Hogere rente begint te bijten

Eind vorige week plaatste Unilever een aantal nieuwe obligaties. Een daarvan, een nieuwe tienjarige lening, heeft een coupon van 3,40%. Daarmee betaalt het inmiddels Britse concern een flink hogere rente dan op relatief recent uitgegeven langlopende leningen.

Nog maar drie jaar geleden betaalde Unilever een coupon van slechts 1,75% op een tienjarige lening. Vervelend, maar zeker geen onoverkomelijke kwestie voor Unilever. De rentedekking – operationele winst gedeeld door de rentelasten – is een zeer solide 18 en de verhouding tussen netto-schuldpositie en ebitda (operationele winst voor afschrijvingen en amortisatie immateriële activa) bedraagt nog geen 2,1.

Bekijk ook het dossier Obligaties

De marktpositie en strategie van Unilever verandert dan ook niet noemenswaardig door de oplopende financieringslasten. Maar niet alle bedrijven verkeren in een vergelijkbare ‘luxepositie’ als Unilever. J.P. Morgan ziet bijvoorbeeld problemen opdoemen voor een aantal bedrijven in de Europese telecomsector.

Analisten van de bank zijn al geruime tijd kritisch op de veelal verslechterde balansen in de sector. Die verslechtering leidt tot lagere investeringen, dividendverlagingen en een minder ondernemend management. Maar een bepaald segment van de telecomsector loopt nu tegen zijn grenzen aan. De ‘uitdagers’ van de gevestigde telecomorde zeilen volgens J.P. Morgan wel erg scherp aan de wind en worden nu geconfronteerd met sterk oplopende financieringslasten. Dat blijft niet zonder gevolgen voor de bedrijfsstrategie van deze uitdagers, die zich zonder uitzondering in het risicovolle high yieldsegment van de obligatiemarkt bevinden.

Schuldenlast

De telecomanalisten taxeren het rendement op het ingezet kapitaal voor de Europese telecomsector op zo’n 6%. Door de stijgende lange rente en de opgelopen risico-opslag ligt het effectief rendement van de high yieldleningen uit de Europese telecomsector nu echter op ruim 7%. De uitdagers van de gevestigde orde – zoals Altice France en TalkTalk – werken met schuldratio’s van 4-6. Herfinanciering van deze forse schulden wordt problematisch. Altice France is daar een extreem voorbeeld van. Vrijwel de volledige schuldpositie van €22 mrd moet voor 2029 afgelost of geherfinancierd worden.

In januari probeerde Altice France al de voorwaarden en looptijd van bepaalde kredieten aan te passen, stelt J.P. Morgan. Eind april verlaagde kredietbeoordelaar Standard & Poor’s niettemin de credit rating van Altice Europe verder tot ‘B-‘ vanwege hogere financieringslasten en een zwakke free cash flow-ontwikkeling.

De penibele situatie van Altice France is uiteraard niet voorbij gegaan aan de obligatiemarkt, waar sommige leningen van het bedrijf tegen een effectief rendement van meer dan 20% noteren (zie grafiek). Volgens J.P. Morgan heeft Altice France slechts beperkte mogelijkheden om via verkoop van bedrijfsonderdelen de schuldenlast te verlichten. Beleggers beginnen zich dan ook af vragen of Altice France zijn prijzen niet flink moet gaan verhogen of een partner moet gaan zoeken om de schuldenproblematiek aan te pakken. Dit sombere verhaal kent echter ook winnaars. Gevestigde telecomnamen als Orange, BT Group, Deutsche Telekom en KPN spinnen garen bij de schuldproblemen van hun uitdagers die lang konden profiteren van de extreem lage rente.