Kansen en risico’s van smallcaps

Wie vijf jaar geleden zijn geld in de Amsterdamse smallcapindex AScX had geïnvesteerd, had alleen al qua koerswinst zijn vermogen met 275% zien stijgen. Voeg daarbij de vaak aantrekkelijke dividend­rendementen en een verdrievoudiging van de inleg was zo gemaakt. De AEX heeft het de afgelopen vijf jaar ook zeker niet slecht gedaan, maar blijft met een koersrendement van 167% fors achter bij de AScX. Goed, zult u zeggen, tegenover hogere risico’s dient ook een hogere vergoeding te staan. Dat is ook zeker waar, maar risico is een wat lastig begrip binnen de beleggingswereld. Wie praat met bekende smallcapbeleggers als Willem Burgers van het Add Value Fund of de beheerders van Teslin krijgt daar een heel andere visie op. Omdat deze beleggers denken de kleinere fondsen veel beter te kunnen doorgronden dan de grote AEX-bedrijven, achten zij de beleggingsrisico’s ook een stuk geringer. De hoge rendementen die met smallcaps te behalen zijn vragen om een nadere analyse van de voor- en nadelen van dit beleggingssegment.

Aandachtspunt 1
Nichespelers

Kleinere bedrijven zijn vaak sterk in bepaalde interessante marktniches. Dat is gunstig bij prijsonderhandelingen met de klant. Nadeel van smallcaps is daarentegen dat enkele grote klanten goed kunnen zijn voor het leeuwendeel van de omzet. Het wegvallen van belangrijke klant vormt dan een groot risico. Vaak wordt dit nadeel wat overdreven, er is immers sprake van wederzijdse afhankelijkheid. Neways als toeleverancier aan ASML is hiervan een goede illustratie. Docdata zag enkele jaren terug Zalando als veruit grootste e-commerce-klant vertrekken. Het bedrijf dat opereerde in een groeimarkt heeft dit verlies echter goed weten op te vangen en is later tegen een recordkoers overgenomen. Naast afhankelijkheid van enkele grote klanten speelt bij kleine fondsen het risico dat de kennis bij een beperkt aantal mensen zit. Vertrek van een sleutelfiguur kan de bedrijfsvoering nadelig beïnvloeden.

Aandachtspunt 2
Economische gevoeligheid

Economische tegenwind kan kleinere bedrijven harder treffen dan grote ondernemingen. Grote bedrijven zijn immers beter gespreid over markten en landen. In de praktijk blijkt dit maar ten dele waar. Het is juist de nichestrategie die kleinere bedrijven minder kwetsbaar maakt voor een terugval in de economische activiteit. Bovendien zijn kleinere bedrijven steeds vaker internationaal actief. Momenteel draait de Nederlandse economie bovengemiddeld, wat in het voordeel is van kleinere fondsen.

Aandachtspunt 3
Geringe liquiditeit

De handelsvolumes en geldwaarde van transacties zijn in kleine fondsen vaak erg beperkt. Dat is een behoorlijk nadeel. Gaat het goed met het bedrijf, dan is het lastig een positie op te bouwen en gaat het slecht, dan gaat verkopen weer moeilijk. Grote prijsconcessies moeten dan worden geaccepteerd. De geringe liquiditeit van kleine fondsen uit zich vaak in een relatief brede bied-laat spread, wat op zich al de handel ontmoedigt. De beperkte verhandelbaarheid komt ook omdat vaak veel stukken in vaste handen zitten. Soms is het de oprichter die een groot pakket bezit en/of enkele grote investeerders. De geringe liquiditeit brengt een extra risico met zich mee en daar dient een vergoeding tegenover te staan, de liquiditeitspremie. Grote beleggers mijden de kleinere fondsen juist vanwege de beperkte omvang en handelsmogelijkheden. Dat zorgt vaak weer voor een onderwaardering. Een onderwaardering kan ook het gevolg zijn van het feit dat kleinere fondsen minder in het nieuws komen en er nauwelijks aandelenresearch over beschikbaar is. Een gebrek aan informatie biedt natuurlijk juist kansen voor beleggers die wel goed hun huiswerk doen. Door de geringe beurswaarde is het voor een relatief beperkt bedrag mogelijk een groot belang in smallcaps op te bouwen.

Aandachtspunt 4
Overnamekansen

In de regel bestaat er een grotere kans dat kleinere bedrijven worden overgenomen dan grotere spelers, maar de overnameperikelen rondom Unilever en AkzoNobel laten zien dat tegenwoordig elk bedrijf doelwit kan zijn. Juist de nichestrategie maakt kleine bedrijven interessant om overgenomen te worden en de mogelijk aanwezige onderwaardering biedt dan ruimte voor een extra hoge premie. De vaak hoge concentratie van het aandelenbezit bij smallcaps kan een overname ook eenvoudiger maken. Er hoeven immers minder partijen over de streep getrokken te worden. Dat kan wel weer nadelig zijn voor de overnamepremie. Een tegenstribbelende oprichter kan daarentegen nog weleens een overnamepoging frustreren. De kosten van een beursnotering drukken relatief zwaar op kleine fondsen, waardoor zij er wellicht eerder voor open staan om van de beurs gehaald te worden.

Dividendrendement
Kleinere fondsen keren in de regel meer van de winst uit in de vorm van dividend dan grotere fondsen. Dit gecombineerd met de soms wat achterblijvende waardering door de geringere bekendheid en handelsmogelijkheden geeft een gemiddeld hoger dividendrendement bij kleinere fondsen. Dit hogere dividendrendement kan een buffer bieden voor andere risico’s verbonden aan smallcaps.

Klein wordt groot
Het voordeel van beleggen in kleine bedrijven is dat zij door autonome groei en overnames relatief snel kunnen groeien en kunnen opstomen van AScX naar Midkap en zelfs AEX. De meest recente voorbeelden van bedrijven die deze weg bewandeld hebben zijn Aalberts Industries en Galapagos. Opname in een nieuwe index trekt grotere beleggers en komt de waardering en koersvorming ten goede.

Nichestrategie
Een nichemarkt lijkt beperkt in de groeimogelijkheden, maar dat is zeker niet het geval. Kleine bedrijven kunnen hierin vaak langdurig expanderen en het kenmerk van een interessante niche is dat de markt ook sterk groeit. Gedegen kleine en middelgrote bedrijven zijn niet afhankelijk van slechts één nichemarkt. Door de beperkte omvang kan door een enkele overname een relatief majeure activiteit worden opgestart.

Minder onderwaardering
De laatste jaren hebben steeds meer beleggers de kleinere fondsen ontdekt. Dat heeft een deel van de onderwaardering weggenomen, maar de bovengemiddelde rendementen over de laatste vijf jaar maken duidelijk dat smallcaps nog altijd zeer interessant kunnen zijn.

Ondernemerschap
Een belangrijk kenmerk van kleinere bedrijven is dat het management vaak dicht op de activiteiten zit; meer echt ondernemerschap bij kleine fondsen dus. Misschien is dit wel de ware reden waarom smallcaps bovengemiddeld presteren.

Informatie:

Track record
Bij beleggen in smallcaps is het nog meer dan bij grote bedrijven van essentieel belang het trackrecord van het management te volgen. Dit houdt nauw verband met de mate van betrokkenheid van de bestuursvoorzitter. Wie het management kent kan zich gelijk een goed oordeel vormen over de onderneming.

Opname in AScX
Opname van een fonds in de AScX gebeurt op basis van de free float, ofwel de vrije verhandelbaarheid van de uitstaande aandelen. Herweging vindt ieder kwartaal plaats in de maanden maart, juni, september en december.

Strenge selectie
Gezien de grote diversiteit in kwaliteit onder smallcaps lenen deze fondsen zich wat minder voor een passieve indextracker op de AScX. Een actieve benadering en strenge selectie aan de poort valt te prefereren.