De opkomst van AI heeft voor een explosieve stijging van de vraag naar computerrekenkracht gezorgd. CoreWeave en Nebius zijn bedrijven die in deze nieuwe niche doken en in korte tijd tot beurslievelingen uitgroeiden.
Vergelijking van de aandelen CoreWeave en Nebius
CoreWeave was oorspronkelijk een cryptobedrijf dat zich onder de naam Atlantic Crypto bezighield met het mijnen van voornamelijk ethereum. Dat gebeurde met behulp van grafische chipsets of GPU’s die toen de (veel minder krachtige voorloper) waren van de hedendaagse GPU’s die datacenters wereldwijd van rekenkracht voorzien. In 2019 werd een naamsverandering doorgevoerd en beslisten de oprichters om een nieuwe strategie te volgen. De beschikbare GPU’s werden voortaan aangewend voor cloudcomputing. De groei van AI-toepassingen en de band met Nvidia maakten dat CoreWeave een versnelling hoger schakelde.
De wortels van Nebius Group liggen bij het Russische internetbedrijf Yandex dat over een eigen zoekmachine en online advertentiediensten beschikte. Russische aandelen waren enkele jaren niet verhandelbaar in het buitenland en in 2024 werd de groep na een grote reorganisatie opgesplitst. Daarbij ontstond Nebius Group, dat zich bij die gelegenheid had losgemaakt van alle Russische activiteiten en zich voortaan op met name kunstmatige intelligentie (AI) en cloudtechnologie richtte. Nebius wordt geleid vanuit Amsterdam en heeft net als CoreWeave Nvidia als strategische investeerder.
Management
Arkady Volozh, de ceo van Nebius, is al sinds de jaren ’80 in de technologiesector actief. Hij was oprichter en ceo van het grootste Russische internetplatform Yandex dat het tot een beursnotering op Nasdaq schopte. Volozh verhuisde al in 2014 naar Israël, maar dat belette niet dat westerse autoriteiten sancties tegen hem en verschillende Russische bedrijven uitvaardigden na de invasie van Rusland in Oekraïne. Volozh, een tegenstander van de oorlog, verkocht alle Russische activa en enkel het cloudgedeelte bleef over. Hij slaagde erin in om een team van enkele honderden AI- en cloudspecialisten mee te nemen uit Rusland, wat Nebius heeft geholpen om snel uit de startblokken te schieten.
CoreWeave’s ceo Mike Intrator was een van de mede-oprichters van het bedrijf. Voordien stond Intrator aan het hoofd van Hudson Ridge Asset Management, een hedgefonds dat termijncontracten op aardgas verhandelde. Ook de twee andere oprichters komen uit de grondstoffensector. Intrator heeft in de technologiesector dus een veel minder indrukwekkende staat van dienst dan zijn tegenhanger bij Nebius, wat overigens niets zegt over de vroegere of toekomstige strategische keuzes van het bedrijf.
Activiteiten
Zowel CoreWeave als Nebius zijn actief in wat men AI-infrastructure-as-a-service noemt. Kort door de bocht: ze zijn verhuurder van rekenkracht (vooral aan Nvidia) in de vorm van GPU’s, aangevuld met clouddiensten. Die GPU’s moeten ze wel eerst zelf aankopen, vandaar de hoge kapitaalbehoefte. Door de groei van het aantal datacenters die AI-taalmodellen trainen en in een later stadium operationeel houden, is de behoefte aan rekenkracht geëxplodeerd. De vraag naar rekenkracht is dus veel hoger dan het aanbod en daar kunnen beide bedrijven van profiteren. Zogenoemde hyperscalers als Amazon Web Services, Microsoft Azure en Google Cloud zijn zowel klant als concurrent. Ze bouwen zelf datacenters voor hun eigen AI-taalmodellen en toepassingen maar kampen met een tekort aan capaciteit, waardoor ze rekenkracht moeten inkopen bij bedrijven als CoreWeave en Nebius.
CoreWeave doet ook alleen maar dat en is dus het meer gespecialiseerde bedrijf. Eerder dit jaar nam CoreWeave het bedrijf Weight&Biases voor $1 mrd over, waarvan de activiteit aanvullend is aan de AI-infrastructuur. Het gaat om softwaretools om ontwikkelaars in staat te stellen AI-agents te bouwen.
Ook de activiteiten van Nebius draaien rond AI-infrastructuur en cloudplatformen, maar het bedrijf profileert zich als een meer gediversifieerd technologiebedrijf. Met Avride beschikt Nebius over een tak die zich op zelfrijdende wagens richt. Dat is een segment waarin ook Waymo (Google) en Tesla actief zijn. Er zijn ook plannen om delivery robots te ontwikkelen. Nebius ontwikkelt met TripleTen ook onderwijsdiensten met een educatief platform om werknemers om te scholen naar een carrière in de technologiesector. Nebius heeft daarnaast nog een belang van 28% in Clickhouse, actief in open source database managementsystemen en participeert in Toloka AI (bouw van generatieve AI-modellen).
Omvang en groei
CoreWeave is zowel op het vlak van beurswaarde als omzet een maatje groter dan Nebius, dat dan weer wel een hogere groei kan voorleggen. De ondernemingswaarde van CoreWeave bedraagt op het moment van schrijven $87,2 mrd. Het bedrijf bezit meer dan 250000 Nvidia GPU clusters verspreid over meer dan dertig datacenters wereldwijd. De geïnstalleerde stroomcapaciteit bedroeg na de eerste jaarhelft al 470 megawatt en het is de bedoeling om deze tegen eind dit jaar te verdubbelen naar 900 megawatt. CoreWeave genereerde in 2022 nog een omzet van amper $12 mln. In het tweede kwartaal groeide de omzet met 207% op jaarbasis. Voor het huidige boekjaar 2025 ligt de consensusverwachting voor de omzet op $5,3 mrd, oplopend naar $12,1 mrd volgend jaar.
De groep heeft zijn explosieve groei met name te danken aan Nvidia, dat CoreWeave in 2023 zijn nieuwste generatie AI-chips ter beschikking stelde. Daardoor kon het bedrijf Microsoft als klant strikken. Microsoft was in het tweede kwartaal nog steeds veruit de grootste klant met een aandeel van 71% in de groepsomzet. CoreWeave levert daarnaast ook capaciteit aan kleinere start-ups waar het de gebruikte rekenkracht per uur aan factureert.
De grote afhankelijkheid van Microsoft kon op langere termijn een terechte bezorgdheid zijn, maar op korte termijn heeft het softwarebedrijf geen andere keuze dan rekencapaciteit in te kopen. Intussen is de bezorgdheid over omzetconcentratie wat naar de achtergrond verdwenen nu CoreWeave ook met Meta een meerjaarscontract afsloot ter waarde van $14 mrd. De backlog of totale waarde van het orderboek van CoreWeave lag na de eerste jaarhelft op $30,1 mrd. Dat was dubbel zo hoog als een jaar eerder.
De ondernemingswaarde van Nebius bedraagt $30,2 mrd en de groei va de omzet lag in het tweede kwartaal 8 keer hoger dan een jaar geleden. Met een verwachte jaaromzet van $578 mln is Nebius wel een maatje kleiner van CoreWeave. Die omzet zou volgend jaar wel oplopen naar $1,68 mrd, wat van Nebius de sterkste groeier van de twee maakt. Ook Nebius sloot een overeenkomst met Microsoft ter waarde van $17,4 miljard om de komende 5 jaar rekencapaciteit te leveren. De waarde van dit contract kan nog oplopen naar $19,4 mrd. Met nieuwe datacenters in de VS en Europa wil Nebius volgend jaar over 1 gigawatt aan capaciteit beschikken. Dit maakt dat het bedrijf de komende jaren sterk kan blijven groeien.
Balans
Het verschil in omvang tussen beide bedrijven zet zich door naar de balans. Wat financiële gezondheid betreft is Nebius duidelijk in het voordeel. CoreWeave heeft voor $15 mrd aan schulden op de balans staan (exclusief leasingverplichtingen) tegen een vrij hoge rentevoet. De verwachte kapitaaluitgaven voor het lopende boekjaar bedragen $20 tot $23 miljard, wat betekent dat het bedrijf continu op zoek moet gaan naar vers geld om het investeringstempo te kunnen aanhouden.
Tegenover deze schuld staan ook de lopende contracten waaruit omzet wordt gegenereerd maar intussen lopen de rentelasten wel op. In het tweede kwartaal betaalde CoreWeave $267 mln aan rente en de prognose voor het derde kwartaal bedroeg $350 tot 390 mln. Deze hoge rente vertraagt het pad naar een positieve vrije kasstroom. Nebius torst met $4,2 mrd een veel kleinere schuld en een deel daarvan staat uit onder de vorm van een converteerbare obligatie. De rentelasten zijn bijgevolg een stuk kleiner. Dit is ook het geval wat de kaptaaluitgaven betreft want die bedragen slechts $2 mrd voor 2025.
Risico’s
Sceptici vergelijken het AI-infrastructuurmodel met een slang die zijn eigen staart opeet. Nvidia investeert in Open AI dat vervolgens rekenkracht inkoopt bij bedrijven als CoreWeave of Nebius die om deze capaciteit te leveren chips moeten aankopen bij Nvidia. Dat doen ze met middelen die gefinancierd worden door andere afnemers als Microsoft en Meta of door Nvidia zelf en zo is de cirkel weer rond. Dat gaat goed zolang de onstilbare honger naar rekencapaciteit aanhoudt. Dat kan nog een hele poos duren maar het kan zijn dat de investeringen al binnen enkele kwartalen een piek bereiken. Beleggers dienen zich daar bewust van te zijn wanneer ze de groeivoeten gaan extrapoleren.
Tot nog toe is het er bij de AI-spelers met name om te doen om het meest performante taalmodel te ontwikkelen en daar toepassingen rond te bouwen. Het gaat er in deze fase om sneller te zijn dan de concurrentie. De return on investment of de mate waarin de investeringen effectief winst en kasstromen opleveren, was tot nog toe bijzaak, maar op een bepaald moment zal deze ROI wel belangrijk worden. De toekomstige groei hangt ook samen met de beschikbaarheid van kapitaal en de bereidheid van geldschieters om deze bedrijven te blijven financieren.
Waardering en advies
Zowel Nebius als CoreWeave hebben een heel korte beursgeschiedenis. Na de afsplitsing van Yandex kwam Nebius in oktober vorig jaar als zelfstandig bedrijf naar de beurs en ongeveer een jaar later noteert het aandeel 544% hoger. CoreWeave zette pas in maart van dit jaar de stap naar de beurs en zag de marktwaarde met 250% toenemen. Door de hoge kapitaaluitgaven moet er de komende jaren niet op netto winst worden gerekend. Strategische investeerders en nieuwe schulden zullen de tekorten moeten bijpassen. Voorwaarde is dat de omzet blijft groeien tot de kasstromen op een bepaald moment de investeringsbehoeften zullen overstijgen.
Naar klassieke waarderingsmaatstaven zijn zowel Nebius (Investeerderspagina) als CoreWeave (Investeerderspagina) heel duur, maar de koersen van dit type aandelen bewegen mee met het marktsentiment tegenover de AI-sector en de beschikbare liquiditeit. Als we dan toch een vergelijking maken op basis van ondernemingswaarde (beurswaarde + netto schuld) in verhouding tot de (verwachte) omzet, dan komt Nebius er veruit als duurste uit. Het aandeel noteert tegen 52 en 18 keer de omzet van dit (2025) en volgend boekjaar. Bij CoreWeave is dit respectievelijk 16,5 en 7,5 keer. Voor beide aandelen geldt het advies houden. Voor nieuwe aankopen is het bij voorkeur wachten op een terugval.
Het betere aandeel om te kopen: Nebius
- Nebius groeit sneller en is meer gediversifieerd dan CoreWeave
- CoreWeave is groter qua omvang en lager gewaardeerd
- Nebius beschikt over een visionaire ceo die zijn sporen heeft verdiend in de techsector
- Nebius staat er financieel beter voor dat CoreWeave, met minder schulden en een sneller pad naar winst
