Zonder angst het nieuwe jaar in

2017 was in meerdere opzichten een uitzonderlijk jaar. Nooit eerder, zo berekende Société Générale (SG), behaalde de MSCI World Index dertien maanden op rij een positief totaalrendement (koerswinst plus herbelegd dividend). Die recordreeks werd ook nog eens bij historisch lage koersuitslagen behaald, aldus de broker. Volgens strateeg David Rosenberg prijst vrijwel geen enkele vermogenscategorie enige angst of onzekerheid in. Rosenberg heeft een punt. De forse rendementen op (grote delen van) de aandelen- en obligatiemarkt hebben geleid tot flinterdunne veiligheidsmarges voor beleggers.

Coco’s

Neem de markt voor diep achtergestelde bankobligaties, de contingent convertibles, kortweg ‘coco’s’. Dit zijn zeer risicovolle obligaties die onder bepaalde omstandigheden volledig afgeschreven kunnen worden. Als compensatie voor het risico om deze coco’s in portefeuille te nemen, krijgen beleggers een zogeheten risico-opslag bovenop het veilige effectief rendement van staatsleningen. De risico-opslag op deze coco’s daalde van 580 basispunten begin 2017 tot 340 basispunten aan het eind van 2017.

Eenzelfde trend is zichtbaar op andere delen van de obligatiemarkt. Zoals die voor niet-financiële achtergestelde leningen, achtergestelde obligaties van verzekeraars en risicovolle euro-highyield-leningen. Door de daling van de risico-opslag is het effectief rendement op deze vermogenscategorieën tot lage niveaus gedaald. De index van coco’s geeft een effectief rendement van slechts 3,15%. Dat is echter nog wel iets meer dan de 2,83% op de index van euro-highyieldleningen. En ook meer dan het effectief rendement van 1,73% op niet-financiële achtergestelde leningen.

Risico-opslag en effectief rendement zijn bepalende factoren voor het toekomstig rendement op deze categorieën. De zeer lage niveaus aan het begin van dit jaar voorspellen dus weinig goeds voor het toekomstig rendement op deze risicovolle obligatiesegmenten.

Somber beeld

Ook op de – Amerikaanse – aandelenmarkt wordt de lucht ijl. Begin 2017 lag de koers-winstverhouding van de S&P500 Index op basis van de voor dat jaar verwachte winst per aandeel op ruim 17, om nu op ruim 21,4 te eindigen, zo blijkt uit data van Standard & Poor’s. De zogeheten Shiller k/w van de S&P500 Index bedraagt zelfs 32,4. Alleen in 1929 en 2000 was deze waarderingsmaatstaf nóg hoger. (De Shiller k/w is een variant van de koers-winstverhouding die wordt berekend met de gemiddelde winst per aandeel over perioden van tien in plaats van één jaar).

Jeremy Grantham, mede-oprichter van vermogensbeheerder GMO, schetst een somber beeld van de rendementen die beleggers de komende jaren van Amerikaanse aandelen kunnen verwachten. Hij verwacht dat de huidige bovengemiddeld hoge waarderingen en winstmarges van Amerikaanse bedrijven de komende twintig jaar weer – grotendeels maar niet volledig – terugvallen naar hun langetermijngemiddelde. Volgens Grantham stevenen Amerikaanse aandelen af op een jaarlijks gemiddeld rendement van slechts 2,5% voor inflatie over deze periode. Beleggers moeten hun rendement zien te behalen in een wereld van overgewaardeerde vermogenscategorieën, schrijft Grantham.

Lichtpuntje

De vermaarde belegger ziet echter één lichtpuntje: aandelen uit opkomende landen. Deze zijn volgens hem nog wel aantrekkelijk gewaardeerd, ook na de recente opmars. De Shiller k/w van de opkomende markten is minder dan de helft van die van de VS. Grantham verwacht de komende tien jaar daarom een jaarlijks gemiddeld rendement van aandelen uit opkomende landen van zo’n 5,5% (gecorrigeerd voor inflatie). Hij raadt langetermijnbeleggers daarom aan een groter deel van hun vermogen in deze categorie te beleggen. Daar sluiten wij ons niet alleen van harte bij aan, we voeren deze zienswijze ook door bij de inrichting van onze pensioenportefeuille.