Hoe bepalen analisten hun koersdoelen?

Iedere actieve belegger ziet geregeld koersdoelwijzigingen van analisten in de headlines voorbij komen. Nieuwsdiensten maken daar melding van en voor analisten is het een beproefde methode om beleggers aan te zetten in de betreffende aandelen te handelen. Een koersdoelaanpassing lijkt zelfs van grotere invloed op de koersvorming dan een advieswijziging. Op zich logisch, want een nieuw koersdoel van €15 voor een aandeel met een koers van €10 zegt beleggers meer dan een adviesverhoging voor datzelfde fonds van ‘houden’ naar ‘kopen’. Als belegger wil je natuurlijk ook weten wat er allemaal achter die koersdoelen schuil gaat. Verschillende methodieken doen de ronde, stuk voor stuk met veel haken en ogen.

Methode 1
Discounted cash flow
Het door analisten meest gebruikte model om tot een koersdoel voor de aandelen te komen is de zogeheten discounted cash flow methode. Hierbij worden de verwachte vrije kasstromen contant gemaakt. Afschrijvingen en amortisatie goodwill zijn dan geen kasuitgaven, maar investeringen en wijzigingen in het werkkapitaal weer wel. Al deze kasstromen opgeteld geeft dan de ondernemingswaarde (Enterprise Value, EV). Als we daar dan de nettoschuld (schuld minus cash) en minderheidsbelangen en voorzieningen van aftrekken, dan resteert de waarde van het eigen vermogen. Dit bedrag gedeeld door het aantal uitstaande aandelen geeft de zogeheten ‘fair value per share’, wat veelal ook het koersdoel is. De analisten proberen hier natuurlijk alles zo goed als mogelijk in te schatten, maar er zijn nogal wat parameters. Bij de bepaling van de kasstromen zijn omzet, winstmarge en belastingdruk belangrijke variabelen. Het contant maken van de kasstromen gebeurt tegen de zogeheten WACC, de Weighted Average Cost of Capital, oftewel de gewogen gemiddelde vermogenskostenvoet. Hierbij wordt een rendementseis van de aandeelhouder en van de verschaffer van vreemd vermogens vastgesteld en gewogen met de balansverhoudingen. De meeste analisten vermelden wel de gehanteerde WACC, maar hoe zij aan de input komen blijft meestal onduidelijk.

Methode 2
Dividend discount
Een andere bekende methode om tot een koersdoel te komen is het dividend discount model. Hier worden geen kasstromen ingeschat, maar worden de verwachte toekomstige dividenduitkeringen naar het heden contant gemaakt. Deze methode leent zich uiteraard vooral voor bedrijven die een voorspelbaar dividend uitkeren. Dit zijn veelal de defensievere bedrijven uit sectoren als voeding of de nutssector. Voor cyclische fondsen is het sowieso lastiger om kasstromen of dividenden contant te maken omdat het inschatten van de cyclus vaak erg moeilijk is. Voor bijvoorbeeld fondsen uit de oliesector gaat het dan vooral om aannames over de olieprijs en die is momenteel sterker politiek dan economisch gedreven.

Methode 3
Sum of the parts
Een model dat ook wel wordt gehanteerd om tot een koersdoel te komen is de sum of the parts, de som der delen. Deze methodiek leent zich vooral goed voor bedrijven met meerdere activiteiten in verschillende sectoren. Conglomeraten als voorheen General Electric werden door analisten in stukken geknipt, afzonderlijk gewaardeerd en vervolgens opgeteld. Ook hier wordt dan veel gewerkt met de discounted cash methode met alle gevoeligheden van dien voor de afzonderlijke parameters. De sum of the parts methode is ook informatief voor bedrijven die doelwit zijn van overname. Potentiële kopers zien een onderwaardering door de conglomeraatstructuur en proberen het geheel met winst in afzonderlijke onderdelen van de hand te doen. Deze methode van waardebepaling kan zo overnamekandidaten naar voren brengen.

Methode 4
Verhoudingsgetallen
Andere veel gebezigde waarderingsmaatstaven om tot een koersdoel te komen zijn de bekende koers-winstverhouding (‘Price/Earnings, PE) en de EV/ebitda en ook wel EV/omzet. Het omgekeerde van de koers-winstverhouding geeft dan het winstrendement, wat weer afgezet kan worden tegen de marktrente. Daar het hier om verhoudingsgetallen gaat is de foutgevoeligheid voor inschattingen van toekomstige grootheden minder groot. Nadeel is natuurlijk dat het vrij stationaire waarderingen zijn en de toekomst minder gewicht krijgt. Bij de ratio’s EV/ebita en EV/omzet wordt een relatief grote nadruk gelegd op de schuldpositie van het bedrijf, wat in sommige gevallen relevant is. Verhoudingsgetallen lenen zich bij uitstek voor een vergelijking met andere bedrijven of met historische data van dezelfde onderneming. Voordeel daarvan is dat het beursklimaat als geheel meer aandacht krijgt, al kan dat beleggers natuurlijk ook op het verkeerde been zetten. In het algemeen kan worden gesteld dat analisten meerdere waarderingsmaatstaven hanteren met verschillende gewichten en deze tot een soort soep bereiden om vervolgens als koersdoel op te dienen.

Premie
Een koersdoel wordt gestaafd door cijfers en bevat eigenlijk geen speculatieve zaken als een mogelijke overnamepremie of eigen acquisitie. Wel kan een analist van mening zijn dat een bedrijf door uiteenlopende zaken als een goed trackrecord hoger gewaardeerd mag worden dan vergelijkbare ondernemingen, de ‘peers’.

Handelen
Beleggers die uitsluitend handelen op koersdoelverhogingen kunnen daar best aardig mee verdienen. In de praktijk zullen eerst de klanten van de bank de rapporten onder ogen zien. Zodra het nieuws op de markt komt, duurt het soms wel even voordat de koers echt in beweging komt.

Analist en liquiditeit
Een koersdoel van een befaamd analist legt meer gewicht in de schaal dan zomaar een koersdoel door een onbekende columnist. Koersdoelen voor minder liquide fondsen hebben in de regel meer impact, terwijl ook het marktsentiment een rol speelt.

➔ Koersdoel en advies
Analisten hanteren vaak bepaalde bandbreedtes voor hun adviezen. Bijvoorbeeld dat het verschil tussen de actuele koers en het koersdoel minimaal 10% moet zijn om een koopadvies te verantwoorden. Alleen al het feit dat banken daar verschillende bandbreedtes op na houden, maakt dat koersdoelen vaak meer zeggen dan adviezen. Helemaal waar is dat trouwens ook weer niet. Analisten passen geregeld hun koersdoelen aan om het lopende koopadvies niet te hoeven wijzigen.

➔ Hogere wiskunde
Koersdoelen zijn arbitrair en analisten hebben een grote vrije hand in de invulling van de parameters van het gehanteerde model. Het is moeilijk hard te maken dat er van hogere wiskunde sprake is, maar achter de meeste waarderingsmaatstaven gaat wel degelijk een wetenschappelijke onderbouwing schuil. We praten dan over het Capital Asset Pricing model dat als meer praktische benadering van de Moderne Portefeuille Theorie van Harry Markowitz een verband legt tussen risico en verwachte rendementen. Onder risico wordt hier verstaan de relatieve gevoeligheid voor het niet door diversificatie (spreiden van beleggingen over meerdere fondsen) te ontlopen marktrisico, ook wel aangeduid met de ‘bèta’ van het aandeel.

➔ Achter de markt aan
Beleggers hebben weinig aan analisten die met hun koersdoelen achter de feitelijke beurskoers aanhobbelen. Wel kunnen zich wijzigingen in de ontwikkelingen voordoen waardoor koersdoelen aangepast dienen te worden. Koersdoelen gelden veelal voor een periode van twaalf maanden vooruit en worden alleen al door het verstrijken van de tijd regelmatig door het jaar heen bijgesteld. Voor analisten is het geen eenvoudige opgave. De markt verlangt een koersdoel, terwijl de analist graag vooral zijn visie op het bedrijf wil benadrukken. Omdat beurzen vaak overdrijven, is het voor de analist zaak dat hij achter zijn parameters blijft staan.

➔ Verder in de tijd
Koersdoelen gelden veelal voor een periode van twaalf maanden. Logisch, omdat rendement berekeningen uitgaan van een jaar. Analisten kijken soms verder en geven in hun rapporten aan waar een aandeel naar toe kan over een paar jaar uitgaande van een bepaalde verwachte winstontwikkeling en bijbehorende waardering.

Lees ook: Wat kan ik met cryptocurrencies?

Wilt u op de hoogte blijven van alle actuele adviezen voor deze aandelen? U kunt zich als abonnee aanmelden voor de alerts. Vink onderaan dit artikel het fonds aan of ga voor het volledige overzicht naar de alertspagina op onze website.