Column | De langstdurende anomalie in de beleggingswereld

Grappig eigenlijk dat wanneer in de financiële wereld acute liquiditeits- of solvabiliteitsproblemen ontstaan of, erger nog, er sprake is van een heuse crisis in de financiële sector, de blik van menig belegger nog steeds gericht is op de zogenoemde opkomende markten. En dat terwijl er sinds de jaren negentig eigenlijk geen noemenswaardige financiële crisis meer is geweest in deze landen.

Ja, we herinneren ons allemaal nog de Azië-crisis, die in juli 1997 begon in Thailand. De Thaise wisselkoers viel uit bed, de rente ging omhoog om nog iets van de munt te redden en als direct gevolg donderde de lokale economie volledig in elkaar. Als een olievlek verspreidde deze crisis zich naar bijna alle andere Aziatische en later ook Latijns-Amerikaanse landen. Sindsdien is de opkomende wereld gevrijwaard gebleven van een financiële crisis, met uitzondering van enkele ‘frontier markets’ zoals Argentinië of Turkije.

Kuddegedrag

Deze bijziendheid van de financiële kudde heeft me altijd enorm geïntrigeerd en de afgelopen week was die fascinatie compleet. De recente eruptie van grote problemen in enkele regionale Amerikaanse banken en aansluitend bij de grote Zwitserse bank Credit Suisse heeft veel beleggers verrast. Enkele regionale banken in de Verenigde Staten zijn inmiddels omgevallen en de Zwitserse bank is op de been gebleven door een samengaan met UBS.

Honderden miljarden aan marktkapitalisatie gingen verloren in de dagen nadat de problemen aan het licht kwamen. Er worden nog steeds wonden gelikt. Eens te meer een voorbeeld van een crisis die zich afspeelt in de ontwikkelde landen. En wat denkt u? Geen fundamentele problemen in opkomende landen.

Chaos in het Westen

Sowieso vinden vrijwel alle financiële crises van de afgelopen twee decennia hun oorsprong in de ontwikkelde wereld. In rijke industrielanden als de Verenigde Staten en Europa vonden fraudeschandalen plaatst bij bedrijven als Enron, Ahold, World Online en nog vele andere.

Ook de Great Financial Crisis (GFC) begon in het rijke Westen, ook in dat geval weer in de Verenigde Staten. De ongebreidelde speculatie met afgeleide instrumenten op de Amerikaanse huizenmarkt leidde tot imploderende balansen bij veel westerse financiële instellingen. Het omvallen van het iconische Lehman Brothers in 2008 luidde de diepste financiële crisis uit de naoorlogse geschiedenis in. Het redden van de ‘oerdegelijke’ Nederlandse banken staat nog vers in ons geheugen gegrift. Europa deed vervolgens een duit in het zakje met de grote eurocrisis die in de Zuid-Europese landen tot een economische crisis leidde. Alweer een crisis waarvan het episch centrum in het Westen lag.

Ondertussen liep de Japanse zeepbel van de jaren negentig langzaam leeg nadat gigantische overcapaciteit en speculatie op de aandelen- en onroerendgoedmarkt tot excessen leidden in de financiële sector in Tokio. Ook hier weer: stuk voor stuk ontwikkelde landen die met enorme financiële chaos te maken kregen.

Waarom die hoge waardering?

We kunnen gerust concluderen dat verreweg de meeste crises in de afgelopen twintig jaar niet in de opkomende wereld maar in de ontwikkelde wereld zijn ontstaan. Tegelijkertijd zijn beleggers tot nu toe nog steeds bereid een enorm hoge waardering te betalen voor westerse beursgenoteerde bedrijven. Zo noteert de Amerikaanse S&P500 op een gemiddelde koers/winstverhouding van 18.

De echte waarde is echter te vinden in de opkomende wereld, waar een gemiddelde koers/winstverhouding geldt van iets onder 11. In de opkomende wereld krijg je dus een aanzienlijke korting op je aandelenmandje in vergelijking met westerse equivalenten.

Die korting werd lange tijd gerechtvaardigd door inferieure balansposities van veel overheden en bedrijven en daarmee risico’s op crises. Tegenwoordig is echter sprake van een omgekeerde situatie, namelijk inferieure balansen in het Westen, zowel op overheidsniveau als in de financiële sector. Denk wederom aan de Verenigde Staten, met omvangrijke tekorten op begroting en ook op de lopende rekening van de betalingsbalans. In mijn ogen hebben we hier de grootste en langstdurende anomalie in de beleggingswereld te pakken.