Baan Company, KPN Quest, Ahold, Innoconcepts, Imtech en recent nog Arseus. Met enige regelmaat wordt de beurs opgeschrikt door financiële drama’s. Voor beleggers is het lang niet eenvoudig om de problemen op tijd te zien aankomen. Financiële ratio’s zijn vanzelfsprekend erg belangrijk, maar dat geldt ook voor een goede inschatting van de vooruitzichten en de kwaliteit van het management. Vier aandachtspunten:
Stap 1
Vermijd hoge leverzage
Bedrijven worden geconfronteerd met talloze vaak onverwachte risico’s. Om hier tegen bestand te zijn, is financiële flexibiliteit noodzakelijk. De schuldgraad en rentedekking geven hier inzicht in en komen ook altijd in de bankconvenanten voor. De nettoschuld/ebitda-verhouding is een veel gebruikte indicator voor de leverage en het vermogen van bedrijven om aan de schuldverplichtingen te voldoen. In welke mate een bedrijf de rentelasten kan opbrengen, geeft de rentedekking aan. Wat gezonde ratio’s zijn, hangt ook af van het type onderneming. Zijn er bijvoorbeeld veel terugkerende inkomsten uit abonnementen of onderhoudscontracten of gaat het om conjunctuurongevoelige activiteiten, dan kan een bedrijf wat scherper aan de wind zeilen. Maar ga er over het algemeen vanuit dat bij een schuldgraad van meer dan 2,5 en een rentedekking van minder dan 4 de risico’s al aanzienlijk toenemen. Aan financiële problemen gaat vrijwel altijd een te hoge leverage vooraf. Die maakt het lastig om extra vreemd vermogen aan te trekken of bestaande leningen te herfinancieren. Zeker in een moeilijke markt of bij een turnaround is een hoge leverage een alarmsignaal. Ook de solvabiliteit geeft de leverage van de onderneming weer. Een ratio van minstens 40% wordt over het algemeen als wenselijk beschouwd. Het ligt echter ook aan de kwaliteit van de activa. Afboekingen op goodwill, vastgoed of op vorderingen kunnen funest zijn bij een zwakke solvabiliteit. Kijk daarom goed naar de activa. Misschien staat er wel een grote lening op de balans aan een noodlijdende financiële deelneming.
[su_accordion]
[su_spoiler title=”Nettoschuld/ebitda”]
De rentedragende schulden min de liquide middelen gedeeld door de winst voor rente, afschrijving en amortisatie van goodwill.[/su_spoiler]
[su_accordion]
[su_spoiler title=”Rentedekking”]
Het bedrijfsresultaat gedeeld door de rentelasten.[/su_spoiler]
[su_accordion]
[su_spoiler title=”Solvabiliteit”]
Het eigen vermogen gedeeld door het totaal vermogen.[/su_spoiler]
[su_accordion]
[su_spoiler title=”Operationele cashflow”]
Dit geeft aan hoeveel geld er feitelijk bij een bedrijf binnenkomt. Het is het bedrijfsresultaat gecorrigeerd voor kosten die geen uitgaven zijn, zoals afschrijvingen, amortisatie van goodwill en mutaties in voorzieningen, min veranderingen in het werkkapitaal en de betaalde rentelasten en belastingen.[/su_spoiler]
Stap 2
Beoordeel de kasstroom
Een hoge schuldenlast hoeft geen probleem te zijn zolang er maar genoeg geld binnenkomt om de rente en aflossingen te betalen. Omzet- en nettowinstcijfers zijn echter makkelijk te manipuleren. Bij de operationele kasstroom is dat minder eenvoudig. Die is in principe beschikbaar voor aflossingen, maar moet ook structureel ruimte bieden voor investeringen. Een flinke buffer tussen de operationele cashflow en de jaarlijkse investeringen duidt op een grote financiële flexibiliteit. Is de operatonele kasstroom negatief of zit deze in een dalende trend, dan is het – zeker bij een hoge leverage – oppassen geblazen, omdat een bedrijf dan afhankelijk wordt van externe financiering. Ondernemingen moeten altijd de beschikking hebben over voldoende liquiditeit in de vorm van cash op de balans of bankfaciliteiten waarmee dat kan worden aangetrokken. Bij een negatieve kasstroom is het verstandig om de cashpositie goed te blijven monitoren. Hou ook de ontwikkeling van het werkkapitaal in de gaten. Een stijging drukt de cashflow. Mogelijk is dit het gevolg van bijvoorbeeld een grote order waardoor het bedrijf veel moet investeren, maar het kan ook wijzen op een oplopende debiteurentermijn. Stijgt de DSO (Days Sales Outstanding) naar relatief hoge niveaus dan is dat een rode vlag. Klanten kunnen mogelijk niet betalen of het risicomanagement is niet in orde.
[su_box title=”Dossier Imtech” style=”soft” box_color=”#f1f0ee” title_color=”#e40613″ radius=”1″]De teloorgang van voormalige beursparel Imtech heeft menig particulier belegger in Nederland pijn gedaan. Het was het grootste naoorlogse faillissement van een beursgenoteerd bedrijf in Nederland. De technisch installateur kwam in problemen door fraude in Polen en Duitsland, maar ook in Nederland bleek gesjoemeld te zijn met de cijfers. Het bedrijf was snel gegroeid door talloze overnames en uiteindelijk bleek het risicomanagement niet op orde. [/su_box]
Stap 3
Ga voor kwaliteit
Financiële ratio’s geven inzicht in de kredietwaardigheid van een onderneming, maar het gaat uiteraard ook om de winstvooruitzichten. Aangezien toekomstprognoses per definitie onbetrouwbaar zijn, is het zaak om de kwaliteit van een bedrijf te meten. Hoe stabiel en houdbaar zijn de kasstromen en hoe succesvol is de onderneming? Het marktaandeel en de winstmarges zeggen veel over het concurrentievermogen, terwijl schaalgrootte en een goede spreiding over regio’s, producten en klanten de stabiliteit van de cashflow ten goede komen. Hoge winstmarges wijzen in de regel op een duurzaam 
concurrentievoordeel. Staan die onder druk, dan verliest het bedrijf mogelijk zijn concurrentiepositie.
Stap 4
Herken de bedrijfscultuur
Managers kunnen een bedrijf maken of breken. Bedrijven met een dominante bestuursvoorzitter met een agressieve groeistrategie zijn kwetsbaar en ook extra gevoelig voor fraude en agressieve boekhoudmethoden. Probeer daarom inzicht te krijgen in de bedrijfscultuur en de risicobereidheid van de top. Hoe is het met de corporate governance gesteld? Bieden de commissarissen bijvoorbeeld wel voldoende tegenwicht aan de bestuursvoorzitter? Hoe realistisch zijn de groeidoelstellingen en wat is de houding ten opzichte van schuld? Groeit een bedrijf in een kort tijdsbestek heel hard door overnames, dan stapelen de risico’s zich op. Een onverwacht vertrek van bestuursleden of commissarissen kan op problemen duiden, net als een wisseling van accountants. Insiderverkopen of dividendverlagingen kunnen ook de voorbode zijn van onheil.
[su_box title=”Boosdoeners” style=”soft” box_color=”#f1f0ee” title_color=”#e40613″ radius=”1″]Bedrijven kunnen om diverse redenen in de problemen komen. De economische omstandigheden zijn bijvoorbeeld slecht of bedrijven weten zich niet aan te passen aan fundamentele veranderingen in de marktomgeving zoals de opkomst van een nieuwe revolutionaire technologie of een grote concurrent. Maar er zijn ook genoeg gevallen bekend waarbij een overambitieuze en dominante bestuursvoorzitter of frauduleuze praktijken door werknemers ondernemingen aan de rand van de afgrond brachten. [/su_box][su_box title=”Rol van accountants” style=”soft” box_color=”#f1f0ee” title_color=”#e40613″ radius=”1″]Dat het lastig is om de financiële gezondheid van een bedrijf goed in te schatten, blijkt ook wel uit het feit dat accountants vrijwel nooit tijdig aan de bel trekken. Is er bij de controlerend accountant twijfel over de continuïteit van het bedrijf dan moet hij dat in het jaarverslag melden. Accountants zijn hier echter terughoudend in. Soms wordt in faillissementszaken de rol van de controlerend accountant onderzocht en volgt ook een rechtszaak. Tot veroordelingen komt het echter niet vaak.[/su_box][su_box title=”Controleverklaring” style=”soft” box_color=”#f1f0ee” title_color=”#e40613″ radius=”1″]Sinds enkele jaren verstrekken accountants bij de meeste Nederlandse beursfondsen een meer informatieve controleverklaring. Hierin geven ze extra informatie over het betreffende bedrijf, bijvoorbeeld over hoe de controle is uitgevoerd en of er nog specifieke aandachtspunten waren. De nieuwe controleverklaring volgde op kritiek van beleggers. Zo waren de accountants bij Imtech en Van der Moolen op de hoogte van de tekortkomingen in het risicomanagement, maar werd dit niet gemeld in de verklaring.[/su_box]
[su_box title=”Gevallen engelen” style=”soft” box_color=”#f1f0ee” title_color=”#e40613″ radius=”1″]Wanneer een bedrijf in financiële problemen komt, dan pakt dat vrijwel altijd rampzalig uit voor de zittende aandeelhouders. Bij een faillissement staan ze achterin de rij en blijft er vrijwel nooit iets over. Er ontstaan echter kansen voor beleggers wanneer een bedrijf in moeilijkheden zijn balans weet te repareren door een emissie van nieuwe aandelen. Het oppikken van ‘gevallen engelen’ kan bijzonder goed lonen. Er moet dan wel zekerheid zijn over de fundamentals van de onderneming. De concurrentiepositie en de kwaliteit van de kasstromen mogen niet onder druk zijn gekomen. Ook moet het bedrijf genoeg geld ophalen om alle twijfel over de balans weg te nemen.[/su_box]
Lees ook: Hoe kiest u de juiste beheerder?
