à tien jaar. Om dat te kunnen uittekenen, moet je zo’n bedrijf begrijpen. Bij Unilever of een Heineken is het duidelijk waarom ze in het verleden succesvol zijn geweest, en dan kan je dat extrapoleren. Voor bedrijven met een hoog rendement op kapitaal is het bijvoorbeeld van belang dat ze een slotgracht hebben. Mijn mentor zei vroeger altijd tegen me: “Er is hier ergens een schorpioen die je gaat steken. Je moet altijd weten waar hij is, zodat je hem in de gaten kunt houden.” Gevaar is niet erg, zolang je maar weet waar het zit.’

Maar vindt u die mooie bedrijven ook weleens te duur? Of maakt een succesvol verleden en hoog rendement op kapitaal op lange termijn elke waardering bij aankoop weer goed?

‘We zijn nu drie weken bezig met het fonds. In die tijd heb ik meerdere gesprekken met investeerders gehad, waarbij ik elke keer heb gezegd: als een aandeel te duur is, dan doe ik het niet. Op de eerste handelsdag hadden wij 35% cash in de portefeuille. Pas op 24 februari heb ik pas wat van dat geld ingezet.’

Kunt u voorbeelden noemen van bedrijven die u wilt kopen, maar die nu te duur zijn?

‘Rational AG (een Duitse fabrikant van keukenapparatuur voor professioneel gebruik, red.) en Carl Zeiss (een Duitse fabrikant van lenzen en optische systemen, red.) zijn fantastische bedrijven. Het zijn allebei familiebedrijven met een geweldig rendement op kapitaal. Ze zijn echter veel en veel te duur. Ik wil ze zo graag kopen, maar ik ga niet 50 keer de winst betalen. Kijken we naar de AEX, dan passen alleen ASML, Adyen, Heineken en Unilever bij onze aanpak. Deze bedrijven zijn altijd duurder dan de AEX. Dat is niet erg, maar het moet niet  de spuigaten uitlopen – zoals bij Rational en Carl Zeiss.’

Stromen er ook bedrijven door van het Selection Fund naar het Continuation Fund?

Zeker. Het Selection Fund mag een fonds aankopen als het bij aankoop een beurswaarde heeft van tussen de €250 mln euro en €4 mrd. Als het fonds boven de €4 mrd uitstijgt, dan hoef je niet te verkopen. Er zijn op dit moment twee fondsen in het Selection Fund met een marktkapitalisatie van meer dan €4 mrd. Maar Smits en Jurgens keken ook naar Straumann (een Zwitsers bedrijf dat tandheelkundige producten ontwikkelt, red.). Ze wilden nog wat onderzoek doen en opeens was het fonds boven de €4 mrd beurswaarde uit gestegen, waardoor we het niet meer mochten kopen. Straumann is een fantastisch bedrijf, dat qua weging in de top-10 staat van het Continuation Fund.’

Wat is de reden dat beleggers pas vanaf €150.000 mogen meedoen?

‘We willen niet al te veel klanten hebben. Daarnaast denk ik dat vermogende klanten niet in paniek raken als de beurs heel hard stijgt of daalt. Daarom zullen ze minder in- en uitstappen. Dat komt het rendement op lange termijn alleen maar ten goede.’