Ratingbureaus zitten de euro dwars

Het zijn me toch een paar weken geweest, in ieder geval met betrekking tot de kredietwaardigheid in de eurozone.  Eerst ontnam kredietbeoordelaar Moody’s Frankrijk zijn Triple A rating. Het duurde vervolgens welgeteld tien dagen voordat ook de Europese noodfondsen voor de redding van de euro hun hoogste kredietwaardigheid bij Moody’s zagen verdwijnen. Zowel het permanente euronoodfonds ESM als zijn tijdelijke broertje EFSF gingen een stapje terug in kredietwaardigheidsopzicht.

Het lijkt me sterk dat de verlaging van de kredietwaardigheid van de noodfondsen eenmalig zal zijn. Immers, verdient een noodfonds dat gevuld wordt door landen die, op enkele uitzonderingen na, niet de hoogste rating hebben, wel een rating van slechts één niveau onder de Triple A? En bovendien bestaat uit landen die een junk rating hebben.

Alchemie

Zeker als ook nog eens die landen die het noodfonds vullen en zelf die felbegeerde Triple A hebben, hoge en vaak stijgende schulden hebben en aan de vooravond staan van een lange periode van (zeer) lage economische groei. En dan zwijg ik nog over beloftes zoals hoge pensioenuitkeringen die wel uit algemene middelen betaald moeten worden.

Dat het noodfonds ook na de afwaardering de op één na hoogste rating heeft, heeft veel weg van wat we in de jaren vóór de huidige crisis in met name de Verenigde Staten hebben gezien: men neme hypotheekleningen verstrekt aan mensen met een zeer lage kredietwaardigheid (subprime-hypotheken, kent u ze nog?), gooi daar een dun Triple A sausje en voila: het geheel is ineens zelf Triple A! De moderne alchemie zeg maar.

Niets aan de hand

Onder normale omstandigheden zou de rente onmiddellijk reageren op een downgrade. De Franse rente is echter niet opgelopen en de spread met de Bunds is ongeveer gelijk gebleven. Maar dit zijn ook niet bepaald ‘normale omstandigheden’ in de economie en op de financiële markten.

De rentes gedragen zich alsof er niets aan de hand is. Dit zal ongetwijfeld vroeg of laat veranderen. Voorlopig is dat echter niet te verwachten. De angst onder beleggers zorgt ervoor dat men oog heeft voor relatieve veiligheid. De Franse kredietscore mag dan iets lager zijn sinds een paar dagen, Aa1 is nog steeds een behoorlijke score. Dit is niet meer dan terecht. Daarnaast is de kans groot dat de ECB, mocht dat nodig zijn, de helpende hand zal bieden.

Waar een reactie veel eerder te verwachten is, is in de koers van de euro. De verlaging van de kredietwaardigheid van Frankrijk door Moody’s (en wie zegt dat ander kredietbeoordelaars niet zullen volgen) en de noodfondsen in de eurozone is nog een factor die de euro omlaag zal drukken. Zeker omdat er ook nog het gevaar bestaat dat de kredietwaardigheid van de nu nog Triple A landen van de eurozone in de toekomst verlaagd kan worden.

Fiscal cliff

Een daling van EUR/USD kan optreden als de Amerikaanse beleidsmakers een akkoord bereiken over fiscal cliff. Dat overleg zit nu muurvast, wat de dollar ook niet bepaald wind in de rug geeft. Hoewel het er echter niet naar uit ziet dat ze dat gaat lukken, is de kans groot dat de Amerikanen op het laatste moment een compromis zullen vinden. Dat kan een nieuwe daling van EUR/USD inluiden.

Als de recente besluiten over Griekenland al als enige steun voor de euro beschouwd kan worden, dan hebben de verlagingen van de kredietwaardigheid van Frankrijk, EFSF en ESM dat ruimschoots ongedaan gemaakt. Het lijstje van factoren die wijzen in de richting van een zwakkere euro is langer, niet korter, geworden.

Het zijn me toch een paar weken geweest, in ieder geval met betrekking tot de kredietwaardigheid in de eurozone.  Eerst ontnam kredietbeoordelaar Moody’s Frankrijk zijn Triple A rating. Het duurde vervolgens welgeteld tien dagen voordat ook de Europese noodfondsen voor de redding van de euro hun hoogste kredietwaardigheid bij Moody’s zagen verdwijnen. Zowel het permanente euronoodfonds ESM als zijn tijdelijke broertje EFSF gingen een stapje terug in kredietwaardigheidsopzicht.

Het lijkt me sterk dat de verlaging van de kredietwaardigheid van de noodfondsen eenmalig zal zijn. Immers, verdient een noodfonds dat gevuld wordt door landen die, op enkele uitzonderingen na, niet de hoogste rating hebben, wel een rating van slechts één niveau onder de Triple A? En bovendien bestaat uit landen die een junk rating hebben.

Alchemie

Zeker als ook nog eens die landen die het noodfonds vullen en zelf die felbegeerde Triple A hebben, hoge en vaak stijgende schulden hebben en aan de vooravond staan van een lange periode van (zeer) lage economische groei. En dan zwijg ik nog over beloftes zoals hoge pensioenuitkeringen die wel uit algemene middelen betaald moeten worden.

Dat het noodfonds ook na de afwaardering de op één na hoogste rating heeft, heeft veel weg van wat we in de jaren vóór de huidige crisis in met name de Verenigde Staten hebben gezien: men neme hypotheekleningen verstrekt aan mensen met een zeer lage kredietwaardigheid (subprime-hypotheken, kent u ze nog?), gooi daar een dun Triple A sausje en voila: het geheel is ineens zelf Triple A! De moderne alchemie zeg maar.

Niets aan de hand

Onder normale omstandigheden zou de rente onmiddellijk reageren op een downgrade. De Franse rente is echter niet opgelopen en de spread met de Bunds is ongeveer gelijk gebleven. Maar dit zijn ook niet bepaald ‘normale omstandigheden’ in de economie en op de financiële markten.

De rentes gedragen zich alsof er niets aan de hand is. Dit zal ongetwijfeld vroeg of laat veranderen. Voorlopig is dat echter niet te verwachten. De angst onder beleggers zorgt ervoor dat men oog heeft voor relatieve veiligheid. De Franse kredietscore mag dan iets lager zijn sinds een paar dagen, Aa1 is nog steeds een behoorlijke score. Dit is niet meer dan terecht. Daarnaast is de kans groot dat de ECB, mocht dat nodig zijn, de helpende hand zal bieden.

Waar een reactie veel eerder te verwachten is, is in de koers van de euro. De verlaging van de kredietwaardigheid van Frankrijk door Moody’s (en wie zegt dat ander kredietbeoordelaars niet zullen volgen) en de noodfondsen in de eurozone is nog een factor die de euro omlaag zal drukken. Zeker omdat er ook nog het gevaar bestaat dat de kredietwaardigheid van de nu nog Triple A landen van de eurozone in de toekomst verlaagd kan worden.

Fiscal cliff

Een daling van EUR/USD kan optreden als de Amerikaanse beleidsmakers een akkoord bereiken over fiscal cliff. Dat overleg zit nu muurvast, wat de dollar ook niet bepaald wind in de rug geeft. Hoewel het er echter niet naar uit ziet dat ze dat gaat lukken, is de kans groot dat de Amerikanen op het laatste moment een compromis zullen vinden. Dat kan een nieuwe daling van EUR/USD inluiden.

Als de recente besluiten over Griekenland al als enige steun voor de euro beschouwd kan worden, dan hebben de verlagingen van de kredietwaardigheid van Frankrijk, EFSF en ESM dat ruimschoots ongedaan gemaakt. Het lijstje van factoren die wijzen in de richting van een zwakkere euro is langer, niet korter, geworden.