Updates

Aandelen Nederland

Ahold Delhaize

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Pharming

Advies
houden
Aandelen Internationaal

BP

Advies
kopen
Aandelen Internationaal

Exxon Mobil

Advies
houden
Aandelen Internationaal

Total

Advies
houden
Aandelen Nederland

TomTom

Advies
houden
Aandelen Nederland

Fugro º

Advies
houden
Aandelen Nederland

PostNL

Advies
houden
Aandelen Internationaal

Coca-Cola

Advies
verkopen
Aandelen Nederland

ASM International

Advies
kopen
Aandelen Nederland

ASML

Advies
kopen
Aandelen Nederland

BE Semiconductors

Advies
kopen
image description
Opinie Stephen Hendriks, 8 aug 14:02

Big Pharma krijgt weer kleur op de wangen

0 0 Leestijd ongeveer

Updates

Aandelen Nederland

Ahold Delhaize

Advies
kopen
Aandelen Nederland

Pharming

Advies
houden
Aandelen Internationaal

BP

Advies
kopen
Aandelen Internationaal

Exxon Mobil

Advies
houden
Aandelen Internationaal

Total

Advies
houden
Aandelen Nederland

TomTom

Advies
houden
Aandelen Nederland

Fugro º

Advies
houden
Aandelen Nederland

PostNL

Advies
houden
Aandelen Internationaal

Coca-Cola

Advies
verkopen
Aandelen Nederland

ASM International

Advies
kopen
Aandelen Nederland

ASML

Advies
kopen
Aandelen Nederland

BE Semiconductors

Advies
kopen

De tweedekwartaalcijfers van de grote farmaceuten hebben vooral koerswinst opgeleverd. De sector heeft de verwachtingen opgeschroefd, maar de toekomst is niet voor elke farmaceut even kansrijk.

Een klein jaar geleden zagen de grote farmaceuten de toekomst met vertrouwen tegemoet. Dat vertrouwen werd echter niet gedeeld door beleggers. De derdekwartaalcijfers van 2017 werden ondanks positieve winstprognoses van de bedrijven slecht ontvangen door beleggers. De afgelopen drie weken publiceerden alle grote farmaceuten de halfjaarcijfers. Opnieuw waren de bedrijven optimistisch over de winstontwikkeling. Deze keer deelden beleggers dat optimisme wel. De halfjaarcijfers werden – terecht – positief ontvangen.

Novartis

Op basis van onze nieuwe winsttaxaties is geen van de grote farmaceuten hoog gewaardeerd (zie kader en tabel). Met een koers-winstverhouding van 15,9 is Novartis de duurste van de vijf grote farmaceuten. Maar er gaat dan ook veel goed bij de Zwitsers. De niet sterk renderende oogheelkunde-divisie Alcon wordt volgend jaar afgesplitst. Daarnaast heeft Novartis in beperkte mate te maken met aflopende patenten. Het grootste patentrisico lopen de Zwitsers met Gilenya, een middel tegen multiple sclerose. Het Amerikaanse patent op de werkzame stof van dit medicijn loopt in augustus 2019 af. In de eerste helft van dit jaar was Gilenya met een omzet van $1,7 mrd het best verkopende medicijn van Novartis.

Naast het patent op de werkzame stof heeft Novartis echter ook een patent op de dosering van Gilenya en dat patent loopt pas in 2027 af. Als het doseringspatent standhoudt, dan heeft dat een positief effect op de winst per aandeel van 2% in 2019 en 7% in 2020, zo berekende UBS. Novartis heeft echter een minder sterke positie in immuno-oncologie. Dat is jammer, want immuno-oncologie, waarbij het lichaamseigen immuunsysteem wordt geactiveerd om kanker te bestrijden, is een belangrijke en snel groeiende markt. Daar staat tegenover dat de concurrentie groot is op deze markt. De ontwikkelingskosten zijn echter hoog en wanneer de testuitslagen van dit type medicijnen tegenvallen, komen de koersen flink onder druk. AstraZeneca en vooral Bristol-Myers Squibb hebben hier onder geleden.

Merck

Onzekerheid over testuitslagen van het immuno-oncologiemedicijn Keytruda was de reden voor onze adviesverlaging van Merck naar ‘houden’ afgelopen december. Achteraf gezien was er geen reden voor deze adviesverlaging. Begin dit jaar maakte Merck buitengewoon positieve testresultaten bekend van Keytruda in combinatie met chemotherapie als eerste behandeling bij de bestrijding van longkanker. Het aandeel Merck steeg daarop 5,8%, maar Bristol-Myers Squibb verloor juist 4,6% nadat Merck de testuitslag bekend had gemaakt.

Bristol-Myers Squibb leek met Opdivo, zijn belangrijkste immuno-oncologiemiddel, de markt te veroveren. Maar Keytruda groeit snel en afgelopen kwartaal lag de omzet van het bedrijf voor het eerst boven die van Opdivo (zie grafiek). Merck is voor de omzetgroei enorm afhankelijk geworden van Keytruda. De omzet van diabetes-medicijn Januvia, Merck’s tot voor kort best verkopende medicijn, ondervindt zware hinder van prijsdruk in de VS. In het tweede kwartaal daalde de omzet van Januvia tegen constante wisselkoersen met 1% tot $1,5 mrd. De omzet van Keytruda steeg op dezelfde basis daarentegen met liefst 86%, ofwel $881 mln, tot een kleine $1,7 mrd.

Roche

Roche was traditioneel de belangrijkste producent van medicijnen tegen kanker, maar op immuno-oncologiegebied waren de Zwitsers wat aan de late kant. Het belangrijkste immuno-oncologiemedicijn van Roche is Tecentriq. De vraag is of Tecentriq en andere nieuwe immuno-oncologiemedicijnen de omzetdaling van de drie traditionele oncologiemedicijnen van Roche kunnen compenseren. De eerstelijnsbehandeling van longkanker is de grootste markt voor immuno-oncologieproducten. Deze markt wordt echter volkomen gedomineerd door Merck’s Keytruda.

Net als Merck laat ook Roche studies uitvoeren naar de effectiviteit van de combinatie van zijn immuno-oncologiemedicijn Tecentriq en chemotherapie. Vorige maand werden daar voorlopige resultaten van bekendgemaakt. De combinatietherapie van Roche zorgt er voor dat patiënten langer blijven leven zonder dat hun ziektebeeld verslechtert. Maar de ‘algemene overleving’ werd niet statistisch aangetoond. Deze algemene overleving, die duidelijk meetbaar is, wordt als de belangrijkste uitslag van een dergelijke studie gezien. Daarmee blijft de twijfel of Roche een sterke positie op de immuno-oncologiemarkt kan innemen en zo de aanstaande omzetdaling van zijn drie traditionele oncologiemedicijnen kan compenseren. Dat drietal middelen was in de eerste helft van dit jaar goed voor een omzet van CHF10,5 mrd, meer dan een derde van de totale concernomzet.

Van dit drietal heeft het middel MabThera/Rituxan in Europa al te lijden onder concurrentie van – op biotechnologische basis – generieke concurrentie, zogeheten biosimilars. Daardoor daalde de omzet van dit middel in de eerste helft van dit jaar in Europa met 47% tot slechts CHF525 mln. In de tweede helft van dit jaar en ook komend jaar krijgt ook Herceptin, een medicijn tegen borstkanker dat in de eerste helft van dit jaar een omzet van CHF3,6 mrd genereerde, met deze biosimilar-concurrenten te maken. Roche heeft zeer succesvol een aantal andere nieuwe medicijnen in de markt gezet en verwacht dan ook komend jaar nog een omzetstijging. Maar de operationele winst zal achterblijven als gevolg van een patentverlies.

Pfizer

Ook Pfizer houdt in 2019 en 2020 last van goedkopere generieke concurrentie. Zoals het middel Lyrica, onder meer tegen epilepsie, dat in de eerste helft van 2018 een omzet bereikte van $1,1 mrd. Pfizer bereidt zich voor op een groeifase vanaf 2020. De Amerikanen gaan dit jaar daarom zo’n $300 mln extra uitgeven aan onderzoek en ontwikkeling. Dat is nodig om de laatste testfasen van nieuwe medicijnen te financieren. Daarnaast splitst Pfizer het bedrijf in drie nieuwe divisies: een divisie ‘innovatieve producten’, een divisie waar alle producten zijn ondergebracht die geen patentbescherming meer hebben, en de divisie van receptvrije geneesmiddelen, ook wel bekend als ‘consumer healthcare’.

Ondertussen blijft Pfizer eigen aandelen inkopen om de groei van de winst per aandeel gaande te houden. Dit jaar kocht Pfizer al voor $6 mrd aandelen in, waarvan ongeveer de helft als beloning voor de werknemers werd ingezet. Samen met Sanofi heeft Pfizer de laagste waardering van de vijf farmaceuten uit de Koerswijzer. Dat is gezien de historisch zwakke ontwikkeling van de pijplijn van nieuwe producten en de invloed van aflopende patenten en prijsdruk ook wel te begrijpen.

Sanofi

Bij Sanofi ligt de pijn vrijwel exclusief bij de insulineproducten. Het belangrijkste product is Lantus, waarvan de omzet in het eerste halfjaar liefst 19% daalde tot €1,8 mrd. Vooral in de VS loopt de omzet hard terug, met ruim 30% in het tweede kwartaal. Sanofi wilde in de toelichting op de cijfers weinig kwijt over de verwachte omzetontwikkeling van Lantus in de VS in 2019. Opnieuw zal de prijsdruk groot zijn, maar Sanofi stelt terecht dat de VS in 2016 goed was voor 50% van de omzet van de diabetesdivisie tegen 30% nu.

Dat betekent dat de invloed van de prijsverlagingen en generieke concurrentie op de omzet van Lantus een steeds kleinere invloed hebben op het bedrijf als geheel. Ook het middel Dupixent, dat de Fransen samen met Regeneron tegen ernstige vormen van eczeem hebben ontwikkeld, groeit sterk. De omzet over de eerste helft van dit jaar bedroeg al €283 mln. Bovendien dragen het begin dit jaar aangekochte Bioverativ en Ablynx aan de omzet in de tweede jaarhelft bij.

Adviezen

Onze analyse van de halfjaarcijfers van de vijf grote farmaceuten heeft ook gevolgen voor de adviezen. Het advies voor Roche gaat van ‘kopen’ naar ‘houden’. De onzekerheid over biosimilars, de mate waarin de immuno-oncologieportefeuille kan groeien en zorgen over de winstontwikkeling in 2019 zijn daar de reden voor.

We verhogen de adviezen voor Pfizer en Sanofi van ‘houden’ naar ‘kopen’. Maar dan wel voor wie deze aandelen twee jaar de tijd wil geven. In het verleden was met name Sanofi een ‘value trap’, een goedkoop aandeel waarvan de waardering maar niet wilde stijgen. Wij verwachten dat Sanofi de komende twee jaar langzaam maar zeker vertrouwen wint. De bouwstenen zijn daar zeker voor aanwezig. Pfizer lijkt eindelijk af te zien van megalomane overnames.

Voor de kortere termijn – twaalf maanden – blijft Novartis de absolute sectorfavoriet. De Zwitsers combineren een beperkt patentrisico met een goed gevulde pijplijn en begin volgend jaar wordt ook de oogheelkundige divisie Alcon afgestoten.
Voor Merck blijft het houdadvies van kracht. We verwachten een aanhoudend sterke omzetgroei van Keytruda, maar zijn wel wat bezorgd over de grote afhankelijkheid van Merck van dit middel voor de komende jaren en het gebrek aan margeverbetering.

 

Farmasector verhoogt winstprognoses voor 2018
Veel farmaceuten verhoogden hun winsttaxatie voor 2018. Pfizer gaat nu uit van $2,95-3,05 per aandeel in plaats van $2,90-3,00 en Merck van $4,22-4,30 (was $4,16-4,28). Sanofi trok de bandbreedte van de verwachte winstgroei op van 2-5% naar 3-5% (invloed van valutakoersen van -6% komt daar nog bij). Roche verhoogde de winstverwachting van ‘lage eencijferige’ groei tot een groei van zeker 5% en zelfs van 15% inclusief de effecten van de belastinghervorming in de VS. Novartis paste de ramingen nog niet aan, maar later dit jaar verwachten wij een opwaartse bijstelling van de omzet- en waarschijnlijk ook de winstverwachting.

 

Farma actiever in gentherapie
Ondanks een kwartaalomzet van slechts $16 mln kreeg Kymriah veel aandacht tijdens de toelichting op de cijfers van Novartis. Kymriah is dan ook een vertegenwoordiger van een nieuwe aanpak: gentherapie. Door gentherapie kunnen genen vervangen of aangepast worden. Er zijn verschillende manieren waarop gentherapie wordt toegepast. Soms is een virus het vehikel waarmee genetisch materiaal in het menselijk lichaam wordt teruggeplaatst. De zogeheten CRISPR-cas9 technologie, die niet bij Kymriah wordt gebruikt, gaat nog een stap verder. Deze technologie maakt het mogelijk om afwijkingen in het DNA te repareren door het ‘knippen en plakken’ van DNA. CRISPR-cas9 werkt sneller dan andere gentherapieën en kan meerdere genen tegelijk bewerken. Een veelbelovende technologie, maar niet zonder risico’s. Recent verscheen een artikel in vakblad Nature Biotechnology, waarin werd gewaarschuwd – niet voor het eerst – dat het knippen in afwijkend DNA schade in andere delen van het DNA kan aanbrengen. Dit is niet alleen gevaarlijk voor patiënten maar ook voor beleggers. De aandelen van CRISPR Therapeutics, Editas Medicine en Intellia Therapeutics – allemaal CRISPR-specialisten – verloren 7-10% op een dag.

 

Rustpauze op overnamefront
Eerder dit jaar gaven Novartis en Sanofi in korte tijd bij elkaar opgeteld meer dan €20 mrd aan overnames uit. Bij de toelichting op de cijfers waren analisten dan ook benieuwd naar de verdere overplannen van de farmaceuten. Pfizer lijkt eindelijk het idee van megalomane overnames los te laten. Dat speelde een rol bij onze adviesverhoging. Sanofi gaf aan het overnamebudget van €20 mrd – waarvan €13 mrd is uitgegeven – voorlopig niet te verhogen en Merck vindt zijn overnamedoelwitten nu te duur. Voorlopig is er rust aan het overnamefront, maar de grote farmaceuten zijn nog wel degelijk op zoek. Meer uitstel dus dan afstel aan het overnamefront.

Alert

Selecteer de onderwerpen waarover u een Beleggers Belangen alert wilt ontvangen. Uw selectie wordt direct bewaard en kunt u op ieder moment zelf aanpassen.

Verder lezen?

Dit artikel kunt u alleen lezen met een (proef)abonnement. U leest Beleggers Belangen vanaf €1,50 per week. Wat krijgt u zoal:

  • Concreet en onafhankelijk beleggingsadvies
  • Direct toepasbare beleggingsinformatie
  • Succesvolle voorbeeldportefeuilles