Bedrijven worden er steeds creatiever in om de verwachtingen voor de winstcijfers te overtreffen. Voor beleggers is het zaak om hier doorheen te kijken en het zicht op de operationele gang van zaken niet te verliezen.
Begin deze eeuw werd het de SEC, de Amerikaanse beurstoezichthouder, écht te gek. Het topmanagement van Amerikaanse bedrijven haalde zo veel trucs uit bij de presentatie van de winstcijfers dat de toezichthouder het tijd vond voor nieuwe wetgeving. In 2003 werd daarom de zogeheten Regulation G ingevoerd. In deze wet werd onder meer vastgelegd dat bedrijven minstens zo veel (of meer) aandacht moeten geven aan de volgens de officiële Amerikaanse boekhoudregels vastgestelde winstcijfers als aan de eigen variant daarop. De officiële boekhoudregels staan bekend onder de afkorting GAAP – Generally Accepted Accounting Principles – en alle door bedrijven aangepaste varianten worden ‘non-GAAP’ genoemd.
Wel de baten, niet de lasten
Een tijd lang werkte de nieuwe wetgeving goed. Maar het verschil tussen de officiële en de door bedrijven aangepaste winstcijfers groeit weer. Amerikaanse onderzoekers publiceerden eerder deze maand een studie in het vaktijdschrift Financial Analysts Journal. Daaruit blijkt dat de bedrijven uit de S&P500-index die in 2014 zowel de officiële (GAAP) als zelf aangepaste (non-GAAP) publiceerden, maar liefst 1332 aanpassingen aan de winstberekening doorvoerden. Daardoor viel deze bij elkaar opgeteld zo’n $132 mrd hoger uit dan onder de algemeen aanvaarde boekhoudregels het geval was. Vooral de posten ‘afschrijvingen en amortisatie van immateriële activa’ en ‘herstructureringen’ zorgen voor dit grote verschil. Bedrijven die groeien door acquisities, verzamelen een grote post immateriële activa op hun balans. De reguliere en bijzondere afschrijvingen op deze post – denk bijvoorbeeld aan afschrijvingen op aangekochte maar niet succesvolle onderzoeksprojecten naar nieuwe medicijnen – worden vaak niet meegenomen in de door bedrijven aangepaste winstcijfers. De omzet en winst van de overgenomen bedrijven worden echter wél in die cijfers opgenomen. Zo worden wel de baten, maar niet de lasten van overnames meegenomen, stellen de onderzoekers terecht.
Begin dit jaar lieten we al zien waarom analisten toch met deze aangepaste winstcijfers willen werken. Maar zij zijn niet de enige. Zo publiceert het management van bijvoorbeeld farmagigant Pfizer – en absoluut niet als enige – alleen winstprognoses op basis van de eigen winstmaatstaf. De officiële GAAP-cijfers, waarin ook afschrijvingen, reorganisatielasten en acquisitiekosten worden meegenomen, zijn volgens de farmaceut immers niet te voorspellen. Een deel van de variabele beloning van de top van de farmaceut wordt dan ook bepaald aan de hand van deze ‘aangepaste winst per aandeel’. Die bedroeg in 2016 $2,37 en dat was ruim boven de doelstelling van $2,24. Afgelopen jaar schreef Pfizer echter $1,7 mrd af op de $15,7 mrd kostende overname van Hospira uit 2015 en nog eens $1,4 mrd op eerder aangekochte onderzoeksprojecten. Deze afschrijvingen, reorganisatielasten en juridische kosten van bij elkaar opgeteld ruim $3,9 mrd, ofwel $0,62 per aandeel, werden door Pfizer buiten de aangepaste winstberekening gehouden op basis waarvan een deel van de variabele beloning van de top werd bepaald. Maar zoals de farmaceut in het jaarverslag al aangaf is ‘de aangepaste winstmaatstaf inclusief de omzet op aangekochte producten zonder rekening te houden met de acquisitiekosten van deze producten’. Geen wonder dat voormalig Société Générale-strateeg James Montier het winstcijferseizoen ooit omdoopte tot oplichtingsseizoen.
Lees ook: Beurs en Economie: Onhoudbaar hoge winstmarges
Wilt u op de hoogte blijven van alle actuele adviezen voor dit aandeel? U kunt u als abonnee aanmelden voor de alerts. Vink onderaan dit artikel het fonds aan of ga voor het volledige overzicht naar de alertspagina op onze website
