Updates

Aandelen Nederland

AMG

Advies
kopen
Aandelen Nederland

TKH

Advies
houden
Aandelen Nederland

Nedap

Advies
houden
Aandelen Internationaal

Home Depot

Advies
kopen
Aandelen Internationaal

Walmart

Advies
houden
Aandelen Nederland

SBM Offshore

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Altice Europe

Advies
verkopen
Aandelen Nederland

Curetis

Advies
houden

Actueel advies

Binnenlandse Zaken: financiële gezondheid Fugro verbeterd

0 0 Leestijd ongeveer

De verlaging van de schuldratio van Fugro biedt reden tot optimisme. De bodemonderzoeker lijkt hiermee koers te zetten naar rustiger vaarwater.

Fugro  kwam vorige week met een positieve trading update. Hoewel winstcijfers ontbraken, gaf deze genoeg reden voor optimisme. Zo verbeterde de operationele winstmarge aanzienlijk en kwam ook de omzet iets hoger uit: €444,2 mln, vergeleken met €427,9 mln in dezelfde periode een jaar eerder. Het orderboek raakte eveneens beter gevuld en steeg, twaalf maanden vooruit, met 9,8% tot een totaal van €934,1 mln aan opdrachten. Daarnaast pakte de operationele kasstroom na investeringen positief uit. Dat kwam naar eigen zeggen grotendeels door verbetering van de marges.

Fugro wist vooral te profiteren van de toenemende vraag naar bodemonderzoek voor windparken op zee. Mede daardoor groeide de omzet van de Marine-divisie met 7,1% naar €333,7 mln. De divisie Land deed het minder goed. Daar daalde de omzet als gevolg van vertraging bij diverse projecten op land. Dat kwam met name door geopolitieke strubbelingen in een aantal landen. Zo had Fugro in Saoedi-Arabië last van de oplopende spanningen met Iran, in Hongkong van de toenemende onlusten en protesten en in het Verenigd Koninkrijk van de onzekerheid rond brexit.

Opleving olieprijs van korte duur
Het opwaarts effect op de olieprijs van de drone-aanval op Saoedische oliefaciliteiten in september was geen lang leven beschoren. Van de acute 20% koersstijging is in ieder geval niets meer over. Door matigere macro-economische vooruitzichten verwachten olieanalisten voor de rest van het jaar slechts beperkt hogere prijzen.

Financiële positie

Waar door analisten vooral reikhalzend naar werd uitgekeken, was Fugro’s gearing oftewel schuldratio. Beleggers maken zich namelijk al tijden druk over de wankele financiële positie van de Nederlandse bodemonderzoeker. Dat komt omdat de ratio ‘netto schulden versus het bedrijfsresultaat (ebitda)’ al kwartalen op rij net onder de limiet van 3 schommelt. Die bovengrens is vastgelegd in de bankconvenanten. Wanneer deze wordt overschreden moet Fugro aan de onderhandelingstafel plaatsnemen om opnieuw met de banken over financieringscondities te praten

En juist daar kreeg de bodemonderzoeker eindelijk wat lucht. De schuldratio daalde namelijk van 2,8 in 2018 naar 2,2 nu. Ten opzichte van het tweede kwartaal van dit jaar, toen de gearing tot 2,8 was opgelopen, was er zelfs een daling van 12%. Volgens cfo Paul Verhagen is dit voornamelijk te danken aan een verbetering van de winstgevendheid. Niettemin schoot de aandelenkoers na bekendmaking meteen naar beneden. Kort na de opening werd zelfs even een min van 7,5% aangetikt, waarna de koers vervolgens flink herstelde. De eerste koersreactie begreep ik niet. De tweede des te meer, aangezien het herstel zich eindelijk ook begint te vertalen in een gezondere balanspositie.

KERNCIJFERS DERDE KWARTAAL
20192018
Omzet€444,2 mln€427,9 mln
Netto schuld/ebitda2,22,5
Orderboek (12 maanden vooruit)€934,1 mln€819,4 mln

Koers van aandeel Fugro in achtbaan

De scherpe koersreactie was niettemin typerend voor de enorme achtbaan waarin Fugro-beleggers zich al een paar jaar bevinden. Was in het eerste kwartaal van 2018 voor het eerst in twaalf kwartalen sprake van een stijgende omzet, over geheel vorig jaar bleek de bodemonderzoeker ook operationeel weer winstgevend te zijn. Fugro-topman Mark Heine doopte 2018 dan ook tot een kanteljaar. Beleggers reageerden verheugd en de koers steeg. 2019 begon echter minder voorspoedig. In een traditioneel zwak eerste kwartaal kwam de omzet nog wel hoger uit, maar daalde de marge op het bedrijfsresultaat. Beleggers reageerden teleurgesteld en de aandelenkoers daalde.

In het tweede kwartaal vielen de cijfers vervolgens weer alleszins mee. Daardoor steeg in eerste halfjaar niet alleen de omzet, maar ook het bedrijfsresultaat. Eveneens werd bekendgemaakt dat de kredietfaciliteiten waren verlengd en dat de directie had besloten om het verlieslijdende Seabed Geosolutions in de verkoop te zetten.

Deze joint venture van Fugro (60%) en het Franse CGG (40%) is Fugro, door het kapitaalintensieve karakter van seismisch onderzoek, al jaren een blok aan het been. Beleggers haalden dit keer opgelucht adem, en het aandeel spoot acuut 20% omhoog. Toch volgde in de weken daarna weer een flinke koersdaling. Midden augustus werd op een koers van €5,60 zelfs een twintigjaars koersdieptepunt bereikt, zonder dat er nieuws was of de omstandigheden fundamenteel waren veranderd.

‘Convertibles’

Het is niet voor het eerst dat verkopers de overhand hebben. Vooral de laatste tijd ligt daar vaak de precaire balanspositie aan ten grondslag. Fugro heeft namelijk twee ‘convertibles’ op de balans staan, converteerbare obligaties waarvan de grootste – met een omvang van €190 mln – over twee jaar afloopt. Met een conversiekoers van €19,44 is het schier onmogelijk dat deze convertible voor expiratie nog in aandelen wordt omgezet.

De obligatie zal dus moeten worden afgelost, waarvoor natuurlijk geld nodig is. Omdat converteerbare obligaties echter niet in de schuldratio zijn meegerekend, kan het aangaan van nieuwe schuld (om de eerste convertible te kunnen aflossen) die ratio boven de grens van 3 in de bankconvenanten drukken. Hierdoor wordt de financiële druk voor Fugro dus groter met het verstrijken van de tijd. Om die reden bouwen veel hedgefondsen shortposities op. Daarnaast zijn er houders van de convertibles die alleen de couponrente willen incasseren en die het aandeel verkopen om de blootstelling te beperken.

Geloofwaardigheid Fugro net als koopadvies intact

Ondanks de precaire situatie met de twee convertibles is dankzij de forse daling van de schuldratio de financiële gezondheid van Fugro verbeterd. Natuurlijk moeten we afwachten of de bodemonderzoeker hiermee een trend heeft ingezet en er de komende maanden in slaagt de gezondere balanspositie vast te houden of zelfs te verbeteren. Een stap in de goede richting is het zeker. Bovendien is de geloofwaardigheid van Fugro aanzienlijk toegenomen doordat het zijn belofte van begin dit jaar heeft ingelost om de schuldpositie te verbeteren. Ik handhaaf dan ook mijn koopadvies.

Veel shortposities in aandeel Fugro
Fugro staat bovenaan de lijst van meest geshorte fondsen op de Amsterdamse beurs. Ondanks de koersstijging van de afgelopen weken, ligt de totale netto shortpositie nog altijd rond de 20%. Voor een deel komt dat door converteerbare obligatiehouders die enkel interesse hebben in het obligatierendement en daarom de aandelen verkopen. Het komt echter ook door speculanten die de aandelen lenen en ze dan verkopen omdat ze denken dat de koers verder blijft dalen. Hoewel shorters het lang bij het rechte eind hebben gehad, zou een aanhoudend herstel van Fugro’s resultaten voor toenemende nervositeit kunnen zorgen en tot een ‘short squeeze’ kunnen leiden.

Alert

Selecteer de onderwerpen waarover u een Beleggers Belangen alert wilt ontvangen. Uw selectie wordt direct bewaard en kunt u op ieder moment zelf aanpassen.

Verder lezen?

Blijf dagelijks op de hoogte van het laatste beleggingsnieuws. Ontdek Beleggers Belangen nu vanaf €10,95 per maand. Bent u nieuw en wilt u eerst meer informatie? Klik dan hier! 

 Bekijk onze abonnementen hier!