Aandelenbeurzen hadden een fantastisch jaar in 2019 en zijn ook 2020 goed begonnen. Mede hierdoor krijg ik vaak de vraag waarom ABN Amro niet enthousiaster is over aandelen. Dat komt omdat al veel herstel is ingeprijsd.
Weliswaar is waardering een slecht timinginstrument, maar er is een aantal zaken waarvan ik schrik. Zo zijn de beurzen gestegen terwijl de groei van de wereldeconomie in 2019 afnam en bedrijfswinsten onder druk stonden. De waardering is daardoor opgelopen van 14 maal de winst naar 16 à 17 maal. Voor dit jaar prijst de markt een winstgroei van 10% voor de wereldindex in. Niemand, waaronder ABN Amro, gelooft dat. Wij gaan uit van 5% winstgroei. Dit impliceert een nog hogere waardering.
Voor de muziek uit
In mijn optiek lopen we iets te hard voor de muziek uit. Zo staat het vertrouwen van de maakindustrie in de VS op 47 (ISM-index). Dit duidt op krimp. Wij verwachten hier een gematigd herstel, maar de markt prijst een ISM van 62 in. Dit impliceert een fors herstel. Daarnaast zie ik overeenkomsten met de internetbubbel van eind vorige eeuw. Zo heeft de Amerikaanse aandelenmarkt ten opzichte van de economie zijn hoogste niveau ooit bereikt, terwijl bijna 40% van de beursgenoteerde bedrijven in de VS het afgelopen jaar verlies heeft geleden. Het zijn weliswaar vooral de kleinere bedrijven, maar het niveau is het hoogste sinds eind jaren negentig (recessies buiten beschouwing gelaten). Veel van deze bedrijven draaien al drie jaar verlies. Ook bevindt het aantal verlieslatende bedrijven met een nieuwe beursnotering zich op de top sinds het klappen van de internetzeepbel. Daar komt bij dat de vijf grootste bedrijven binnen de S&P500 zo’n 18% van de totale index uitmaken. Zo’n scheve verdeling is niet gezond. De laatste keer dat de top-5 zo’n groot aandeel had, was ook eind jaren negentig.
Tel daarbij op dat de markt op niveaus zit die passen bij een jubelstemming, dat de angstindicator heel laag staat, dat iedereen momentumbelegger is geworden en dat risicostrategieën maximaal in aandelen zitten. Al deze zaken bij elkaar laten weinig ruimte voor teleurstellingen.
Natuurlijk is het ruime monetaire beleid van centrale banken een enorme pré voor aandelen. Toch voel ik me nu het meest comfortabel bij een neutrale visie op aandelen. Ook al omdat in mijn achterhoofd nog steeds dat ultieme recessiesignaal zit: de omgedraaide rentecurve.
Ralph Wessels is hoofd beleggingsstrategie van ABN Amro.
