Intertrust vraagt geduld

Intertrust heeft de koersschade die het aandeel vorig jaar na de publicatie van zwakke resultaten begin november opliep (-16%) bijna ingelopen. De belangrijkste oorzaak van de teleurstellende cijfers over het derde kwartaal was toenemende concurrentie op de Kaaimaneilanden. Daar heeft Intertrust overigens nog steeds last van. In de eerste drie maanden van dit jaar nam de onderliggende omzet op deze markt met 2,1% af. Dat werd gecompenseerd door groei in andere gebieden zoals Luxemburg (+18,4%) en Jersey (+3,7%). Per saldo kwam de onderliggende inkomstenstijging van 4,2% uit aan de onderkant van de bandbreedte van 4 à 5% waar het concern voor het lopende jaar op rekent. De daadwerkelijke omzetgroei ligt een stuk hoger, aangezien het in juni 2016 overgenomen Elian Group nu een heel jaar bijdraagt aan de resultaten. De werkelijke omzet van Intertrust van €121,6 mln in het eerste kwartaal lag voornamelijk dankzij deze aankoop 38,4% hoger dan een jaar eerder.

Marktleider
Afgezien van de grotere schaalomvang in bestaande markten heeft het concern via de overname van Elian ook een stevige voet tussen de deur gekregen op de trustmarkt in Jersey, waar het in één klap marktleider is geworden. De keerzijde van de transactie is dat de ebita-marge daalde van 40,9 naar 38,0%. Behalve door een naar verhouding wat hogere kostenbasis bij het Britse bedrijf wordt de margedruk veroorzaakt door hogere bonus- en salariskosten. In het jaarverslag blikte Intertrust nog vooruit op een marge die over heel 2017 grofweg gelijk zou liggen aan de 39,9% van vorig jaar. Het bedrijf verwacht dat de impact van een naar verhouding lagere marge bij Elian gecompenseerd kan worden door synergie- en schaalvoordelen. De overnamesom van bijna €560 mln financierde Intertrust met vreemd vermogen. Hierdoor schoot de verhouding nettoschuld-ebitda omhoog tot bijna 4: ruim boven de eigen doelstelling van 2 à 2,5. Operationeel gezien staat 2017 dan ook in het teken van het verwerken van de aankoop. De schuldverhouding daalde van 3,72 ultimo 2016 tot 3,50 eind maart. In dit tempo krijgt Intertrust vanaf halverwege 2018 weer ruimte om voorzichtig naar nieuwe overnames te kijken.

Vergrootglas
Wat betreft de externe factoren gaat de aandacht nu uiteraard sterk uit naar de politieke en publieke focus op de trustsector. In de nasleep van de publicatie van de Panama Papers heeft toezichthouder DNB in januari aangifte gedaan tegen een aantal trustkantoren en begin deze maand ging de Parlementaire ondervragingscommissie ‘Fiscale constructies’ van start. De sector ligt onder een vergrootglas, maar dat is niet per se nadelig voor Intertrust. Als grote speler is het bedrijf beter in staat om middelen vrij te maken om te voldoen aan strengere regelgeving dan kleinere branchegenoten. Aan de andere kant zal het dichten van bepaalde routes voor belastingontduiking door de Nederlandse overheid of de Europese Commissie juist leiden tot een grotere vraag naar de diensten van Intertrust vanuit multinationals die aan de nieuwe wetten moeten voldoen.

Op 21 september krijgen beleggers op de capital markets-dag een voorproefje van hoe het bedrijf de toekomst ziet. Als het concern vasthoudt aan de prognose van een omzetgroei van circa 5% op middellange termijn in combinatie met een stabiele tot licht stijgende ebita, kan dat de angst voor de impact van nieuwe regelgeving deels wegnemen. Bovendien kan de mogelijke beursgang van branchegenoot TMF helpen om de trustsector een wat grotere plaats te geven op de radar van beleggers. Tot slot is het aandeel op basis van een verwachte winst per aandeel van €1,40 (k/w 12,9) redelijk geprijsd in verhouding tot de groeipotentie. Voorlopig blijft het houdadvies dan ook van kracht.

Lees ook: Talpa zet bod op TMG door

Wilt u op de hoogte blijven van alle actuele adviezen voor dit aandeel? U kunt u als abonnee aanmelden voor de alerts. Vink onderaan dit artikel het fonds aan of ga voor het volledige overzicht naar de alertspagina op onze website