Na de slechtste eerste jaarhelft sinds 1973 poogde de dollar de voorbije zomermaanden een herstelbeweging in te zetten, maar die krijgt voorlopig geen snelheid.
De dollarindex bereikte begin juli het laagste niveau sinds maart 2022. De rest van juli volgde een bescheiden herstel dat echter niet ver droeg en in augustus hernam de dalende trend. Per saldo staat de dollarindex nu ongeveer op hetzelfde niveau als twee maanden geleden en 10% lager sinds de start van 2025.
Bocht van 180°
Na de meest recente monetaire vergadering van de Federal Reserve op 30 juli leek een snelle renteverlaging van de baan. De Amerikaanse centrale bank hield de beleidsrente zoals verwacht onveranderd, maar voorzitter Jerome Powell gooide wel koud water op de verwachting dat er in september een eerste renteverlaging van 2025 zou komen. De Fed-voorzitter haalde verschillende redenen aan om een renteknip uit te stellen. De belangrijkste daarvan was dat de inflatie nog steeds boven de doelstelling van 2% ligt én dat economie en arbeidsmarkt het goed blijven doen. Daarbij verwachtte Powell slechts een tijdelijke impact van de tarieven op de inflatie.
Amper een dag later was het narratief van Powell al achterhaald door het banenrapport dat de markten opschrikte omdat er in juli veel minder banen zijn bijgekomen dan er werd verwacht. Bovendien werden de cijfers van de voorbije maanden weer neerwaarts bijgesteld.
Renteverschil slinkt
De Fed-voorzitter maakte eind augustus ter gelegenheid van het Jackson Hole Economic Symposium, de jaarlijkse bijeenkomst van de meest invloedrijke centraal bankiers, een bocht van 180 graden. Powell toonde zich met name bezorgd over de evolutie van de arbeidsmarkt, en de verslechterende macro-economische cijfers. De CME FedWatch Tool schat de kans op een renteverlaging op de monetaire vergadering van 17 september intussen op 90%. Ook voor de resterende monetaire vergaderingen van oktober en december gaat een meerderheid uit van nog minstens één extra renteverlaging.
Omwille van de fundamentele zwakte van de dollar houden we al sinds vorig jaar een short-positie aan tegenover de euro en de Japanse yen (JPY). Deze houdt voorlopig nog even stand. De Fed verlaagde voor het laatst de beleidsrente in december vorig jaar. In drie stappen ging er in totaal 100 basispunten af. De meeste andere centrale banken van de G10-landen hebben het einde van hun rentecyclus al bereikt. Dit is onder meer het geval bij de Europese Centrale Bank (ECB) en de Zwitserse centrale bank. Enige uitzondering is de Bank of Japan, maar daar komen we op terug wanneer we het over de JPY hebben. Dit betekent dat het renteverschil met andere valutablokken kleiner zal worden wanneer de Federal Reserve de rentecyclus weer herneemt.
Euro/dollar: niet overgewaardeerd
De dollarindex staat ondanks de daling sinds begin dit jaar bij de huidige stand van 98 historisch gezien nog niet overdreven laag. Tussen 2005 en 2015 noteerde de index het grootste deel van de tijd tussen 75 en 90 en ook na 2015 waren er langere periodes waarin de index lager stond dan nu. Dat was onder meer het geval in 2017-2018 en 2020-2021. Het zijn dus eerder de hoge standen van eind vorig jaar en eind 2022 die de uitzondering zijn en niet de huidige situatie. Aangezien de euro met 58% het grootste gewicht heeft binnen de dollarindex, is het beeld gelijklopend. Het paar EUR/USD is dit jaar weliswaar flink gestegen maar is nog ver verwijderd van een recordniveau.
De ECB heeft sinds juni 2024 de beleidsrente al acht keer verlaagd. Voorlopig volgen er geen nieuwe renteverlagingen, want de doelstellingen voor de inflatie zijn zo goed als bereikt. In augustus klom de index van de consumentenprijzen met 2,1%, licht boven het cijfer van juli (2%). De index van de dienstenprijzen daalde wel. Afgezien van een drastische verslechtering van de economische omstandigheden is er op korte termijn voor de ECB dus geen reden om de rente te verlagen.
Een en ander is al ingeprijsd, want op de termijnmarkten bedraagt de waarde van de long EUR/USD-posities $17,9 mrd. Dit cijfer ligt in de buurt van een historisch record. Investeerders zijn dus vrij eenzijdig gepositioneerd short in de dollar, maar dat is al enkele maanden zo en heeft tot nog toe niet geleid tot een duurzame dollarsterkte. Toch is het opwaarts potentieel net omwille van die hoge euro-longpositie beperkt. Een renteverlaging van de Federal Reserve op 17 september kan wel een ‘sell the news’-reactie opleveren waardoor de dollar tijdelijk sterker kan worden. Daarnaast kan de uitgifte van nieuw staatspapier door het Amerikaanse Ministerie van Financiën de vraag naar dollars doen stijgen. Dat zou een opwaarts prijseffect hebben op de munt.
We verwachten dat de Fed de beleidsrente sneller kan doen dalen dan tot voor kort werd verwacht . Per saldo zijn er te weinig redenen zijn om op korte termijn van een fors dollarherstel uit te gaan. Daarom handhaven we de bestaande longpositie EUR/USD (WisdomTree Short USD Long EUR met ISIN-code JE00B3SBYQ91).
Dollar/yen: handelsdeal
Het paar USD/JPY bleef de voorbije twee maanden per saldo nagenoeg ongewijzigd. De kerninflatie bedroeg in juli 3,4% en dat is ver boven de doelstelling van de Bank of Japan. De Japanse economie houdt voorlopig goed stand en de arbeidsmarkt is krap, wat voor hogere loonkosten zorgt. De BoJ hield bijkomende renteverhogingen af tot er meer klaarheid kwam over de economische impact van de Amerikaanse invoertarieven. Die is er intussen: de VS zullen een invoertarief van 15% heffen op Japanse producten. Dat is het laagste tarief van alle landen die een handelsoverschot hebben met de VS. In ruil investeert Japan in de VS (onder andere in LNG-terminals) en zal het meer Amerikaanse landbouwproducten invoeren.
Een eerste renteverhoging komt er mogelijk al in oktober indien de heffingen niet te zwaar wegen op de groei. Dat zou positief zijn voor de JPY, die op basis van het handelsoverschot ondergewaardeerd blijft.
We behouden daarom de long positie in JPY tegenover de USD via de WisdomTree Long JPY Short USD (ISIN-code JE00B68GSP26).
Machtsgreep Trump bij Fed
President Trump maakt er geen geheim van dat hij de monetaire politiek zo snel mogelijk naar zijn hand wil zetten. De politieke onafhankelijkheid van de Federal Reserve, de Amerikaanse centrale bank, staat meer dan ooit onder druk. Trump gaf zware kritiek op het rentebeleid van Fed-voorzitter Jerome Powell, die hij het liefst zo snel mogelijk wil zien vertrekken.
De president dringt aan op snelle renteverlagingen om de rentelasten op de overheidsschuld te verlichten en de economie te stimuleren. De ambtstermijn van Powell loopt nog tot mei volgend jaar, maar dat belet de president niet om de onafhankelijkheid van de instelling nu al te ondergraven. Zo wil hij Lisa Cook, een van de gouverneurs, ontslaan wegens vermeende fraude met haar hypotheeklening in 2021. Cook uitte zich eerder als een tegenstander van snelle renteverlagingen.
Dit alles is niet zonder gevaar. De dollar is de wereldreservemunt met het grootste aandeel in internationale valutatransacties en reserves. Wanneer de Federal Reserve niet langer meer als neutraal wordt beschouwd, kan dit grote gevolgen hebben voor het vertrouwen en indirect ook de waarde van de munt. De omvang van die impact is moeilijk meetbaar, al is het aandeel van de dollar in de wereldhandel en in de valutareserves van andere centrale banken al geruime tijd aan het dalen.
Kroon/euro: verkiezingen Noorwegen
De Noorse kroon (NOK) is sinds het initiëren van de long positie begin juli iets in waarde gestegen tegenover de euro en we verwachten dat deze trend zich de komende maanden zal doorzetten. De kerninflatie bleef stabiel en de Norges Bank verwacht dat de groei dit jaar aantrekt. De groeiprognose voor 2025 bedraagt 1,5% terwijl de groei van het bruto binnenlands product in de eurozone op 1% zou blijven steken.
De verkiezingen die op 8 september in Noorwegen worden gehouden zijn een andere mogelijke katalysator voor een verdere stijging van de NOK. Verschillende partijen pleiten er voor om een deel van de opbrengsten uit het Noorse staatsinvesteringsfonds te gebruiken voor investeringen in de lokale economie. Nu worden daar in hoofdzaak pensioenen en publieke voorzieningen van gefinancierd. Directe investeringen zouden de vraag naar NOK doen aantrekken.
De NOK longpositie via de WisdomTree Long NOK Short EUR (ISIN: JE00B3MRDD32) blijft behouden.
Goud profiteert van U-bocht
De draai van Jerome Powell was ook gunstig voor goud, dat in 2025 weer een goed jaar kent. Een lagere rente vermindert de opportuniteitskosten, terwijl het metaal een veilige haven blijft te midden de talrijke (geo)politieke en economische risico’s.
Daarbij is het rendementsverschil tussen de verschillende valuta wel opmerkelijk. Zo noteert goud in dollars 34% hoger dan begin 2025. Het rendement in euro’s ligt daar met 19,5% een flink stuk onder. Enkel in Zwitserse franks ligt dit cijfer nog iets lager. De andere belangrijke valuta’s zitten tussen beide cijfers in qua rendement. Een jaar eerder was de situatie net omgekeerd. Door de sterke dollar lag het rendement uitgedrukt in de Amerikaanse munt toen lager dan in euro’s. De goudprijs noteert in de meeste valuta’s wel in de buurt van recordprijzen.
