Al geruime tijd vinden beleggingsstrategen de Amerikaanse beurs aan de dure kant. Toch hebben belangrijke Amerikaanse aandelenindices steeds maar weer nieuwe koersrecords bereikt. Hoe kan dat en hoe lang kan dat nog doorgaan? Het antwoord ligt bij twee oude bekenden: winstmarges en waardering.
De aandacht voor de eerste keer dat de Dow Jones Index de grens van 20000 punten doorbrak, was schromelijk overdreven. Meerdere belangrijke Amerikaanse aandelenindices hebben de afgelopen maanden het ene na het andere koersrecord bereikt. Volgens Bank of America Merrill Lynch (BofAML) staan Amerikaanse aandelen dan wel op de hoogste stand ooit, maar noteren niet-Amerikaanse aandelen nog liefst 30% onder de piek die in 2007 werd bereikt. De broker ziet dan ook meer potentieel voor niet-Amerikaanse aandelen. Daarin is BofAML bepaald niet de enige.
De belangrijkste reden voor de wat sombere visie op Amerikaanse aandelen is de hoge waardering. Of die nu gemeten wordt aan de hand van de voor dit jaar verwachte winst, of aan de hand van de over 2016 behaalde winst of de gemiddelde winst per aandeel over de afgelopen tien jaar – de zogeheten Shiller-k/w – de uitkomst is hetzelfde: Amerikaanse aandelen zijn duur. De waardering is volgens onder meer GMO en de Amerikaanse vermogensbeheerder John Hussman zo hoog dat de komende zeven tot tien jaar het jaarlijks gemiddeld rendement op Amerikaanse aandelen wel eens negatief zou kunnen zijn.
Gavyn Davies, columnist van The Financial Times en voormalig Goldman-Sachs-econoom, dook dieper in deze pessimistische prognoses. Deze zijn volgens Davies gebaseerd op de aanname dat winstmarges en waardering (koers-winstverhouding) terugkeren naar een langetermijngemiddelde. Volgens indexaanbieder Standard & Poor’s (S&P) stevenen Amerikaanse bedrijven af op de hoogste nettowinstmarge van de afgelopen tien jaar. S&P berekent de winstmarge door de operationele winst te delen door de omzet. Zoals we vorige week hebben gezien ligt de operationele winst (per aandeel) van de bedrijven uit de S&P500 Index ruim boven de niet-gecorrigeerde, of ‘gerapporteerde’ winst per aandeel. Dat komt omdat bepaalde ‘buitengewone posten’ buiten de operationele winstcijfers worden gehouden. Het gat tussen operationele en gerapporteerde winst per aandeel voor de S&P500 Index ligt nu echter op het hetzelfde niveau als in het tweede kwartaal van 1999 en het derde kwartaal van 2007, waarschuwt David Rosenberg, strateeg bij Gluskin Sheff.
Om een goed oordeel over de winstmarges te vormen kijken veel strategen daarom naar het aandeel van de Amerikaanse bedrijfswinsten in het Amerikaans bbp. Het winstaandeel van Amerikaanse bedrijven ligt momenteel ruim boven het langetermijngemiddelde. Dit is volgens strateeg Jeremy Grantham een schoolvoorbeeld van een datareeks die altijd weer naar zijn langetermijngemiddelde terugkeert. Gavyn Davies, die ook commissaris bij de vermogensbeheerder Fulcrum Asset Management is, meent echter dat de aanpassing van het winstaandeel in het bbp zo langzaam verloopt dat het negatieve effect ervan op de rendementsverwachting voor Amerikaanse aandelen minder groot is dan Grantham en Hussman vermoeden. Het winstaandeel van Amerikaanse bedrijven ligt nu al jaren op een opvallend hoog niveau, dus de kanttekening van Davies is begrijpelijk. Tegelijkertijd is het nog veel te vroeg om te stellen dat de trend tot terugkeer naar het langetermijngemiddelde van het winstaandeel in het bbp gebroken is.
Voor ons is de combinatie van een bovengemiddeld hoge winstmarge en een bovengemiddeld hoge waardering nog steeds reden genoeg om heel voorzichtig te zijn met de Amerikaanse aandelenmarkt.
| K/w operationele wpa | 21,1 |
| Op basis van gerapporteerde wpa | 23,4 |
| Op basis van 10-jaars gemiddelde wpa | 28,4 |
Lees ook: Goed blijven opletten
Wie mag dit artikel niet missen? U kunt als abonnee dit artikel cadeau geven aan uw vrienden of familie. Klik bovenaan het artikel op de link en het artikel wordt per e-mail doorgestuurd.
