Zeepbel in bedrijfsobligaties

Beleggen in obligaties is de laatste jaren enorm populair. Maar we moeten ons zo langzamerhand afvragen of dit nog gerechtvaardigd is. Mijn vorige column ging over de limieten die aan populariteit vastzitten. Ergens houdt de stijging een keer op. Dan is de beloning die beleggers krijgen voor het inherente risico te laag geworden (en het besef daarvan bij beleggers ook goed doorgedrongen).

Yield op obligaties historisch laag

In onderstaande grafiek is rendement (‘yield’) van de Merrill Lynch High Yield Bonds Index afgebeeld per eind vorig jaar. Die yield kwam uit op een meerjarig dieptepunt van iets boven de 6%. Dit betekent dat u als obligatiehouder een vergoeding krijgt van 6% op het aanhouden van de obligaties van bedrijven die er wat betreft ‘rating’ het minst goed voor staan.

Bron: Soberlook

Wie rustig en logisch nadenkt voelt op zijn water aan dat dit een te laag rendement is voor het risico. Eigenlijk zou dit niet eens een discussiestuk moeten zijn. Maar de financiële wereld zou de financiële wereld niet zijn als analisten en fondsbeheerders van bedrijfsobligatiefondsen niet goede redenen zouden bedenken om toch in bedrijfsobligaties te (blijven) beleggen.

Rationalisaties

En die redenen zijn er. En het zijn bijna altijd plausibele rationalisaties van het huidige beleggingsgedrag. Bedrijfsleningen worden gekocht omdat beleggers op zoek zijn naar nog een beetje rendement. Sparen en veilige staatsleningen leveren al helemaal niets op (na inflatie en vermogensrendementsheffing is het gewoon keihard interen). Dus zijn (defensievere) beleggers langzaam opgeschoven naar in eerste instantie de veilige bedrijfsobligaties (‘investment grade’) en daarna ook highyieldobligaties en obligaties in opkomende markten.

Maar er worden meer uitwegen bedacht. De spread (het verschil in rendement tussen bedrijfs- en staatsleningen) staat nog niet op een laagterecord, hetgeen komt doordat de staatsleningenrente ook heel laag staat. Dus er zou nog rek zijn voor nog meer vraag (en dus een lagere yield). Ook worden er mooie plaatjes getoond over hoe goed de balansen van bedrijven, ook met minder goede ratings, er voor staan. We hoeven dus niet zo te vrezen voor faillissementen e.d.

Verder zouden moneymarketfondsen die beleggers toch nog wat rendement willen bieden opgeschoven zijn in de risicocurve. Daarnaast moeten pensioenfondsen toch ook wat, maar zij kunnen maar heel langzaam opschuiven omdat ze vastzetten aan allerlei afspraken en regels. Maar het idee is dat ook zij nog meer in bedrijfsleningen, zelfs het highyieldsegment, zullen stappen.

Bubbleanalyse altijd problematisch

Alles goed en wel, onder de streep staat het verkregen rendement en het risico dat er tegenoverstaat. En volgens mij staat die fundamentele verhouding niet meer goed. Dan kan inderdaad bijvoorbeeld de staatsleningenrente heel laag staan (en de spread daarmee nog voldoende ruimte bieden), maar die staatsleningenrente staat - mede dankzij opkoopprogramma’s van de centrale banken - ook te laag (waarmee staatsleningen eveneens een ongunstige rendements-risicoverhouding hebben).

Probleem van mijn bubble-analyses is dat ik wel gelijk kan hebben, de markt hoeft mij (nog) geen gelijk te geven. Er is namelijk door de financiële wereld een ‘investment story’ geschreven waarin veel beleggers blijkbaar geloven (zoals er eerder investment stories waren geschreven voor technologieaandelen of huizen, die zouden ook altijd doorstijgen, weet u nog?). De beroemdste econoom Keynes zei ooit: ‘markets can stay irrational longer than you can stay solvent’. En zo is het.

Het dilemma van een belegger

Het dilemma voor een belegger (en een vermogensbeheerder zoals ik) is dat je goed moet laveren tussen fundamenteel geloof (in dit geval bedrijfsobligaties zijn te duur) en de waarschijnlijke duur van de trend (in dit geval de trend om meer te beleggen in bedrijfsobligaties). Je kunt daarbij niet alleen op de fundamentele ratio’s varen, maar je moet ook aan trendanalyse doen.

Ter afsluiting de woorden die Warren Buffett over dit onderwerp recent uitsprak: ‘waarom beleggen in een bedrijfslening van Nestlé met een yield van nog niet eens 2%, zonder opwaarts koerspotentieel [koers staat al boven 100 en wordt op 100 afgelost] terwijl het aandeel Nestlé bijna het dubbele aan dividend uitkeert, terwijl het aandeel op lange termijn wel opwaarts potentieel heeft?’ Ik ben benieuwd naar uw antwoord.

Harry Geels is directeur Research en partner bij Inmaxxa Vermogensbeheer in Naarden (www.inmaxxa.nl). Daarnaast is hij hoofdredacteur van Traders Club Magazine (TCM) en partner van de ML Finance Academy (www.mlfa.eu ). De informatie in deze opinie is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. De standpunten en vooruitzichten van Geels geven zijn persoonlijke mening weer.

Beleggen in obligaties is de laatste jaren enorm populair. Maar we moeten ons zo langzamerhand afvragen of dit nog gerechtvaardigd is. Mijn vorige column ging over de limieten die aan populariteit vastzitten. Ergens houdt de stijging een keer op. Dan is de beloning die beleggers krijgen voor het inherente risico te laag geworden (en het besef daarvan bij beleggers ook goed doorgedrongen).

Yield op obligaties historisch laag

In onderstaande grafiek is rendement (‘yield’) van de Merrill Lynch High Yield Bonds Index afgebeeld per eind vorig jaar. Die yield kwam uit op een meerjarig dieptepunt van iets boven de 6%. Dit betekent dat u als obligatiehouder een vergoeding krijgt van 6% op het aanhouden van de obligaties van bedrijven die er wat betreft ‘rating’ het minst goed voor staan.

Bron: Soberlook

Wie rustig en logisch nadenkt voelt op zijn water aan dat dit een te laag rendement is voor het risico. Eigenlijk zou dit niet eens een discussiestuk moeten zijn. Maar de financiële wereld zou de financiële wereld niet zijn als analisten en fondsbeheerders van bedrijfsobligatiefondsen niet goede redenen zouden bedenken om toch in bedrijfsobligaties te (blijven) beleggen.

Rationalisaties

En die redenen zijn er. En het zijn bijna altijd plausibele rationalisaties van het huidige beleggingsgedrag. Bedrijfsleningen worden gekocht omdat beleggers op zoek zijn naar nog een beetje rendement. Sparen en veilige staatsleningen leveren al helemaal niets op (na inflatie en vermogensrendementsheffing is het gewoon keihard interen). Dus zijn (defensievere) beleggers langzaam opgeschoven naar in eerste instantie de veilige bedrijfsobligaties (‘investment grade’) en daarna ook highyieldobligaties en obligaties in opkomende markten.

Maar er worden meer uitwegen bedacht. De spread (het verschil in rendement tussen bedrijfs- en staatsleningen) staat nog niet op een laagterecord, hetgeen komt doordat de staatsleningenrente ook heel laag staat. Dus er zou nog rek zijn voor nog meer vraag (en dus een lagere yield). Ook worden er mooie plaatjes getoond over hoe goed de balansen van bedrijven, ook met minder goede ratings, er voor staan. We hoeven dus niet zo te vrezen voor faillissementen e.d.

Verder zouden moneymarketfondsen die beleggers toch nog wat rendement willen bieden opgeschoven zijn in de risicocurve. Daarnaast moeten pensioenfondsen toch ook wat, maar zij kunnen maar heel langzaam opschuiven omdat ze vastzetten aan allerlei afspraken en regels. Maar het idee is dat ook zij nog meer in bedrijfsleningen, zelfs het highyieldsegment, zullen stappen.

Bubbleanalyse altijd problematisch

Alles goed en wel, onder de streep staat het verkregen rendement en het risico dat er tegenoverstaat. En volgens mij staat die fundamentele verhouding niet meer goed. Dan kan inderdaad bijvoorbeeld de staatsleningenrente heel laag staan (en de spread daarmee nog voldoende ruimte bieden), maar die staatsleningenrente staat – mede dankzij opkoopprogramma’s van de centrale banken – ook te laag (waarmee staatsleningen eveneens een ongunstige rendements-risicoverhouding hebben).

Probleem van mijn bubble-analyses is dat ik wel gelijk kan hebben, de markt hoeft mij (nog) geen gelijk te geven. Er is namelijk door de financiële wereld een ‘investment story’ geschreven waarin veel beleggers blijkbaar geloven (zoals er eerder investment stories waren geschreven voor technologieaandelen of huizen, die zouden ook altijd doorstijgen, weet u nog?). De beroemdste econoom Keynes zei ooit: ‘markets can stay irrational longer than you can stay solvent’. En zo is het.

Het dilemma van een belegger

Het dilemma voor een belegger (en een vermogensbeheerder zoals ik) is dat je goed moet laveren tussen fundamenteel geloof (in dit geval bedrijfsobligaties zijn te duur) en de waarschijnlijke duur van de trend (in dit geval de trend om meer te beleggen in bedrijfsobligaties). Je kunt daarbij niet alleen op de fundamentele ratio’s varen, maar je moet ook aan trendanalyse doen.

Ter afsluiting de woorden die Warren Buffett over dit onderwerp recent uitsprak: ‘waarom beleggen in een bedrijfslening van Nestlé met een yield van nog niet eens 2%, zonder opwaarts koerspotentieel [koers staat al boven 100 en wordt op 100 afgelost] terwijl het aandeel Nestlé bijna het dubbele aan dividend uitkeert, terwijl het aandeel op lange termijn wel opwaarts potentieel heeft?’ Ik ben benieuwd naar uw antwoord.

Harry Geels is directeur Research en partner bij Inmaxxa Vermogensbeheer in Naarden (www.inmaxxa.nl). Daarnaast is hij hoofdredacteur van Traders Club Magazine (TCM) en partner van de ML Finance Academy (www.mlfa.eu ). De informatie in deze opinie is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. De standpunten en vooruitzichten van Geels geven zijn persoonlijke mening weer.