Nutssector blijft volatiel | Drie aandelen voor de lange termijn

Na de inleidende beschietingen van Europese Commissie-voorzitter Ursula von der Leyen medio september bereikten de Europese energieministers eind september overeenstemming over een pakket maatregelen voor de energiemarkt. Dat pakket komt in grote lijnen overeen met de aankondiging van Von der Leyen. Naast de verplichting om tussen 1 december 2022 en 31 maart 2023 het stroomverbruik tijdens piekuren met 5% terug te brengen, werden de ministers het ook eens over een vrijwillige reductie van het stroomverbruik van 10% in deze periode. Verder bereikten de lidstaten van de EU een akkoord over de door de Europese Commissie voorgestelde ‘solidariteitsbijdrage’ – een belasting op ‘overwinsten’ van de fossiele-brandstofsector.

Voor de nutssector was de belangrijkste maatregel echter het omzetplafond voor stroom die via zogeheten ‘infra-marginale technologieën’ is geproduceerd. Daaronder verstaat de EU onder meer stroom die is opgewekt uit duurzame bronnen, maar ook kernenergie en bruinkool. Het omzetplafond bedraagt €180 per MWh en geldt voor de periode 1 december 2022 tot 30 juni 2023, dat is drie maanden langer dan verwacht.

Deze €180 is overigens geen prijsplafond voor consumenten. Het betekent wel dat als bijvoorbeeld duurzame stroomproducenten hun stroom tegen €500 per MWh uur kunnen verkopen, zij daarvan €320 aan de staat moeten afdragen. Deze afdracht wordt vervolgens gebruikt om financiële steun te geven aan afnemers van deze duurbetaalde stroom.

Goed en slecht nieuws voor nutssector

Het goede nieuws, zo schrijft analist Peter Bisztyga van Bank of America Merrill Lynch (BofAML), is dat het akkoord lidstaten de mogelijkheid geeft om de stroombedrijven tot 10% van de omzet boven het omzetplafond van €180 per MWh te laten behouden. Verder bevatte het akkoord van de Europese energieministers ‘eigenlijk alleen maar slecht nieuws’ voor de nutssector, aldus de BofAML-analist.

Het biedt EU-lidstaten namelijk alle flexibiliteit om op nationaal niveau zo ongeveer alles in te voeren wat zij willen. Bisztyga sluit bijvoorbeeld niet uit dat er omzetplafonds van minder dan €180 per MWh uur komen voor kern-, zonne- en windenergie en voor stroom uit waterkrachtcentrales. Wel moeten deze maatregelen proportioneel zijn en ‘de investeringssignalen niet in gevaar brengen’.

Ook andere maatregelen zoals (meer) belastingen op ‘overwinsten’ behoren nog tot te mogelijkheden. Volgens Deutsche Bank-analist James Brand is de flexibiliteit voor ingrijpen op nationaal niveau in de EU niet nieuw, maar nu wel veel nadrukkelijker door EU gecommuniceerd. ‘Dat creëert een voortdurende onzekerheid voor de stroomopwekkers’, aldus Brand.

Nutsaandelen voor een uitdagend klimaat

Deze maar voortdurende onzekerheid en de stijgende rente heeft de nutssector stevig geraakt (zie ook het kader ‘Rendement adviezen’). De nutssector werkt met veel schuld en wordt vanwege het hoge dividendrendement soms als een ‘obligatievervanger’ gezien. Dat maakt het geven van aanbevelingen voor (Europese) nutsaandelen lastig, ondanks de positieve vooruitzichten op de wat langere termijn en het aantrekkelijke dividendrendement. De meest aantrekkelijke nutsaandelen zijn die met beperkte politieke risico’s en rentegevoeligheid. Toch kunnen ook de hierna genoemde interessante nutsaandelen zich niet volledig aan deze risico’s onttrekken.

RWE

Met bijna 5,1 GW van de ruim 18,6 GW aan duurzame stroomopwekkingscapaciteit in het Verenigd Koninkrijk, blijkt ook het Duitse RWE niet immuun voor politieke risico’s. De afgelopen dagen stonden de koersen van (duurzame) Britse nutsbedrijven en RWE onder druk omdat de zwabberende nieuwe Britse regering nu toch met een speciale belasting op ‘overwinsten’ van deze nutsbedrijven lijkt te komen. Daar staat tegenover dat RWE begin oktober twee belangrijke strategische stappen heeft gezet.

Het bedrijf is een eerdere afbouw van de bruinkoolcentrales met de Duitse overheid overeengekomen, in plaats van in 2038 sluit RWE deze al in 2030. Ook heeft RWE een verdere politieke en geografische spreiding bereikt met de overname van de duurzame activiteiten van Consolidated Edison (zie kader) waardoor er in 2030 een ongeveer gelijke verdeling van duurzame stroomopwekking over Europa, het Verenigd Koninkrijk en de VS zal zijn. De $6,8 mrd kostende Amerikaanse overname – inclusief schuld – levert een ebitda (operationele winst voor afschrijvingen en amortisatie van immateriële activa) op van $600 mln per jaar.

RWE financiert deze overname onder meer met een obligatielening van zo’n $1,8 mrd en een verplicht converteerbare obligatie van ruim €2,4 mrd die is uitgegeven aan het staatsfonds van Qatar. De convertible wordt binnen een jaar omgezet in aandelen, waarna Qatar een belang van iets minder dan 10% in RWE krijgt. Volgens de Duitsers draagt de acquisitie ook na conversie van deze lening direct bij aan de winst per aandeel. Het bedrijf houdt bovendien vast aan een minimumdividend van €0,90 per aandeel en een pay-out ratio van 50-60% van de nettowinst op de lange termijn. De eerder dan geplande afbouw van de Duitse bruinkoolcentrales leidt wel tot €1,3 mrd hogere voorzieningen, die volgens RWE al volledig door financiële activa zijn gedekt.

Morningstar-analist Tancrède Fulop wijst op een interessant aspect van deze voorzieningen. Voor bedrijven als RWE, Engie en Eon die flinke voorzieningen hebben voor afbouw van kern- en bruinkoolcentrales en hun pensioenverplichtingen is een stijgende lange rente juist positief. Deze verlaagt immers de huidige waarde van deze toekomstige verplichtingen. Iets wat RWE zelf recent ook al benadrukte. Op een geschatte k/w van 14,3 en een dividendrendement van 2,4% voor 2023 voor het aandeel RWE blijft het strategisch goed gepositioneerde bedrijf aantrekkelijk.

• Investeerderspagina van de onderneming

Engie

Het Franse Engie is een zogeheten ‘geïntegreerd’ nutsbedrijf. Het bedrijf produceert, transporteert en distribueert stroom (en aardgas) in 35 landen, voornamelijk in Europa en Latijns-Amerika. Engie verkoopt de opgewekte stroom ook op de open markt (merchant of wholesale genoemd). Een flink deel van die stroomproductie is al tegen vastgezette prijzen via forward-contracten verkocht. Engie heeft dit jaar 92% van de stroomproductie voor de Europese merchant-markt tegen gemiddeld €74 per MWh vooruit verkocht. Voor 2023 is nog slechts 69% verkocht tegen een gemiddelde prijs van €70 per MWh. Daarmee heeft Engie een flinke en positieve blootstelling aan de sterk gestegen stroomprijzen in Europa. BofAML-analist Peter Bisztyga spreekt dan ook van een ‘stroomprijs-bonanza’ voor Engie in 2022 en 2023.

Ook Engie heeft te maken met bijzondere belastingen, zo weet Tancrede Fulop, zoals die op Franse hydro-centrales en Belgische kerncentrales. In de eerste helft van dit jaar heeft Engie bijvoorbeeld al €467 mln winst ‘gedeeld’ met de Franse en Belgische staat. Desondanks nam de nettowinst over het eerste halfjaar met €1,9 mrd toe tot €3,2 mrd. Net als voor RWE is de stijgende rente geen groot bedrijfsmatig risico. Meer dan 90% van de uitstaande schuld heeft een vaste coupon en de gemiddelde looptijd van de schuld is zo’n twaalf jaar. Bovendien leidt een stijgende rente – net als bij RWE – tot een lagere huidige waarde van de pensioenvoorzieningen en de voorzieningen voor de afbouw van kerncentrales.

Voor heel 2022 gaat Engie uit van een onveranderde en conservatief ingeschatte nettowinst van €3,8-4,4 mrd. De Fransen willen 65-75% van de nettowinst aan dividend uitkeren met een minimumdividend van €0,65 per aandeel. Daardoor kan het dividend door de jaren heen wel fluctueren. Op een geschatte k/w van 7,5 en een dividendrendement van bijna 7% voor 2023 – een jaar waarin de winst hoogstwaarschijnlijk lager zal liggen dan dit jaar – is al wel veel tegenwind in de koers van het aandeel Engie ingeprijsd.

• Investeerderspagina van de onderneming

EDP

Met een verwacht dividendrendement van 4,2% zit het Portugese EDP – dat ik ook afgelopen april heb aanbevolen – tussen RWE en Engie in. Ook EDP is een goed gespreid nutsbedrijf. Ongeveer 62% van de ebitda wordt behaald met stroomopwekking uit duurzame energiebronnen (zon, wind en waterkracht) en ruim 36% met transmissie- en distributienetwerken. Ook geografisch is het bedrijf goed gespreid. Zo’n 41% van de ebitda wordt in Portugal en Spanje behaald, 21% in Brazilië en 20% in Noord-Amerika. In 2008 bracht EDP 75% van zijn duurzame dochter EDP Renováveis (EDPR), nu een van de vier grootste duurzame stroomproducenten ter wereld, naar de beurs. Inmiddels is EDPR goed voor 84% van de beurswaarde van EDP. Zowel Barclays als Morningstar en UBS ziet EDP dan ook als een aantrekkelijk vehikel om te profiteren van de groei en waarde van de duurzame dochter.

Ook de Braziliaanse activiteiten van EDP hebben onder de naam EDP Brasil een eigen beursnotering. De Braziliaanse dochter, waar EDP nog een belang van 56% in heeft, is goed voor 8,5% van de beurswaarde van EDP. Bij elkaar opgeteld vertegenwoordigen EDPR en EDP Brasil 92,5% van de totale beurswaarde van EDP, wat betekent dat de Iberische activiteiten – onder de stroomnetwerken en aardgas/steenkoolcentrales – wel erg bescheiden gewaardeerd zijn. Volgens UBS moet de winst per aandeel van EDP in de periode 2022-2025 met jaarlijks gemiddeld 9% kunnen stijgen.

EDP wil jaarlijks 75-85% van de nettowinst als dividend uitkeren met een minimum van €0,19 per aandeel. Met een verwachte k/w van 15,6 en een dividendrendement van 4,4% is het aandeel EDP alleszins redelijk gewaardeerd.

• Investeerderspagina van de onderneming

De drie aantrekkelijke nutsaandelen zijn vooral geschikt voor beleggers met een horizon van meer dan twaalf maanden die weten dat de ongetwijfeld voortdurende politieke inmenging in de nutssector de komende maanden nog tot flinke koersbewegingen zal leiden.

De auteur heeft een positie in RWE en Enel