De Europese beurzen zijn nog ver van oude records verwijderd, maar in de VS wordt de ene na de andere hoogste stand genoteerd. De recente banencijfers onderschrijven het herwonnen optimisme onder beleggers, maar de stagnerende arbeidsproductiviteit is een waarschuwingssignaal.
Als een perfecte drie-eenheid zetten Dow Jones, S&P500 en Nasdaq de afgelopen dagen nieuwe records neer. Tobias Levkovich, aandelenstrateeg bij Citi, zegt dat de records prima passen bij de volgens hem aantrekkende Amerikaanse economie. Levkovich is met name tevreden over de verbeteringen op de Amerikaanse arbeidsmarkt. Na het zwakke banencijfer over de maand mei kwamen er in juni en juli telkens zowat 300.000 nieuwe banen bij. Als gevolg van de aantrekkende arbeidsmarkt is er ook enige opwaartse druk zichtbaar op de lonen van Amerikaanse werknemers.
Goed nieuws, aldus de Citi-strateeg, want meer banen en hogere lonen leiden tot hogere consumptieve bestedingen. Daarmee verdwijnt de vrees voor een ‘langdurige economische stagnatie’ naar de achtergrond. Hogere economische groei is goed voor de winst per aandeel. De sectoren Consumer Staples (onder meer voeding & drank en persoonlijke verzorging) en Consumer Discretionary (denk aan restaurants, media en consumentenelektronica) zijn bijvoorbeeld al goed voor zo’n 20% van alle bedrijven uit de S&P500 Index. Er kleeft wel een klein minpunt aan de stijging van de lonen, zo geeft Levkovich toe. Loonkosten zijn immers goed voor zo’n 60% van de totale kosten van het Amerikaanse bedrijfsleven. Hogere lonen leiden dan ook tot hogere kosten en dat drukt de winstgroei. Toch maakt de Citi-strateeg zich niet al te veel zorgen over de effecten van een – eventuele – duidelijke loonstijging op de winstgevendheid van bedrijven. Veel bedrijven zullen volgens hem in staat zijn om de hogere loonkosten in de consumentenprijzen door te rekenen.
Minder gunstig beeld
David Rosenberg, strateeg bij vermogensbeheerder Gluskin Sheff, belichtte onlangs een ander deel van de Amerikaanse arbeidsmarkt waardoor een aanmerkelijk minder gunstig beeld van de Amerikaanse economie ontstaat. Vorige week werd namelijk bekend dat de arbeidsproductiviteit in het tweede kwartaal van dit jaar met 0,5% (op jaarbasis) is gedaald. Dat komt niet als een verrassing voor de strateeg, die de groei van de arbeidsproductiviteit al langere tijd onder druk zag staan. Rosenberg noemt de ontwikkeling van de arbeidsproductiviteit over het afgelopen kwartaal ‘bedroevend’.
Ed Yardeni, bekend geworden als strateeg van Deutsche Bank maar nu onafhankelijk, gebruikt precies dezelfde terminologie. Yardeni zocht naar verklaringen voor de afname van de arbeidsproductiviteit. De eenvoudigste is dat de ‘output’ – het aanbod van goederen en diensten van bedrijven – verkeerd wordt gemeten. De dienstensector is het belangrijkste en volgens Yardeni ook snelst groeiende segment van de Amerikaanse economie. Maar tegelijkertijd is het ook het moeilijkst te meten segment. Een andere verklaring is dat bedrijven misschien wel zeer productief zijn, maar dat de vraag naar hun producten te laag is om optimaal te profiteren van de hoge mate van efficiëntie. Ook zijn er mogelijk sectoren die te veel productiecapaciteit – met te goedkope schulden – hebben opgebouwd.
Hieruit volgt de vraag – voor Rosenberg een bron van risico – waarom de winstmarges van de bedrijven nog zo hoog liggen. ‘Ik heb meer vragen dan antwoorden’, blogde Yardeni pas, ‘maar ik ga op zoek naar de antwoorden’. We zijn benieuwd tot welke conclusie de zoektocht Yardeni leidt. De combinatie van recordstanden, hoge waarderingen en hoge winstmarges bij afnemende arbeidsproductiviteit vormt in ieder geval geen aangename uitgangspositie voor aandelenbeleggers.
Lees ook: Beurs en Economie: onder het nulpunt
