Niet aandelen maar highyieldobligaties waren de afgelopen tien jaar de best presterende vermogenscategorie in Europa. Deze risicovolle bedrijfsobligaties hebben geprofiteerd van historisch lage wanbetalingen. De angst voor wanbetalingen bleek groter dan de realiteit ervan.
Voor het opbouwen van vermogen voor de lange termijn zijn aandelen het beste instrument. Ze bieden immers het hoogste rendement voor beleggers die geduld hebben en die niet in paniek raken van flinke tussentijdse koersdalingen.
Tot zo ver de theorie. De praktijk blijkt – zoals wel vaker – toch net iets anders. Over de afgelopen tien jaar bedroeg het jaarlijks gemiddeld rendement – inclusief herbelegd dividend – op Europese aandelen 8,9% in euro’s. Dat blijkt uit cijfers per eind maart van fondsbeheerder J.P. Morgan Asset Management. Dat is opmerkelijk genoeg minder dan het rendement op Europese highyieldobligaties. Het jaarlijks gemiddelde rendement op deze risicovolle bedrijfsobligaties is namelijk maar liefst 11,6% over de afgelopen tien jaar.
Amerikaanse aandelen deden het over deze periode wel beter dan Amerikaanse highyieldobligaties. Het jaarlijks gemiddeld rendement op de S&P500 Index bedraagt een forse 15,4% in euro’s. Een opvallend hoog rendement, dat werd behaald tijdens een enorm sterk herstel van de financiële crisis. Het rendementsverschil met Amerikaanse highyieldobligaties – 13,2% in euro’s – was echter veel minder groot dan je zou verwachten.
Wanbetalingen
De opmerkelijk hoge rendementen op highyieldobligaties schreeuwen om een verklaring. Deutsche Bank heeft daar in zijn jaarlijkse Default Study een goede poging toe gedaan. De bank verdeelt de geschiedenis van de nog jonge highyieldmarkt in twee delen. Het eerste deel beslaat de periode 1981-2003, het tweede deel de periode van 2004 tot nu.
Het verschil tussen beide perioden is het percentage wanbetalingen, defaults in het Engels. Wanbetalingen zijn de grote vijand van de belegger in highyieldobligaties. Een hoger percentage wanbetalingen leidt immers tot hogere kredietverliezen en daarmee tot lagere rendementen.
Bedrijfsobligaties met een kredietwaardigheid met de letter ‘B’ vormen het grootste segment van de highyieldmarkt. Tussen 1981 en 2003 bedroegen de wanbetalingen op deze categorie leningen jaarlijks gemiddeld 5,7%. Sinds 2004 is het jaarlijks gemiddelde wanbetalingspercentage op ‘B-leningen’ echter gedaald tot slechts 1,4%. Een opmerkelijke ontwikkeling, helemaal gezien de afname van de economische groei. De Amerikaanse economie groeide – gecorrigeerd voor inflatie – tussen 1981 en 2003 met jaarlijks gemiddeld 3,2%. Tussen 2004 en 2018 was dat slechts 1,9%. Sterke economische groei is dus niet de oorzaak van de daling in het aantal wanbetalingen, aldus Deutsche Bank.
Vergoeding
Maar er is een andere verklaring. Volgens de bank is de reële rente – dat is de rente gecorrigeerd voor inflatie – sinds 2004 sterk gedaald. Dat heeft gezorgd voor een daling van de rentelasten en daarmee van de wanbetalingen.
Vanwege het risico op wanbetalingen eisen beleggers een hogere rente op highyieldobligaties dan op veilige staatsobligaties. Dat renteverschil wordt de risico-opslag genoemd. Ondanks het verschil in wanbetalingen tussen de periode 1981-2003 en 2004-2018 is de gemiddelde risico-opslag over beide perioden vrijwel identiek. Beleggers hebben sinds 2004 dus eigenlijk een te hoge vergoeding ontvangen voor het risico op wanbetalingen. Die hebben zich veel minder vaak voorgedaan dan verwacht, stelt Deutsche Bank, en dat heeft ongetwijfeld bijgedragen aan het opvallend hoge rendement op highyieldobligaties.
Volgens Deutsche Bank is de schuld wereldwijd zo hoog, dat de monetaire autoriteiten de – reële – rente wel laag moeten houden. De bank schetst een toekomst van een wereld met een lage economische groei, een lage rente, hoge schulden en lage wanbetalingen. Geen beroerd klimaat voor highyieldobligaties. Maar Deutsche Bank waarschuwt terecht dat een recessie, een rentestijging of afname van de bedrijfswinsten de highyieldmarkt flink kan raken. Ook in dat opzicht doen highyieldobligaties helaas niet onder voor aandelen.
