Olaf Penninga, Robeco: ‘Door ons model zijn we andere beleggers voor’

Modelmatig de financiële markten volgen en daaruit een strategie ontwikkelen voor het beleggen in staatsobligaties die een acceptabel rendement oplevert – het is een uitdaging in deze tijden van lage renteniveaus. We praten erover met de kwantitatieve onderzoeker Olaf Penninga van het Robeco QI Global Dynamic Duration €-fonds. De FH-versie (ISIN-code: LU0792901570) ervan is voor retailbeleggers.

Wat is de kernactiviteit van het fonds?
‘We beleggen in staatsobligaties. Daarmee is het fonds geschikt voor het veilige deel in de beleggingsportefeuille. We beleggen alleen in ontwikkelde markten, dus er is een verwaarloosbaar tegenpartijrisico en we dekken het valutarisico af. We hebben dus alleen te maken met het renterisico, het koersrisico van de staatsobligaties. Daar spelen we bewust actief op in.’

U verandert het koersrisico met een verandering van de duration, hoe werkt dat?
‘Duration is de rentegevoeligheid, die zegt hoe sterk de koersen van de obligaties veranderen als de rente verandert. Gemiddeld genomen heeft een wereldwijde portefeuille van staatsobligaties een duration van 8. Dat is dezelfde als die van onze benchmark, de JP Morgan Global Government Bond Index. Dus als de rente met 1% zou stijgen, zouden de koersen van de portefeuille met 8% dalen. Duration staat ook voor de gemiddelde gewogen looptijd in jaren van de portefeuille. We nemen de durationbesluiten met behulp van een kwantitatief model dat is gebouwd in de jaren negentig. We zochten toen naar factoren die op lange termijn bruikbaar zouden zijn als voorspelfactoren. Dat model is volledig leidend bij de strategie. Het model beoordeelt op basis van verschillende factoren die al zichtbaar zijn hoe de rente zich in de toekomst zal ontwikkelen (zie kader). Als het model een stijgende rente verwacht, dan brengt de beheerder van de portefeuille de duration met een stap van 2 jaar terug. Dat kan voor Duitsland (dat voor Europa staat) gebeuren, maar ook voor Japan en de VS. Dat is dus maximaal met 6 jaar, naar een duration van 2. Omgekeerd is de maximum duration dus 14. Stel dat we voor Duitsland negatief zijn, dan verlagen we de duration met 2 jaar door de samenstelling van de Duitse beleggingen te veranderen. Als we tegelijkertijd positief zijn voor de VS, doen we daar het omgekeerde. Dan blijft de duration van de portefeuille hetzelfde, maar is het renterisico van de portefeuille toch veranderd.’

Het fonds koopt en verkoopt geen obligaties, maar werkt met obligatiefutures. Hoe werkt dat?
‘Stel dat het model in Duitsland een rentestijging verwacht. Dan brengt de beheerder de duration op Duitse obligaties terug door futures op Duitse obligaties met allerlei looptijden te verkopen. Het totale belegde obligatievermogen is dan minder en de duration van de hele portefeuille zodoende verlaagd. We hoeven dus geen visie te hebben op welke obligaties met welke looptijd we moeten verkopen en kopen. En we hebben lagere handelskosten dan als we de obligaties zelf zouden verkopen.’

Kunt u meer zeggen over de werking van de futures?
‘Als je futures koopt, heeft dat hetzelfde effect als dat je geld leent en met dat geleende geld extra obligaties koopt. Daarmee verhoog je de hefboom (de extra obligaties) en daarmee de duration. Omgekeerd, als futures worden verkocht, dan is het net of het risico wordt teruggebracht door obligaties te verkopen en het geld op kas te zetten. Door met futures te werken hoeven we niet met geld te werken (te lenen of uit te lenen). Op die futures wordt elke dag gecleared; koersontwikkelingen van de futures worden op basis van renteveranderingen elke dag contant afgerekend met de tegenpartij. Dat is efficiënt en heeft ook lage risico’s.’

Wat is de visie van het model op de huidige situatie?
‘Het model zag eind vorig jaar bijvoorbeeld dat zowel de economische groei als de inflatie steeg. Bovendien was er het centralebankbeleid en de slechtere waardering van obligaties. Het model verwachtte dus een rentestijging. Toen is de duration in alle regio’s teruggebracht. Die werd toen 2. Daarmee was de gevoeligheid voor de daadwerkelijk optredende rentestijging in januari en februari dus door de beheerder beperkt. Het model is nu uitgesproken negatief over de Amerikaanse rente en positief over de Duitse rente. Voor Japan is het model op dit moment neutraal. In maart jongstleden is de duration van de portefeuille dus weer verhoogd naar 8, met meer exposure naar de Duitse obligatiemarkt en minder naar de Amerikaanse. Zo reageert het model niet op uitspraken van president Trump. Het signaleert wel de reacties van beleggers in de aandelenmarkten. Het model weet dan dat staatsobligaties populair worden en dat de rentestijging zal afvlakken of omdraaien. Vandaar dat het model aangaf dat de duration in maart moest worden verhoogd. Door te anticiperen op toekomstige ontwikkelingen stelt het model ons in staat de andere beleggers voor te zijn en te profiteren van hun latere beleggingsacties.’